Milton Friedman y la inflación en Argentina

Hoy, 31 de julio, se cumplen 103 años del nacimiento de Milton Friedman, uno de los mayores defensores de las ideas de la libertad (motivo por el cual hoy se festeja el Día de la Libertad) y quien sin dudas ha sido el economista más importante del siglo XX.

La contribución del padre del monetarismo podría ser agrupada en cuatro bloques: 1. Una teoría sobre la función de consumo basada en el proceso de elección de los agentes a lo largo de su vida (hipótesis de la renta permanente); 2. Una interpretación alternativa (y consistente con la evidencia empírica) al keynesianismo sobre lo que fue la Gran Depresión; 3. El rescate de la teoría cuantitativa (desterrada por John Keynes en La teoría general) como herramienta del análisis económico y, en línea con ello, una reinterpretación de la curva de Phillips (la cual incorpora el proceso de formación de expectativas) y 4. La convicción de que las soluciones propuestas por el Gobierno son siempre inferiores a la ofrecida por el mercado (nosotros, los ciudadanos de a pie), factor por el cual abogó por una política de reglas en detrimento de la discreción.

Si bien cada uno de los puntos mencionados es apasionante, la realidad argentina en materia de inflación obliga a focalizarnos sobre las contribuciones mencionadas en el punto tres, los cuales están vinculados al debate sobre la neutralidad del dinero. Esto es, si las modificaciones en la cantidad de dinero afectan al equilibrio real de la economía. Para ello, Milton Friedman decidió revivir la vieja teoría cuantitativa, que señalaba que la cantidad de dinero (M), multiplicada por la velocidad de circulación (V) es igual al PIB nominal (esto es, el producto entre el nivel de precios “P” y la producción de la economía “Y”). Puesto en fórmulas: M.V = P.Y. De esta manera, bajo pleno empleo y con velocidad estable, los aumentos en la cantidad de dinero generarían un mayor nivel de precios sin afectar al equilibrio real de la economía. Por lo tanto, bajo este esquema, el dinero resulta neutral. De ahí su famosa frase: “La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario”. Continuar leyendo

Inquietante avance sobre las libertades individuales

Mediante la puesta en vigencia el decreto 1.311/2015 que regula la ley n.º 27.126 que ha creado la Agencia Federal de Inteligencia, el Gobierno ha gestado un nuevo avance en contra de las libertades individuales. Es más, dicho avance, cuando se lo analiza desde una visión de conjunto, en la que se contempla la sanción de las leyes de abastecimiento, la antiterrorista, la penal cambiaria y los embates contra el Poder Judicial, todo ello deja de manifiesto el intento del Poder Ejecutivo por instaurar un régimen del tipo socialista totalitario.

El decreto en cuestión no solo contradice las propias leyes de inteligencia que reglamenta y es inconstitucional, sino que además permite el espionaje sobre actividades lícitas. Concretamente, en el anexo I, donde se tipifica la nueva doctrina de inteligencia nacional, se habilita el espionaje sobre grupos económicos o financieros, bancos, empresas y compañías financieras que impulsen terrorismo o desestabilización de Gobiernos democráticos mediante corridas bancarias y cambiarias, desabastecimiento y golpes de mercado. Continuar leyendo

La destrucción de la riqueza en Argentina

Si bien el hecho de que la tasa de expansión de la economía (nunca hubo crecimiento, sino una mera recuperación cíclica) viene cayendo muy fuertemente pasando de un nivel del 8% anual promedio durante 2003-2007 al 4% para 2007-2011 y ubicándose en el 0% durante la segunda gestión de CFK, al tiempo que la inflación se acelera, no existe creación de empleos genuinos y que los niveles de comercio exterior se contraen en más de un 20% respecto a los máximos históricos deberían ser muestras mas que suficientes de un modelo exterminado, desde distintos sectores políticos se cuestiona la visión de los economistas “ortodoxos” que se manifiestan sobre el pésimo manejo de la economía y que dan cuenta de la oportunidad que se ha perdido de acelerar la convergencia a la luz del mejor contexto internacional de la historia del país.

En línea con esta visión sobre la economía argentina, un trabajo sobre competitividad elaborado por el Foro Económico Mundial (WEF) muestra a nuestro país en el lugar 140° en una muestra de 141 países, donde sólo nos hemos privado de superar a los formidables logros del modelo venezolano, al que con tanto esfuerzo (económico y social) intentamos copiar día a día.

Naturalmente, lo expresado por el WEF no es novedad para los economistas locales, ya que hoy por hoy, el debate sobre la competitividad de la economía está en el tope de la agenda. En función de ello, y dado que la competitividad de un país viene dada por su capacidad de ganar dinero (generar riqueza), junto a Diego Giacomini y Nicolás Kerst hemos desarrollado un indicador al que hemos llamado “El Termómetro de Riqueza”, el cual representa una expansión de los usos de la “q” de James Tobin como herramienta analítica dentro del análisis económico.

FullSizeRender

La idea de desarrollar dicho indicador a partir de la teoría de la “q” surge por el hecho de que ésta última sintetiza toda la información sobre el futuro que resulta relevante para la toma de decisiones de inversión por parte de los agentes, ya que en el armado de la misma convergen las condiciones de equilibrio tanto del mercado de bienes (los ingresos resultan suficientes para cubrir todos los costos operativos, el fiscal y el del capital) como de capitales (el retorno de los activos se iguala con el costo de oportunidad del capital). Al mismo tiempo, si uno asume que la economía bajo análisis es abierta y que de largo plazo se cumple la paridad del poder de compra (PPP), a partir de las condiciones de equilibrio en el modelo de la “q” es posible determinar el tipo de cambio de equilibrio, el cual vendrá dado por el salario real (salarios en términos de nivel general de precios) relativo a la productividad del trabajo, el costo de oportunidad del capital (el cual toma al apalancamiento de la economía, la tasa de interés de los EEUU, el riesgo país y la devaluación esperada), la presión fiscal (el gasto público y su eficiencia) y la escala productiva, todo ello en relativo a la economía de referencia (la de la moneda que se compara).

