La sobre emisión anticipa más inflación a fin de año

El Banco Central informó que al 21 de julio pasado la Base Monetaria (billetes y monedas en poder del público, depósitos a la vista y cheques cancelatorios) sumaba un monto récord de 531.382 millones de pesos. En apenas tres semanas de julio el indicador creció un 10,1% desde el cierre de junio, en 482.719 millones de pesos.

La expansión de los pesos en la economía está alcanzando en las últimas semanas un nivel sin precedentes, con un ritmo de incremento interanual de 39,6% si se lo compara con los datos del 23 de julio del año pasado ($394.680 millones).

La inflación tiene múltiples causas, pero es la emisión de moneda sin respaldo el principal cimiento para que aumenten los precios en forma generalizada y esta expansión es promovida por el Gobierno para financiar el déficit de las cuentas públicas.

Es habitual una correlación entre el aumento de la Base Monetaria y la tasa de inflación. En una comparación interanual, el incremento de la Base Monetaria al cierre del primer semestre fue de un 30%, desde los $370.611 millones del 30 de junio de 2014 a los $482.719 millones en 2015. La inflación acumulada en doce meses fue de 27,9% hasta junio último, según promedió el índice “Congreso”.

Por ese motivo, mantener el ritmo de expansión de la Base Monetaria en torno a 40% anual dará un fuerte impulso a la inflación hacia fin de año, más si se tiene en cuenta que el déficit fiscal se multiplica por cuatro este año respecto a 2014 y no hay alternativas financieras suficientes para cubrirlo.

El incentivo al consumo con una importante inyección de liquidez es un propósito del Gobierno de cara a las elecciones presidenciales. El 10% de aumento de la base monetaria en el corriente julio es sólo superado por el alza de 12% de diciembre de 2014. El último mes del año es el que mayor demanda de pesos registra por las necesidades de pago de salarios, medio aguinaldo, cierre de balances y pagos de bonos empresarios, y por estacionalidad exige mayor emisión monetaria. Este año electoral apuró los tiempos y diciembre se adelantó a julio.

Menos esterilización, más inflación

El Banco Central utiliza la emisión de deuda “cuasi fiscal”, las LEBAC, para “esterilizar” la liquidez de la economía. No es un instrumento neutro, pues al tomar pesos del mercado se compromete a pagar una tasa de interés cercana al 30% al vencimiento, pero permite que la expansión monetaria no se cristalice plenamente en inflación, al menos en lo inmediato.

En 2014 la emisión de letras fue crucial para evitar una espiralización inflacionaria: el crecimiento de la Base Monetaria se redujo a un 22,6% anual (de 377.196,5 a 462.564,5 millones de pesos) debido a que la deuda de la entidad trepó 155% (de 110.546,6 a 282.135,2 millones). El resultado fue que la inflación anualizada (38,5% según el índice Congreso, un 37,6% según el sitio Inflación Verdadera) se desaceleró sensiblemente hasta quedar debajo del 30% anual en el transcurso de 2015. Los números de julio dan señales claras de que esta tendencia se está revirtiendo.

Para no causar un deterioro mayor en la hoja de balance del Central, este año el Tesoro empezó a contribuir al financiamiento de su propio déficit, con la colocación de bonos en pesos. Y el BCRA aflojó con la licitación de LEBAC. En los últimos cuatro meses se tomaron $42.200 millones en Bonos del Tesoro Nacional (BONAC) y la deuda del Central subió desde enero un 22% o $64.446,8 millones, a 346.582 millones de pesos.

Una diferencia principal es que los pesos absorbidos a través de BONAC regresan al mercado en pocos días, pues son utilizados para cubrir gastos corrientes, por lo tanto no surten el efecto antiinflacionario de las LEBAC. Apenas sirven para el financiamiento del Tesoro en el corto plazo.

Un baño de realidad para el mercado financiero

A tres meses de las elecciones presidenciales nadie puede anticipar un resultado. Analistas políticos, encuestadores y los propios candidatos conviven con el error de cálculo y la falta de certezas y, del mismo modo, los indicadores bursátiles reaccionan con una vehemencia proporcional al inasible humor de los votantes.