A partir de dicha estructura conceptual se construyó “El Termómetro de Riqueza”, el cual toma como año base a 1942, dado de que luego de dicho año, el país fue víctima de la instauración de un régimen populista que ha convertido a un país rico en uno de frontera y que de continuar por la misma senda nos pone de cara a una situación de pobreza. A su vez, para que la evaluación de la política económica no esté afectada por las condiciones internacionales, el indicador ha sido corregido por los términos de intercambio.

La construcción del indicador muestra que a lo largo del período bajo análisis, el mismo se ha ubicado en promedio un 3,3% por encima de la unidad, lo cual permite explicar porque, pese al mal desempeño relativo mostrado por la economía frente al mundo, ha podido sostener una tasa de crecimiento positiva. Al mismo tiempo, el indicador muestra que cada vez que cayó debajo de la unidad, la economía presentó una crisis de balanza de pagos (áreas sombreadas), salvo para el año 2014, lo cual viene explicado por el hecho de que nos encontramos frente al mejor contexto internacional de toda la historia del país.

Adicionalmente, el indicador también deja de manifiesto que nunca en la historia del país se destruyó tanta riqueza como en el período que va desde 2003 a 2013. En este sentido, la política económica presente ha logrado una destrucción de 1,61 puntos del indicador, seguida por la economía de la dictadura durante 1977-1982 con 1,27 puntos, la salida de la convertibilidad (2000-2002) con 0,97 puntos, el rodrigazo (1973-1975) con 0,81 puntos y los años que van desde 1945 a 1949 durante el primer gobierno de Juan Domingo Perón con 0,74 puntos. Por otra parte, si bien es cierto que durante el gobierno de Raúl Ricardo Alfonsín el indicador mostró el nivel más bajo de la serie (mayor proceso de destrucción de valor), la caída en el termómetro de riqueza fue de solo 0,29 puntos entre los extremos del período (donde a mitad de período el Plan Austral marcó un fuerte salto pero que luego terminó en la hiperinflación).

FullSizeRender (2)

Por otra parte, dada la fuerte relación entre los momentos que el indicador cae debajo de la unidad y la presencia de crisis de balanza de pagos se procedió a realizar un estudio estadístico mediante el uso de un modelo Logit, el cual arroja como sub-producto al análisis de creación de riqueza (competitividad) la probabilidad de caer en una crisis de balanza de pagos y los niveles que marcan el ingreso a la zona de peligro. En este sentido, el gráfico que muestra el estado de la economía y la probabilidad de crisis deja de manifiesto la robustez estadística del indicador.

A su vez, el mismo estudio estadístico muestra que cuando el indicador cae por debajo de 0,6 la probabilidad de crisis se acelera fuertemente. En otras palabras, cuando el indicador pierde 0,4 puntos respecto al nivel del promedio histórico, la economía ingresa en una crisis. Nuevamente, a partir de este análisis se confirma que estamos frente al peor gobierno de la historia, ya que el mismo, a lo largo de los últimos 12 años ha generado una caída que podría haber generado cuatro crisis, de no ser por las reformas estructurales de los ‘90s, el ajuste realizado por Eduardo Duhalde y el mejor contexto internacional de la historia.

FullSizeRender (3)

Finalmente, el indicador resulta de utilidad para el diseño de políticas económicas que sienten las bases para el crecimiento futuro y el producto per-cápita asociado. En este sentido, para un nivel de tasa libre de riesgo internacional (la de EEUU) promedio del 3%, un nivel de riesgo país promedio 550 puntos básicos (5,5%), una presión impositiva promedio del 32% del PIB, un palanca financiera del 16,3% y un valor del producto marginal del capital en dólares del 13,8% la economía argentina tendería de largo plazo a un PIB por habitante del 40% del de EEUU. A su vez, si consideramos que bajo el gobierno de Cristina Fernández de Kirchner, el riesgo país promedio se ubicó en el orden de los 1.500 puntos básicos (medido por el CDSs de 5 años), la presión impositiva se ubica en 50% del PIB, la productividad marginal del capital cayó al 10,1% al tiempo que la economía no crece, el PIB por habitante tendería al 10,2% del de los EEUU lo cual haría que el país dejara la definición de país de frontera para convertirse en un país pobre.

Simultáneamente, y de cara al futuro, con dicho indicador es posible determinar las condiciones de política que permitirían lograr la convergencia, las cuales constan en: (i) erradicar el déficit fiscal y alcanzar la solvencia intertemporal de modo sostenible tal que desaparezca el riesgo país, (ii) reducir la presión fiscal a 26,1% del PIB y (iii) recuperar el nivel de productividad de la década del ’90 (donde la misma se ubicaba en el 20,1%). De este modo, se logrará crecer más rápido y de manera sostenida tal que podamos alcanzar el producto por habitante de los EEUU. Por supuesto que una reforma de éstas características tendrá resistencia, especialmente en la corporación política, a la que se le debería informar que aún llevando a cabo los puntos (i) y (iii) no sería posible alcanzar la convergencia ya que habría un techo para el PIB por habitante del 55,2% respecto al de los EEUU. En definitiva, un costo muy alto para tan mala prestación en los servicios brindados por el sector público.

Mala la foto y peor la película

Desde hace tres años la economía nacional y popular keynesiana-estructuralista está estancada, el producto por habitante cae de modo permanente, la inflación ocupa el podio mundial y las restricciones cambiarias derivadas del empeño de fijar el tipo de cambio por debajo del nivel de equilibrio (con sus consecuentes excesos de oferta en el resto del sistema económico) no sólo no ha logrado frenar la caída de las reservas netas, sino que además empuja a un racionamiento de divisas que comprime al nivel de actividad vía caída de las importaciones. El origen de todo esto es el creciente desequilibrio fiscal y por ende, si no hacemos el ajuste por las buenas, lo hará el mercado por las malas. Al mismo tiempo, la lógica del ciclo político y la caracterización estructural de cara al crecimiento de largo plazo muestra que si la foto es mala, la película sería mucho peor.