Es habitual que en el mercado financiero ganen más aquellos que mejor anticipan los acontecimientos. Los más arriesgados, que confían en un inminente cambio de ciclo en 2016, impulsaron el nítido avance de 36% del índice Merval en el primer semestre, un porcentaje de ganancias que multiplica por tres la inflación minorista del período y que medido por el “contado con liquidación” significa una ganancia de 25% en dólares.

La Bolsa ofició como refugio de valor en el año electoral, debido a que frente a un mercado de cambios restringido por los controles oficiales, las acciones asomaron como alternativa para defenderse de la ofensiva inflacionaria. Con enormes desequilibrios macroeconómicos, default selectivo y un PBI que no da señales de crecimiento, las compañías argentinas fueron aún excelente negocio en términos financieros, a la sombra de las expectativas de cambio que se depositaron en una eventual política “correctiva” del sucesor de Cristina Kirchner.

Pero el domingo la victoria mínima del PRO en la ciudad de Buenos Aires volvió a poner en debate si los precios alcanzados por los activos reflejan sobrecompra, y si contemplan la realidad de la economía y la política nacional, ahora con la campaña presidencial a pleno. El trasfondo de este debate es, en definitiva, la magnitud del cambio que está dispuesta a convalidar la ciudadanía con su voto el 25 de octubre, que con los últimos resultados aparenta ser más moderada y cautelosa que lo anticipado por los traders y los consultores.

Es difícil que se replique el clima de euforia de abril, cuando el Merval medido en dólares llegó a alcanzar el récord histórico de los 1.000 puntos (sobre 12.400 puntos en pesos, con un “contado con liqui” ligeramente debajo de los $12). El retroceso de 3,2% del Merval este lunes (a 11.981 unidades) y el ascenso del 2,1% del dólar implícito ($13,58 para el “liqui”) devaluaron al panel líder hasta los 883 puntos medido en moneda “dura”.

En el exterior se notó ese puntual castigo para los papeles locales. Grupo Galicia, que acumulaba en el año un alza en dólares mayor al 30%, restó de golpe un 4,5% el lunes. YPF perdió 4,3% en la jornada de Wall Street y quedó 7,1% negativo en el año, pues cayó a u$s24,59 desde los u$s26,47 del 31 de diciembre pasado, condicionada por el desplome del crudo y los condimentos locales.

En un año YPF perdió un tercio de su valor bursátil, desde los u$s36,91 por acción del 22 de julio de 2014. El título de la petrolera estatal es el activo nacional por excelencia al representar a la compañía más grande del país, muy líquido en el mercado local y Wall Street, y una tenencia obligada para los fondos de inversión que buscan estar “comprados” en valor argentino.

La otra cara de esta renovada incertidumbre inversora queda explícita en la evolución del dólar. El mencionado “contado con liquidación”, que se obtiene al dividir el precio en pesos de los activos por su cotización en dólares en el exterior, avanzó casi 6% en tres semanas y ahora, a $13,58, está 16,5% más caro que a fin de 2014.

En el circuito formal, con férreo control del Banco Central en la plaza mayorista y de la AFIP para la venta minorista, registra un incremento de 7% en 2015. El monitoreo oficial, que incluye la inyección récord de divisas para atesoramiento, fue un dique de contención para el dólar paralelo. Pero la anestesia para el “blue” está perdiendo eficacia: avanzó más de 2% el lunes y alcanzó su máximo valor del año a 14,55 pesos. Si bien en julio el billete informal subió casi 9%, en lo que va de 2015 apenas suma 3,6% y está lejos igualar la tasa de inflación, por cuanto es factible que le quede recorrido alcista en la medida que se aproximen los comicios más trascendentes para la Argentina en más de 12 años.

Se despereza el dólar al calor de la puja electoral

El dólar informal volvió a la primera plana después de meses de quietud: la mayor provisión de divisas que inyectan la AFIP y el Banco Central empieza a perder efecto para congelar la cotización en el mercado paralelo.

Los ahorristas que adquieren dólares dejan de vender en el mercado “blue” a medida que se aproximan las definitorias elecciones primarias del 9 de agosto y las presidenciales del 25 de octubre, con probable ballottage el 24 de noviembre. Optan por atesorar y dejan desprovisto al marcado negro; a falta de mercadería, los precios suben. “No hay corrida cambiaria, sino turbulencia con el dólar por temor de la gente a que haya una devaluación y se vaya a descapitalizar”, explicó el economista Jorge Todesca, de la consultora Finsoport.

El dólar paralelo avanzó hasta los $14,22, su precio más alto del año, con un incremento de 6,1% en julio, aunque con un modesto 1,2% desde el cierre de 2014, a 14,05 pesos. En el mismo lapso el dólar oficial ganó un 6,9% en el mercado mayorista (de 8,555 a 9,1475 pesos en seis meses y medio) que apenas moderó el profundo atraso cambiario.

El mercado minorista quedó partido en dos al atrofiarse el flujo por ese canal que comunica las operaciones formales con las informales, en busca de un arbitraje que dejó una inmediata ganancia entre 30 y 40 por ciento en pesos en el primer semestre. Esa divergencia se tradujo en una mayor brecha de precios, ahora claramente por encima del 50 por ciento.

En 2015 la incidencia de la intervención oficial sobre el dólar fue muy efectiva si se observa que el billete paralelo tocó un máximo histórico de $15,95 el 24 de septiembre del año pasado. De hecho, a fines de mayo llegó a pactarse en torno a 12,60 pesos.

El ex presidente del Banco Central Martín Redrado advirtió que “la calma cambiaria comienza a esfumarse” debido a “las inconsistencias de la política cambiaria y monetaria”. Esa tensión se relaciona con una serie de fundamentos que habían perdido peso por la inundación de dólares oficiales, pues en lo que va del año la AFIP autorizó ventas para atesoramiento por u$s3.341,9 millones, un 12,7% más que en todo 2014.

Inflación, elecciones y emisión

La referencia más clara es la inflación. Si en el primer semestre del año los precios de la economía acumularon un aumento promedio entre 6,7% (INDEC) y 11,8% (inflación “Congreso”), el reciente repunte del “blue” es apenas un movimiento de corrección. En una comparación interanual el índice Congreso sumó en doce meses un 27,9%; el IPC del INDEC, un 15%, mientras que la divisa en el mercado informal subió 16,3% desde mediados de julio del año pasado.

Otro motivo para explicar el alza del dólar marginal es el salto de precio de los activos financieros argentinos, que al avanzar en pesos también presionan al alza a la cotización del dólar que se deduce por sus precios en el exterior. El llamado “contado con liquidación” sube un 32,2% en doce meses (de $10,04 a $13,29) y un 14% en el transcurso de 2015. Solo en julio el “liqui” gana un 3,3% que le pone un piso al valor del “blue”, pues la brecha entre ambos es sólo de 7 por ciento.

Rodrigo Álvarez, director de Analytica, identificó tres factores que apuntalan al dólar informal. “Uno de ellos es la proximidad de elecciones, que genera incertidumbre. A los argentinos les gusta llegar con ahorros dolarizados”, explicó. “A eso hay que sumarle algunos focos de desconcierto por las idas y vueltas con algunas modalidades como el ‘contado con liqui’ y el dinamismo entre reservas y Base Monetaria, porque los pesos en circulación están creciendo a un ritmo que no acompaña al stock de reservas”.

Los agentes de la plaza cambiaria siguen de cerca este precio “teórico” del dólar obtenido al dividir los pesos de la Base Monetaria (billetes, monedas, depósitos a la vista y cheques cancelatorios) por el nivel de reservas internacionales en el Banco Central. Al cierre de 2014 se obtenía un dólar de “convertibilidad” de $14,62, mientras que con datos al 14 de julio último se situaba en 15,29 pesos, con una Base Monetaria récord de $517.340 millones y activos líquidos del BCRA por 33.837 millones de dólares.

Reservas y Base Monetaria serán dos variables protagónicas en la transición presidencial. La primera se mantiene estabilizada cerca de los u$s34.000 millones por el préstamo de yuanes del “swap” con el Banco Central de China, que cálculos privados estiman por encima del 20% del total de activos internacionales, cuando falta el pago de Boden 2015 por u$s6.200 millones el 3 de octubre. La segunda acelerará su aumento hacia fin de año, a la par de las necesidades de financiamiento del sector público.