En la coyuntura de corto plazo, la macroeconomía muestra cuatro desequilibrios fundamentales que definen la foto. En primer lugar, y sin lugar a dudas la madre de todos los males, está en el déficit fiscal. Pese a contar con la presión fiscal más alta de toda la historia argentina (y que ahoga al sector privado imposibilitando crecer), el déficit primario neto de transferencias del BCRA y ANSES durante 2015 alcanzaría el 6% del PIB, lo que sumado a los intereses y el cuasi-fiscal (déficit del BCRA) ubica al desbalance fiscal en torno al 9%-10% del producto. En este contexto, ante la imposibilidad de financiar con deuda semejante desajuste, ello deriva en una mayor emisión de dinero, lo cual presiona sobre el nivel de precios y la tasa de inflación.

El segundo de los desequilibrios de corto plazo es el del mercado monetario. En este sentido, la nueva cúpula del BCRA muestra un claro cambio en el diseño de la política monetaria. Así, durante el último trimestre de 2014, Alejandro Vanoli emitió en tres meses 16 veces lo emitido por Juan Carlos Fábrega en nueve meses. Esta tendencia expansionista se ha confirmado durante el primer trimestre del presente año. Mientras durante los tres primeros de 2014 la base monetaria se contrajo en $ 28MM, en lo que va del presente la cantidad primaria de dinero solo se expandió en $ 3,8MM (dato al 1º de abril). Este cambio de signo en la política monetaria está impulsado por la financiación del déficit fiscal, la cual ha sido 8 veces superior a la del mis período de 2014. Naturalmente, este accionar licúa las defensas sobre que Vanoli durante el 4° trimestre del año pasado sólo había emitido más que Fábrega por una cuestión estacional. En este sentido, todo esto nos lleva a una aceleración en la tasa de crecimiento de la cantidad de dinero a niveles del 32,5%. A su vez, cuando se tienen en cuenta los límites de la esterilización monetaria, dicho crecimiento sobrepasar el 40% anual de manera holgada en una economía que en el mejor de los casos quedaría estancada.

En tercer lugar tenemos el plano externo. Por el lado comercial, en los dos primeros meses del año las exportaciones cayeron un 21%, lo cual, dado el precario nivel de reservas netas (USD 17MM), induce a una mayor caída en actividad por la vía de menores importaciones. Si a ello le sumamos que la tasa de interés en los EEUU comenzará a subir, los términos de intercambio caerán y el combo brasilero de menor nivel de actividad y depreciación de su moneda se empieza a sentir, todo indica que será necesario emprender grandes cambios para que ello no derive en una crisis (en especial con el sobrante de dinero que está gestando el BCRA).

Por último, estamos frente a un desequilibrio de precios relativos casi sin precedente para la historia argentina. En este sentido, si no se avanza en una corrección que permita readecuar la ecuación económica financiera de las prestadoras de servicios públicos no sólo complicará la prestación de los mismos, sino que enviará una mala señal para las inversiones futuras.

Si bien la foto de inicio del año es muy mala, la dinámica 2015, dado que estamos en un año electoral, es aún peor. En este sentido, el Gobierno tiene dos alternativas. Por un lado, emprender un ajuste fiscal que permita estabilizar la economía. Sin embargo, dado que esta administración carece de reputación y por ende no es creíble, si procede a una mejora del ahorro ello no tendrá como contrapartida un mayor nivel de inversión, por lo que si bien logrará bajar la tasa de inflación y descomprimirá al mercado cambiario, la contracara será menor actividad, menor empleo, caída del salario real y menores votos. La otra alternativa es aprovechar los efectos positivos de lo que fue la política monetaria de Fábrega (que hoy explica la desaceleración en la tasa de inflación y “estabilidad” del tipo de cambio) y acelerar el deterioro fiscal-monetario junto a un recrudecimiento de los controles, apostando a que los beneficios de corto se presenten durante este año y que los costos (dados los rezagos con que opera la política económica) caigan en la próxima administración. Si al Gobierno todo le sale bien, hará una buena elección (hasta podría retener el poder) y si le sale mal tendrá los mismos votos que hubiera tenido con el ajuste. De este modo, el sistema de incentivos conduce a que en términos cantidad de votos esperados, la estrategia de exacerbar los desequilibrios resulta óptima.

Finalmente, pensando más allá del 2015, la perspectiva tampoco es alentadora. Para crecer hay que acumular capital y este Gobierno ha destrozado cuanta definición del mismo exista. Por el lado del capital físico, Argentina invierte muy poco, en especial si lo comparamos con aquellos países que crecen mucho como ser China (42% del PIB que brinda sustento sólido a tasas de crecimiento elevado) y Corea del Sur (31%). Por otra parte, en lo que tiene que ver con el capital humano, no sólo hay personas con serios problemas de alimentación, sino que nuestro desempeño en las pruebas PISA dejan de manifiesto la profunda decadencia de la educación, donde 70% de los evaluados no alcanzan los niveles mínimos de exigencia, sólo el 0,5% logra ubicarse en el pelotón de excelencia y el desempeño agregado es propio de un país de USD 4.000 per-cápita. Respecto al capital institucional, los niveles registrados en libertad económica son propios de un país altamente reprimido, donde dicho guarismo se asemeja al de países con ingreso por habitante 67% menor al nuestro y con niveles de pobreza que oscilan entre el 25% y 30%. Al mismo tiempo, el nivel de riesgo país (medido por el Credit Default Swap de 5 años) promedio durante la gestión de CFK, implicaría que en unas pocas décadas, nuestro producto por habitante respecto del de EEUU pasara del 20% a menos del 10% (cuando a mediados del Siglo XX estábamos en un 97%). Por último, el capital social, dado el nivel de enfrentamiento entre los distintos estratos sociales (la grieta), hace que sea muy complejo entablar un marco de cooperación que potencie la división del trabajo y el crecimiento.