La soja se recupera y llega a lo más alto del año

Mientras el Gobierno concentra los esfuerzos en reprimir los movimientos del mercado financiero para posicionarse en dólares, en una apuesta previsible siempre que en la Argentina se acercan las elecciones, desde la economía real el complejo agroindustrial contribuye con fundamentos para calmar las expectativas respecto del necesario ingreso de divisas.

Los reportes sobre demanda global y los informes oficiales en los EEUU sobre estado de los cultivos en el país norteamericano respaldaron la reciente recuperación de cotizaciones para los granos y derivados, principales productos de exportación de la Argentina. Los contratos de la soja en el mercado de Chicago alcanzaron este lunes los u$s375 y u$s383 por tonelada para las entregas en noviembre –la posición más negociada- y en julio, respectivamente.

En un escenario local de atraso cambiario que se suma a la generalizada caída de precios de 2014, el campo efectuó en los últimos meses ventas acotadas. Sin embargo, al comparar las liquidaciones de exportaciones por granos y derivados se observa una desaceleración de dicha caída interanual a un 17%, con ventas externas por u$s11.914,6 millones entre el 2 de enero y el 10 de julio de este año. Esta pérdida de ingresos de divisas había superado el 30% en el primer cuatrimestre.

“En el marcado local los precios de la soja comenzaron a moverse a mayor ritmo, trasladando en mayor proporción la suba (internacional) de la soja. De todas formas estamos lejos de estar en paridad, pero al menos la diferencia se recortó. Ello ocurre porque ya hay menos necesidad de venta de productores y la oferta a 2.000 pesos por tonelada está desapareciendo”, explicó Dante Romano, de Austral Agroperspectivas. En ese valor local incide el precio internacional en dólares, al que se le descuenta el 35% de retenciones que percibe el fisco y se lo multiplica por el tipo de cambio oficial, que le devuelve al productor un valor en pesos por sus ventas que representa la mitad del que perciben en dólares sus competidores en el exterior.

“Los productores están a la expectativa de que haya alguna medida oficial, ya sea reducción de retenciones, aperturas de cupo de exportación o acaso estén esperando que haya una devaluación, que les permita compensar esa baja de precios y recuperar parte de esos ingresos perdidos”, indicó a InfobaeTV el economista Matías Carugati de Management & Fit.

El mercado de granos resistió mejor que el petrolero la sacudida de precios originada por la reciente crisis de Grecia y la volatilidad bursátil en China, pues el barril de crudo cayó 13% en las últimas cuatro semanas. El país asiático es el mayor comprador de soja del mundo y aceleró las importaciones de la oleaginosa al considerar bajas las cotizaciones gracias a la provisión abundante de los países sudamericanos. Las importaciones de junio fueron las más altas de este año: crecieron 26,6% interanual y saltaron 32% respecto de mayo, para poner un tranquilizador piso al mercado. En el primer semestre de 2015 las compras chinas de soja aumentaron un 2,8% interanual.

En un análisis para Agrositio, el experto Manuel Alvarado Ledesma expresa que hay motivos “para un mayor optimismo” debido a la “mayor firmeza” de la plaza internacional de granos, por cuanto “son muy grandes las posibilidades para afirmar que la tendencia bajista ha finalizado”. La calidad de los cultivos norteamericanos en la presente campaña, inferior a la prevista, impulsó dicha reversión. “Frente a un futuro inmediato, con una demanda mundial creciente, la oferta deberá soportar la presión de la primera. Por eso, nos inclinamos a pensar en que hemos empezado a transitar una suave tendencia de precios internacionales en suba. Obviamente, con altibajos”, subraya Alvarado Ledesma.

En el caso del maíz, los contratos para diciembre se recuperaron a u$s177,84 por tonelada, el precio más elevado de 2015 y un 15,8% más que en julio de 2014, cuando ya estaba asimilado el profundo declive de cotizaciones de mediados del año pasado. En el trigo, la posición para septiembre se situó en u$s211,55 por tonelada, un valor que no es el más alto del año, pero es apenas inferior al de julio de 2014 y al de enero de 2015, después de  marcar pisos en mayo.

Estimaciones privadas ubican en unos u$s5.000 millones el valor de la producción del agro remanente de liquidar este año y que se sumará a la cosecha récord de 106 millones de toneladas proyectada para la campaña 2015/2016. De sostenerse los actuales valores de mercado ese stock significará un apreciable alivio de dólares para la complicada situación económica que tendrá que administrar el sucesor de Cristina Kirchner.

Una campaña que evita el debate sobre el legado

Arrancó formalmente la campaña presidencial: la política gana el protagonismo del debate público y desplaza al análisis económico a un segundo plano. Este año hay claras posibilidades de que se vote hasta seis veces en algunos distritos, como la ciudad de Buenos Aires, en caso de que se llegue a un ballottage el 24 de noviembre, con lo cual es oportuno discutir acerca del modelo de gestión que la ciudadanía elegirá para los próximos cuatro años y, en ese marco, es lógico que se priorice la exposición de los lineamientos políticos a los económicos.

En este contexto parece estéril profundizar en la pelea dialéctica sobre la coyuntura económica actual que, con un esquema agotado en líneas generales, no continuará después de diciembre. Sin embargo, los candidatos deben entender, y manifestárselo a los electores, que el legado económico de los 12 años de gobierno del matrimonio Kirchner obligará a aplicar una serie de reformas que condicionarán el rumbo de la próxima administración, más allá del signo político del futuro Presidente.

En lo inmediato, el Gobierno logró estabilizar al dólar. Para ello regula la liquidez de divisas en el mercado formal, para ahorristas e importadores, e indirectamente en el mercado informal, que se alimenta con las ventas de los particulares. El ingreso de yuanes a las reservas por la activación del “swap” con el Banco Central de China le permite al BCRA liberar divisas para atesoramiento minorista, mientras que con el superávit comercial del complejo agroexportador nutre la demanda de dólares de los deficitarios rubros industriales y de la energía.

Desde el punto de vista de las expectativas, un dólar quieto aporta una necesaria cuota de tranquilidad a una transición presidencial que no dejará de presentar dificultades, en especial en el plano fiscal, cuyo déficit se traduce en una emisión de pesos sin respaldo que se acelerará en este segundo semestre. Los candidatos todavía no adelantaron qué piensan hacer para corregir esta distorsión, que compromete el despegue de un PBI estancado.

Una muestra de este desequilibrio con evidentes consecuencias inflacionarias se observó en déficit fiscal de la Base Caja en el primer cuatrimestre del año, que en su resultado financiero –que contabiliza los pagos de deuda- se multiplicó por cuatro respecto del mismo período de 2014, a 81.853 millones de pesos.

Un informe del Instituto para el Desarrollo Social Argentino (IDESA) señala que en Argentina, el déficit fiscal se sitúa en un 3,5% del PBI, comparable al de la atribulada Grecia, pero que si en nuestro país “se excluyen las asistencias del Banco Central, ANSeS y otros organismos públicos al Tesoro nacional, el déficit fiscal asciende a 6,3% del PBI”. Cálculos de consultoras sitúan al déficit financiero para la totalidad del año en un rango de 300 a 400 mil millones de pesos.

La expansión monetaria, a la que el BCRA había empezado a poner límites en 2014 durante la gestión de Juan Carlos Fábrega, volvió a acelerarse en 2015 y a superar a la inflación presente, dinámica que significará mayor presión inflacionaria hacia fin de año y para 2016. Con datos al 3 de julio último la Base Monetaria alcanzó un récord de $510.000 millones, que representan más de 15 pesos en circulación por cada dólar que se contabiliza en las reservas internacionales de la entidad monetaria.

Para reducir el impacto inflacionario, el BCRA absorbe a través de títulos de deuda parte del excedente de pesos en circulación. En solo seis meses de 2015, el monto colocado en LEBAC y NOBAC trepó 31%, a $370.347 millones, al que habrá que añadir a su vencimiento la tasa de 27% anual que rinden estos títulos. Además del déficit fiscal, ése será otro enorme pasivo que deberá asumir el próximo Gobierno.