Por lo tanto, dada la mala foto del presente que brinda la macro de corto plazo, la presencia de incentivos perversos para el 2015 y las malas perspectivas desde la óptica del crecimiento a largo plazo, todo ello deja en claro que si no emprendemos un verdadero cambio copernicano, al país le resultará muy complicado volver a crecer.

Kicillof y el multiplicador de pobreza

Desafortunadamente para los 42 millones de argentinos que habitamos este suelo, el Ministro de Economía, Axel Kicillof, nos sigue castigando con sus frases poco felices. Esta vez fue el turno de la pobreza, donde el Jefe del Palacio de Hacienda afirmó que “cuantos pobres hay es una pregunta bastante complicada”, al tiempo que confesó no tener claro el número de pobres y que la medida le parecía bastante estigmatizante. A su vez, al ser consultado sobre la falta de cifras oficiales sobre pobreza, Kicillof negó que el Gobierno quisiera ocultar los índices y dijo que “hay un índice, que por los problemas de hacer homogénea la serie y hacerla nacional lleva más tiempo, y que cuando esté, se la va a publicar”; argumento muy similar al que diera tiempo atrás Jorge Capitanich. Por lo que parece, el empalme de las series tiene una tarea hercúlea adicional: ser coherente con el relato. Continuar leyendo

La herencia de doce años de populismo

La historia económica argentina del Siglo XX y la que va del presente es la crónica de una decadencia sin parangón a nivel mundial. El país, que durante la primera mitad del siglo XX se encontraba entre los países más rico del mundo, luego de haber sido sometido a la aplicación sistemática del manual de política económica heterodoxa (mezcla de la irresponsabilidad fiscal keynesiana y los groseros desatinos monetarios de los estructuralistas locales) durante cerca de setenta años, hoy nos encuentra en la categoría de país de frontera (menos que emergente) y posicionados en un sendero inclinado que, salvo que tomemos el toro por las astas, nos verá en un futuro ocupando la posición de país pobre. Así como al inicio del siglo pasado se nos veía como una potencia con capacidad de disputarle el liderazgo mundial a los Estados Unidos, hoy lucimos como un país que tiene un destino asimilable al presente africano.

La evidencia empírica internacional muestra que en aquellos países donde la inflación es alta, y existen mercados paralelos, retraso cambiario, déficit fiscal, bajos niveles de monetización y cierre de la economía, el resultado es una feroz pérdida de riqueza. En esta línea, si uno observa que la gestión kirchnerista hizo trepar la tasa de inflación del 3,8% al 40%, gestó una brecha cambiaria en torno al 50%, redujo el resultado fiscal primario en 6 puntos porcentuales del PIB, los agregados monetarios se estancaron y cada día se cierra mas a la economía, no resulta difícil entender por qué Argentina muestra un producto per-cápita que oscila entre USD 13.000 y USD 9.000 (según sea el tipo de cambio que se considere) cuando debería tener un ingreso per-cápita en torno a los USD 30.000 (que surge de considerar conjuntamente el crecimiento tendencial, la presencia de convergencia y el mejor contexto internacional de la historia). Esto es, la magnitud del fracaso asciende a una diferencia en el PIB por habitante del 130% medido al tipo de cambio oficial y de 260% cuando se usa el paralelo. Tal como señala el especialista en crecimiento y desarrollo, William Easterly: “Los malos gobiernos, al igual que la mala suerte, pueden acabar con el crecimiento”.

Al mismo tiempo, más allá de los daños en torno a la oportunidad perdida, todos los motores del crecimiento han sido brutamente estropeados. La estimulación del consumo sin contrapartida sólida en términos de ingreso permanente ha llevado a una merma en el ahorro y en la inversión, de modo tal que nos hemos consumido una parte importante del capital físico. Sin lugar a dudas, el caso más escandaloso es el de la inversión en infraestructura, donde el Gobierno (quien buscó liderar dicho proceso), pese a contar con la mayor cantidad de recursos de la historia, invierte como en períodos de vacas flacas y con peores resultados.

Por otra parte, en materia educativa, los resultados en las pruebas PISA dan cuenta de la pésima calidad en nuestro capital humano, donde por ejemplo, en matemáticas, los resultados muestran que estamos un 35% por debajo del promedio de los países de la OCDE, al tiempo que cerca del 70% no llega a cubrir los conocimientos mínimos y menos del 0,5% puede alcanzar niveles de excelencia. Algo similar nos sucede en lectura y literatura. Esta situación se ve agrava aún más si consideramos que Argentina está disfrutando la fase de la transición demográfica que permite repotenciar la tasa de crecimiento, para lo cual se requiere de acciones coordinadas en materia de capital humano, sistema previsional, estabilidad macroeconómica e instituciones de modo tal que sea posible acelerar la convergencia al mundo desarrollado. Sin embargo, un contexto en el que prolifera la desnutrición infantil, se jubilan personas sin aportes al tiempo que los fondos previsionales se invierten de modo cuestionable, una tasa de inflación creciente que castiga al ahorro y un continuo atropello a las libertades individuales, todo hace parecer que nuestro país estuviera empecinado en convertir al bono demográfico en un regalo envenenado.

Paralelamente, tampoco es menor el daño causado en el aspecto institucional. No sólo se ha tomado una visión relativista de la justicia (la cual mira de reojo por debajo de la venda para dar crédito a quien viola la ley) que no solo invierte la responsabilidad de los crímenes haciendo una víctima del victimario y viceversa, sino que además, el respeto de los derechos de propiedad se ha transformado en un objeto de máxima elasticidad. En este sentido, mientras que en casi todos los países del mundo se avanza hacia la liberta económica (los países libres son en promedio 9,5 veces más rico y tienen una incidencia de la pobreza 75% menor que en los países reprimidos), en nuestro país no paramos de retroceder. La contracara de ello es un riesgo país que hace de la inversión un acto heroico, aún admirable hasta para un Cíclope. De hecho, si Argentina hubiera llevado un conjunto de políticas similares al resto de los emergentes, sus activos financieros y el stock de capital físico se deberían haber triplicado. Puesto en otros términos, desde 1998 (pico de ciclo en Argentina) a la fecha, el promedio de América Latina incrementó su producto por habitante en un 80% mientras que nuestro país, a tipo de cambio oficial, ha caído un 10%.