Un informe del Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF) señala que “la divergencia entre ingresos y gastos del Gobierno se profundiza. Más aún, es de esperar que dicha tendencia se amplíe durante la segunda mitad del año en vísperas de las elecciones. Con necesidades financieras en aumento, si bien el Tesoro continúa utilizando el financiamiento del BCRA, se han tenido que añadir emisiones de deuda”, indica. La “monetización del déficit” suma este año las colocaciones de bonos del Tesoro en pesos (BONAC), que alcanzaron hasta la semana pasada los $36.553 millones, con vencimientos concentrados en 2016, también con una tasa próxima al 27% anual.

Autos y propiedades sacan ventaja del dólar atrasado

El permanente incentivo al consumo interno es una de las bases que sostuvo la política económica de esta segunda gestión de Cristina Kirchner. A la par, el Gobierno estableció un atraso del dólar respecto de la inflación, para desalentar el ahorro en divisas, aún cuando la AFIP liberó en el primer semestre cerca de u$s3.000 millones para atesoramiento. Si hay algún excedente de pesos en los bolsillos, éste se redirecciona hacia la demanda de bienes y servicios, para desprenderse de billetes cuyo poder de compra se pulveriza por la escalada de precios.

Los pesos que se cursan al consumo contribuyeron en los últimos meses a la recuperación en la venta de bienes durables, aquellos que una vez adquiridos pueden ser reutilizados muchas veces y por un tiempo prolongado. Las ventas de autos y viviendas rebotan desde sus niveles más bajos en los últimos cuatro años, la construcción se recupera lentamente, al igual que el ritmo de fabricación de vehículos, en un deslucido fin de ciclo económico luego de 12 años de gobierno kirchnerista, pero lejos de los escenarios de colapso recurrentes durante el último medio siglo.

Desde el punto de vista cambiario, esta política trae consecuencias indeseadas. El dólar en la Argentina es un activo escaso por el “cepo” y bastante estático en cuanto a su precio. Mantener el ritmo de apreciación del dólar por debajo del promedio de la economía implica, por ejemplo, un subsidio a importaciones de las terminales automotrices, como lo es al turismo en el exterior a través del dólar “tarjeta”. Esta salida de divisas de la economía doméstica es suplantada en el corto plazo con mayor endeudamiento en el Banco Central y en el Tesoro nacional.

El BCRA contabiliza en sus reservas internacionales el equivalente en yuanes a casi u$s4.800 millones por los seis tramos del “swap” con el Banco Central chino activados desde octubre de 2014. La deuda pública en moneda extranjera al cierre de 2014 fue de unos u$s75.125 millones, con un aumento de 9,2% ó u$s6.333 millones respecto de los u$s68.792 millones del final de 2013. Si se analiza la deuda pública total (nominada en moneda extranjera y doméstica, interna y externa), subió el año pasado un 9,4% ó u$s19.000 millones, de 202.630 millones a 221.700 millones de dólares.

Se recupera la venta de autos

Comprar un vehículo en la Argentina es una forma de dolarizarse, dado que en más de un 70% las unidades ensambladas en el país están integradas por piezas importadas, y aquellas que vienen de Brasil o más allá del Mercosur tienen escasa participación de autopartes nacionales. Según datos de la Asociación de Fábricas Argentinas de Componentes (AFAC), cada vehículo fabricado en el país insumió el año pasado un promedio u$s14.300 por piezas importadas al tipo de cambio oficial.

El incremento de precios de los 0 kilómetro por encima de la inflación es interpretado como una manera de ahorrar a través de la adquisición de un bien. Entre enero de 2014 y enero de 2015, el incremento promedio de precios de los autos nuevos se ubicó en torno al 50%, con una inflación debajo del 40%, según cálculos privados. Con el correr de los meses, ese aumento se trasladó paulatinamente a las unidades usadas.

La Asociación de Concesionarios de Automotores (ACARA) informó que en junio se patentaron 56.315 unidades, un 5,6% más que en el mismo mes de 2014, lo que implicó el primer progreso en un año y medio en ese rubro. De todos modos, al comparar los primeros cinco meses del año se mantiene la caída en un 17% interanual, producto del impacto negativo de la aplicación del impuesto a los autos de alta gama a partir de diciembre de 2013.