Adicionalmente, se ha dañado el capital social. La continua exacerbación de la puja distributiva encarada por el Gobierno ha llenado a la sociedad de animosidad y resentimiento, la cual, busca mediante el uso y el abuso del poder la utopía de la igualdad de resultados, cuando lo que se debería reclamar son las condiciones para que cada persona se pueda desarrollar libremente, percibiendo los beneficios de sus esfuerzos y pagando los costos de sus errores. En otras palabras, nos vemos atrapados en un marco que ha pervertido profundamente al sistema de incentivos que conduce a la creación de riqueza, donde el mismo, entre otra infinidad de cosas, promueve estudiantes sin aplazos, el castigo al exitoso, la pontificación del fracaso, vivir del trabajo ajeno y la multiplicación desenfrenada de delincuentes sin condena.

En definitiva, no sólo que no hemos podido aprovechar una oportunidad histórica para acelerar la convergencia (y así poder ingresar al pelotón de los países de altos ingresos), sino que a su vez, el populismo-keynesiano-estructuralista nos ha posicionado en un sendero que nos conduce a un futuro de extrema pobreza. Sin embargo, cargar toda la responsabilidad sobre kirchnerismo y parte de la corporación política es una simplificación adolescente, ya que como señalara Ayn Rand: “La raíz de todos los desastres modernos son de índole filosófica y moral. La gente no abraza al colectivismo por haber sido cooptados por una mala teoría económica. La gente acepta a la mala teoría económica porque ha decido abrazarse al colectivismo”. Esto es, si la sociedad no cambia sus valores, estamos condenados a hundirnos en la más absurda de las miserias.

Kicillof, casi el peor de todos

Recientemente, Axel Kicillof, en su intento por no ser menos que Marcó del Pont (quién fue considerada como la peor Presidente de un Banco Central) y para desgracia de algo más de 40 millones de personas, quedó en el penúltimo lugar en un ranking regional de Ministros de Finanzas que pondera la política macroeconómica, el desarrollo, el fortalecimiento institucional, atributos personales, nivel de inflación (aún con la del INDEC del 23,9%), deuda y ahorro como porcentaje del PBI y la calificación crediticia del país. El Ministro sólo superó a Rodolfo Marco de Venezuela, quien ha logrado el “milagro” de que un país con una riqueza petrolera de aproximadamente USD 1 millón por habitante padezca una brutal escasez. Desafortunadamente, la contracara de la nota de Kicillof en el ranking es haber posicionado al país en un sendero de profunda decadencia que en poco menos de 50 años nos convertiría en un país pobre. Continuar leyendo

Malas noticias desde Viena para Kicillof

Desde que Axel Kicillof ha ingresado en el Ministerio de Economía de la Nación, pese a tener el mejor contexto internacional de la historia, la economía se ha estancado. De hecho, si el nivel de producto se corrige por el número de habitantes, en estos tres años ha caído en un 3,4%. Es más, si tomáramos la tendencia mostrada por el producto per-cápita en dólares desde 2002, el mismo debería ser un 75% más alto. Naturalmente, la contracara de todo esto es la destrucción neta de cerca de 500 mil puestos de trabajo (maquillada por una suba del empleo público) y una tasa de inflación que ha trepado al 40% (20 veces mayor a la de un país desarrollado y 8 veces superior a la del promedio de la región).

Sin lugar a dudas, en esta película (de terror), el cepo cambiario ha jugado un rol fenomenal, ya que al fijar el precio del tipo de cambio debajo de su valor de equilibrio, genera un exceso de demanda en dicho mercado que tiene como contrapartida un exceso de oferta en el resto de la economía. De este modo, los efectos colaterales del cepo se traducen en altas tasas de interés en el mercado de bonos denominados en moneda extranjera, en una mayor inflación en el mercado de dinero, una caída en el nivel de actividad en el mercado de bienes (recesión) y un aumento en la tasa de desempleo en el mercado de trabajo.

Frente a este contexto económico, de cara a un año electoral, el ministro no dudará de sacar a las tablas la versión más rancia del keynesianismo (consistente con la “teoría general” de Keynes de 1936). En este marco, la economía está totalmente cerrada, la inversión es insensible a la tasa de interés y cuyo único factor causal es el crecimiento del nivel de actividad (los animal spirits son exógenos y vale el acelerador), el consumo solo depende de una fracción del ingreso corriente y el nivel general de precios y los salarios están fijos (o determinados de manera exógena por las autoridades), lo que sumado a una demanda de dinero infinita (trampa de la liquidez), dan como resultado una política fiscal plenamente poderosa para estimular la producción y el empleo sin impacto en precios, mientras que la política monetaria resulta impotente (sin efecto en precios ni en cantidades).

Sin lugar a dudas, la realidad argentina se ha convertido en una verdadera pesadilla para quienes se abrazan de manera fanática al modelo descripto. No sólo los aumentos en el déficit fiscal no han logrado impactar positivamente sobre el nivel de actividad (de hecho han logrado todo lo contrario), sino que al ser financiados vía emisión monetaria generan inflación, apreciación de la moneda, deterioro de las cuentas externas y degradación del balance del BCRA. Sin embargo, el ministro de Economía se empecina en torcer la realidad ajustándola a la lógica del modelo, por lo que a la inflación la combate con el control de precios y salarios, de modo tal que tome lugar el soñado ajuste de cantidades liderado por una demanda sustentada por el gasto público.

Desafortunadamente para Kicillof, el Gobierno y los más de 42 millones de argentinos, el correo trae malas noticias desde Viena, capital de Austria. La carta en cuestión viene firmada por Carl Menger, Ludwig Heinrich Edler von Mises, Friedrich August von Hayek y Roger W. Garrison (entre otros muchos que han optado por permanecer en el mas profundo anonimato y con un pie de página sobre la función de producción).

La teoría austríaca que integra el ciclo y el crecimiento económico sostiene que la economía se expande en la medida que se acumula trabajo (donde ingresa el capital humano), capital físico y toma lugar el progreso tecnológico. Si en aras de una explicación simplificada dejamos exógeno lo que ocurre con el trabajo y el progreso técnico, el crecimiento vendría liderado de la mano de la acumulación de capital físico. A su vez, el aumento del capital físico per-cápita ocurre cuando la inversión excede a la depreciación de los equipos y al aumento de la población. Sin embargo, la financiación de este proceso no cae como maná del cielo, por lo que para poder llevar a cabo el mismo es necesario el ahorro, el cual representa la decisión de los individuos de trasladar su consumo presente hacia el futuro en función de percibir un interés. Así, cuanto mayor el ahorro, mayor la inversión, mayor la acumulación de capital por habitante y por ende una mayor tasa de crecimiento y un mayor nivel de vida conforme aumenta el producto per-cápita.

En función de lo anterior, la idea keynesiana del acelerador sostenida por el Gobierno, donde los aumentos del gasto público llevan a incrementos de la demanda, lo cual hace crecer al producto y con ello a la inversión llevando a un círculo virtuoso, no solo resulta ser falsa por violar la restricción de presupuesto (la mayor inversión requiere de un mayor ahorro) sino que termina siendo perjudicial para el bienestar de los habitantes del país. La estimulación artificial del consumo reduce el ahorro y con ello la inversión y el producto por habitante. Puesto en otros términos, la capacidad de producción (la oferta de la economía) se contrae. En este contexto, si el Ministro insiste con Keynes, los aumentos de demanda financiados con emisión monetaria no solo no lograrán evitar la caída del nivel de actividad, sino que además habrá mayores presiones inflacionarias. Es más, dada la destrucción de capital de los últimos años, si los salarios reales no caen habrá mayor desempleo, por lo que el Gobierno deberá elegir entre licuar salarios o que haya desempleo.

Sin embargo, las malas noticias no terminan con el tema del crecimiento. Esto es, por el lado del ciclo, la teoría sostiene que cuando se ha mantenido la tasa de interés real por debajo del nivel de equilibrio como consecuencia de una política monetaria expansiva (nótese que este efecto es distinto al anterior donde el ahorro cae de manera exógena por el mayor déficit fiscal), ello conduce a un aumento simultáneo del consumo y de la inversión que genera una expansión artificial que a la postre termina en una recesión y con un producto per-cápita menor, ya que la nueva inversión (que pueda ser financiada) terminará siendo liquidada por corresponderse con una mala asignación.

Por lo tanto, desde este punto de vista, el Gobierno no solo ha penalizado a la economía al reducir el ahorro por el mayor gasto público, sino que además ha falseado la tasa de interés, por lo que todo esto lleva a un equilibrio de menor producción y menores salarios reales y/o empleo. Al mismo tiempo, si en este contexto se llegara a redoblar la apuesta con el manual de políticas keynesianas, esto sería como echar más nafta al fuego. De todos modos, usted puede dejar de lado las apocalípticas visiones de los austríacos sobre el futuro de la economía y creer en las milagrosas ideas keynesianas que sostienen que cuanto uno más gasta uno se vuelve más rico (o lo que es lo mismo, salga y gaste con su tarjeta de crédito hasta reventar su límite ya que según estos “economistas” ello lo guiará a la prosperidad). Si luego de ello, su vida empeora, páseles la factura a los hijos de Keynes.

Cómo retornar a la senda del crecimiento

Desafortunadamente para nuestro país, la irresponsabilidad fiscal keynesiana (ver capítulo 22 de la Teoría General de Keynes), los delirios monetarios de los estructuralistas y la idea de lucha de clases marxista no sólo se han llevado puesto 5 o 6 signos monetarios, sino que han logrado hacer de un país rico uno de frontera, menos que un emergente. A mediados del siglo XX, nuestro país tenía un producto por habitante que representaba el 97% del de los Estados Unidos, mientras que hoy, no sólo que estamos en torno al 20% (medido al tipo de cambio oficial) sino que además, la destrucción del capital físico, humano, institucional y social nos pone en un sendero que, de no modificarse, haría que en 50 años caigamos irreductiblemente a la categoría de país pobre. En este sentido, Argentina, junto a Venezuela, se ha convertido en uno de esos casos raros en los que no se cumple la convergencia (mayor crecimiento del producto per-cápita en los países de menores ingresos que de largo plazo tienden a igualarse con los desarrollados), siendo la base de dicho fracaso el desmadre de la política fiscal.

Al igual que para el resto de la historia argentina, esta década no ha sido la excepción. Desde el año 2004 en adelante, el resultado fiscal primario sin rentas en términos del PIB no ha parado de caer. Así, desde una posición inicial superavitaria de 2,3% del PIB hoy nos encontramos con un déficit del 4,7%, pese a contar con la mayor presión tributaria de toda la historia argentina y con el empuje recaudatorio de toda recuperación cíclica. A su vez, si este déficit fiscal primario se corrigiera por la nueva medición del PIB, el mismo se ubicaría en 3,7%. Puesto en blanco y negro, dado que la capacidad de pago viene dada por el valor presente de los superávits primarios futuros, ello implica que, de no cambiar la política fiscal, el país es insolvente.

Argentina hoy presenta un stock de deuda en torno a los USD 270.000 millones, mientras que el PIB se ubica en los USD 600.000 millones, esto es, la relación deuda-producto de la economía es del 45%. A su vez, si uno toma el riesgo país promedio histórico y una tasa de interés libre de riesgo del 3,5%, la tasa de la deuda sería del 9% (un supuesto optimista a la luz del fracaso en el intento de canje reciente). Bajo este conjunto de hipótesis y tomando un crecimiento de largo plazo para el PIB del 3%, el país, para alcanzar la solvencia intertemporal (repago de la deuda) necesitaría lograr un superávit primario en términos del PIB del 2,6%. En otras palabras, si Argentina no hace un ajuste de 6,3 puntos porcentuales, más temprano que tarde, terminará cayendo en un nuevo default. Por otra parte, si la idea fuera convivir con una tasa de inflación en torno al 5%, el ajuste podría reducirse a 5,6% del PIB. Alternativamente, frente a este esquema de ajuste de shock, con un gobierno con reputación y que resulte creíble, se podría instrumentar un ajuste gradual que implicaría una mejora del resultado primario de USD 4.000 millones año tras año, que puesto en términos del PIB representaría un salto inicial de 0,7%, donde dicha carga iría disminuyendo en la medida que la economía crezca.

En función de lo anterior, vuelve al centro del debate las ventajas y desventajas de las políticas de shock sobre las gradualistas. Sin embargo, desde mi punto de vista, esa discusión solo tiene sentido en el marco de la falacia keynesiana -motivo por el cual perdió escandalosamente en el debate con los monetaristas y la corriente principal de la profesión trabaja sobre el marco de una economía intertemporal- pero no en la vida real. En cuanto a este punto, la experiencia argentina es contundente. Nuestro país ensayó programas antiinflacionarios de shock en los años 1952, 1959, 1967, 1973, 1985 y 1991 (los programas de 1976 y 79 fueron gradualistas) y salvo el de 1959, ninguno fue recesivo. Es más, en el caso de los programas a cargo de los Ministros de Economía Krieger Vasena (1967), Gelbard (1973), Sourrouille (1985) y Cavallo (1991) no sólo no fueron recesivos, sino que además fueron expansivos. Por otra parte, el ajuste de 1959, la esencia de dicho plan fue una devaluación acompañada por un apretón monetario que, dado el salto inicial de los precios, redujo el poder de compra de los agentes y ello deprimió la demanda agregada generando una recesión. Sin embargo, esta situación no es asimilable con el presente de nuestro país, ya que en el plano monetario existe un exceso de pesos del orden de 5% del PIB, el cual actuaría como una suerte de colchón sobre las tenencias reales de dinero.

En cuanto al ajuste del gasto el mismo tendría dos partes. Por un lado se deberían cortar de cuajo los subsidios económicos (¡no los sociales!), lo cual permitiría ahorrar cerca de 5% del PIB, al tiempo que el resto vendría por la licuación de partidas, que deberían crecer 4% por debajo de la inflación. Este ajuste no será recesivo ya que elimina las transferencias a un grupo de agentes que consumen solo una fracción de sus ingresos, para dejar de cercenarle vía el impuesto inflacionario el ingreso disponible al grupo de bajos ingresos quienes consumen prácticamente todo su ingreso. En este contexto, dada la transferencia entre agentes, el consumo de la economía aumentaría. Por otra parte, la suba de tarifas permitirá que las inversiones queden a manos de las empresas, las cuales no sólo serán seleccionadas con mejores criterios que el utilizado por el sector público, sino que al eliminar la transferencias entre sectores, el flujo de fondos de las firmas aumentará potenciando la inversión. Naturalmente, habría un impulso extra derivado de la caída de la tasa de interés por el menor riesgo país. Por lo tanto, este programa no sólo que no será recesivo, ya que la mejor distribución del ingreso impulsará el consumo y las señales de precios impulsarán a la inversión, sino que además al extirpar la inflación y frenar el drenaje de divisas, permitirá levantar el traumático cepo cambiario.

Si bien el programa mencionado permitiría bajar la inflación sin tener que enfrentar una caída del nivel de actividad y del empleo, ello no será suficiente para volver a crecer de una manera vigorosa. Para retornar a la senda del crecimiento será necesario que la economía recomponga la competitividad y que a su vez aumente el ahorro para financiar una mayor inversión. En cuanto a la competitividad, esta viene dada por la presencia de economías de escala, bajas tasas de interés, salarios alineados con la productividad y baja presión fiscal. De más está decir que la política económica de la última década cerrando la economía, tasas de interés exorbitantes a causa del riesgo país, mecanismo de aumentos de salarios en un contexto distorsionado por la inflación y una presión fiscal que asfixia al sector privado (sin una contrapartida de calidad en el gasto público) no han ayudado en lo más mínimo para favorecer un mayor crecimiento.

Finalmente, trabajando con el modelo de Jones-Manuelli (el cual conjuga crecimiento de largo plazo y presencia de convergencia) calibrado para el caso argentino, la tasa de crecimiento anual compuesto para los próximos diez años en el caso de shock sería del 6,6%, mientras que para el caso gradual sería del 6,2%. Al mismo tiempo, si el tamaño del sector público se lo llevara a los niveles de la década del 90 la tasa se incrementaría a niveles del 7,6%. En este contexto, el PIB per-cápita durante la próxima década se incrementaría en un 108,7%. Por último, si sumamos a ello que la caída en el riesgo país aceleraría la convergencia del tipo de cambio real a los valores de equilibrio de largo plazo (cerrando 1/3 de la brecha), el producto per-cápita se ubicaría dentro de una década en torno a los USD 33.000. Por lo tanto, estos ejercicios dejan de manifiesto que no existe conflicto entre ajuste fiscal y bienestar de la población. Lo que si hay es un conflicto de intereses entre aquellos que se benefician del gasto público y los que deben implementar el ajuste.

El debate sobre el nivel óptimo de reservas

Durante estos días las reservas internacionales del Banco Central de la República Argentina han vuelto a ubicarse en el orden de los USD 30.000M, situación que, como ya es casi natural, ha dado lugar a dos lecturas. Por un lado, la versión plena de euforia por parte del Gobierno que muestra al hito como un logro de política económica y da por tierra con todas las visiones sombrías en torno al desempeño del país, como si una inflación anual del 40%, una caída del PIB en torno al 2,5% y la destrucción de cerca de 500 mil puestos de trabajo fueran los datos de una economía floreciente. Por otra parte, la visión más oscura del fenómeno viene dada por el cómputo de las reservas de libre disponibilidad. De este modo, cuando a las reservas internacionales informadas por el BCRA se les depura: (i) USD 8.000M en concepto de encajes bancarios, (ii) deudas con importadores por USD 5.000M, (iii) préstamos de los Bancos Centrales de China y Francia por USD 4.000M y (iv) la posición en Derechos Especiales de Giro de USD 3.000M, el monto final se ubica en un exiguo USD 10.000M.

Más allá de las cuestiones acerca de si el nivel es adecuado o no, resulta clave comprender el rol de las reservas en la economía a la luz del esquema cambiario elegido por el Banco Central. Así, en términos generales, con tipo de cambio totalmente flexible, las reservas serían nulas (siendo el precio de la moneda extranjera la variable de ajuste), mientras que bajo otro esquema, para el caso de una economía normal, el nivel estaría vinculado principalmente a dos motivos: (i) la necesidad de sincronizar los pagos y cobros que debe realizar la economía (transacción) y (ii) la necesidad de disponer de fondos líquidos ante la presencia de un shock externo negativo de tipo transitorio (precautorio).

Sin embargo, desde mi punto de vista, esta idea de contar con un mayor nivel de reservas en la medida que se hace más rígido el esquema cambiario es incorrecta. De hecho, al menos desde el plano teórico, existe un conjunto de condiciones bajo las cuales una economía podría mantener un tipo de cambio fijo sin reservas. Si bien el resultado en cuestión es “impactante”, al menos desde el punto de vista empírico, uno podría preguntarse si los Estados Unidos hubiese podido durante los últimos 70 años mantener un tipo de cambio fijo respecto de la moneda argentina sin acumular un solo billete emitido por el BCRA. La respuesta no sólo que es afirmativa, sino que además los americanos deberían dar las gracias por no haberlo hecho, salvo que mostraran un amor fanático por la inflación (donde la contra-cara local es la destrucción de 5/6 signos monetarios junto a la eliminación de 13 ceros a la moneda). En este sentido, para que el nivel óptimo de reservas fuera nulo, ello implicaría cumplir al menos con alguna de las siguientes tres condiciones: (i) una demanda de dinero no decreciente y/o, (ii) una política fiscal totalmente flexible como para compensar las fluctuaciones en el mercado de divisas y/o (iii) pleno acceso al mercado de capitales.

Claramente, Argentina no cumple ninguna de dichas condiciones. Asociado con el alto nivel de inflación y las recurrentes crisis de balanza de pagos que sufrió el país a lo largo de la historia, la demanda de dinero muestra un comportamiento sumamente volátil. Respecto a la política fiscal, la regla ha sido la compulsión por gastar, donde la única forma de bajar el gasto real ha sido la vía de la licuación inflacionaria. En cuanto a la posibilidad de acceder a fondos externos para nivelar los desequilibrios cambiarios parecería ser una tarea gigante, aún hasta para uno o varios de los Cíclopes. Por lo tanto, a la luz de los hechos, debería quedar claro que el BCRA tendría que contar con una muy buena posición de reservas.

En función de todo lo expresado anteriormente, uno debería preguntarse cuánto debería ser el nivel óptimo de reservas. Cómo no podría ser de otra manera en el gremio, la respuesta depende del criterio. Si nos guiáramos por el criterio comercial, esto es, cuatro meses de importaciones, las reservas de libre disponibilidad deberían ser del orden de los USD 25.000M. Por otra parte, si utilizáramos el criterio de optimalidad desarrollado por el propio BCRA durante la gestión de Martín Redrado, el nivel debería estar en torno a los USD 55.000M. Finalmente, si el criterio se basara en minimizar la probabilidad de crisis, el nivel que haría nula a la misma (lo cual no tiene porque ser óptimo, salvo que el nivel de aversión al riesgo sea infinito) estaría en el orden de los USD 100.000M. Ahora bien, dado que la distancia entre los criterios prudenciales y el nivel observado luce abismal, para tener claro si los cálculos tienen sentido debemos por lo menos recordar tres datos: (i) el nivel de reservas del BCRA para el año 2010 era de USD 52.000M, (ii) por otra parte, si se toma la cantidad de divisas compradas por el BCRA y que de no haberse perdido por la inconsistencia fiscal-monetaria-cambiaria, el monto de reservas se ubicaría en torno de los USD 95.000M, (iii) finalmente, durante la última década se han fugado del país USD 100.000M que de otra manera podrían haber engrosado las reservas del BCRA.

Una forma alternativa de contrastar las estimaciones es comparar contra nuestros vecinos, como ser Bolivia, Brasil, Chile, Colombia, Paraguay Perú y Uruguay, cuyo nivel de reservas sobre PIB (para 2013) se ubican en 46%, 17%, 15%, 11%, 20%, 33% y 29% respectivamente. Por otra parte, en cuanto a los meses de importaciones para los países mencionados se ubican en 18, 19, 7, 9, 6, 19 y 17 meses. Esto es, el promedio simple de los países considerados muestra que el monto de reservas en términos del PIB es del 17%, al tiempo que los meses de importación se ubica en 15, lo cual contrasta fuertemente con el caso argentino, donde el indicador en términos de ingreso es del 5% y de 5 meses por el criterio comercial (lo cual si se ajusta por los encajes de los bancos cae a 3,7 meses). Puesto en otros términos, acorde a los datos regionales, el nivel de reservas debería oscilar entre USD 90.000M (en importaciones) y USD 110.000M (en PIB). Naturalmente podría objetarse la muestra, en especial por el hecho de excluir a Venezuela, cuyo nivel de reservas representa 6% del PIB y 6 meses de importaciones. Sin embargo, ello obedece a la intención de darle un crédito al Gobierno cuando afirma que no es su objetivo convertirse en el espejo de la República Bolivariana de Venezuela. Desafortunadamente, los números no dicen lo mismo.