A su vez, la Cámara del Comercio Automotor (CCA) informó que en mayo se concretaron 134.802 operaciones de compraventa de vehículos usados, con un incremento interanual del 5,4% y una mejora de 0,6% en el acumulado de los cinco primeros meses del año.

La revitalización del mercado se replica en la producción. La Asociación de Fábricas de Automotores (ADEFA) indicó que el mes pasado se ensamblaron 6,3% más unidades que en junio de 2014. Además, el sexto mes del año se produjeron más de 50 mil vehículos, el número más elevado en el semestre. Lejos está la industria automotriz de una recuperación plena: la producción entre enero y junio fue 12,4% inferior a la del mismo período del año pasado, mientras que las exportaciones cayeron un 22% interanual, pero la incipiente reversión de las últimas semanas no deja de ser un dato alentador.

Inversión en ladrillos

Siguiendo las directrices oficiales de inyectar pesos y atrasar el tipo de cambio, la carrera inflacionaria impulsa las inversiones en la construcción, rubro que permite vender en dólares las viviendas edificadas con costos en pesos, a excepción de los terrenos, que se siguen comercializando preferentemente en divisas.

La actividad de la construcción registró durante mayo un alza del 7,2% en relación a igual mes del año pasado, según el INDEC, que registró una mejora de 6% acumulado para los cinco primeros meses de 2015. Como dato complementario, el despacho de cemento registró en junio de este año un nuevo récord para ese mes, al superar el millón de toneladas, según informó la Asociación de Fabricantes de Cemento Portland. Se trata de un incremento interanual del 19,1% respecto de junio de 2014, ante el avance de la obra pública, más activa en un año electoral, y también por la dinámica del plan de créditos Pro.Cre.Ar, con tasas inferiores a la inflación real.

Las operaciones de compraventa de inmuebles crecieron 7,9% en mayo respecto del mismo mes de 2014 en el ámbito porteño, en su tercer mes consecutivo de evolución interanual. En la provincia de Buenos Aires el repunte de las ventas de propiedades fue de 18,4% interanual en mayo y en los primeros cinco meses de 2015 acumuló un avance de 26,5 por ciento. Este mercado sigue muy reducido en comparación a las operaciones que se registraban antes de las restricciones al dólar que impuso el Gobierno a fines de 2011, aunque su evolución muestra mejores expectativas por el recambio presidencial y precios en dólares más accesibles, pues los aumentos salariales en el último año (por encima del 20%) también aventajaron a la suba del dólar, tanto oficial como paralelo, en torno al 12% anual.

En este caso, el atraso cambiario impulsa un aumento de precios en los departamentos nuevos por la incidencia del incremento de los costos en pesos. En el ámbito de Capital Federal, el valor promedio del metro cuadrado fue en abril de u$s2.571 según un relevamiento de la UADE, con un ascenso del 7,3% contra igual mes de 2014. Ese encarecimiento no se observó en el valor de las propiedades usadas cotizadas en dólares, que bajaron un 3,2% en un año, a 2.111 dólares en promedio.

El que apuesta al peso ¿gana?

Los últimos datos fiscales fueron la información económica más relevante de la semana pasada. El Ministerio de Economía indicó que el déficit financiero en abril de 2015, que incluye los pagos de deuda, trepó a $24.103 millones, mientras que el rojo acumulado en los primeros cuatro meses del año ascendió a $81.853 millones, cuatro veces superior al saldo negativo de $19.456 millones del mismo período del año anterior.

Nadin Argañaraz, especialista del Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF), refiere que el Gobierno transita “por una línea muy delgada, ya que sí o sí tiene que haber más pesos en la plaza para financiar el desequilibrio fiscal: más pesos, junto a reservas en el mejor de los casos estables, significa un tipo de cambio de cobertura más elevado”.

Argañaraz estimó que si se toma en cuenta la emisión de pesos que llevó adelante el Banco Central para financiar al fisco en la primera mitad del año, “da una proyección anual de $250.000 millones” para todo 2015, y que “aun siendo una cifra muy significativa, el déficit fiscal esperado sigue siendo más alto que este valor”. En esa línea, el economista Nicolás Cachanosky, profesor de la Metropolitan State University de Denver (EEUU), apuntó que “según una simple proyección, el déficit fiscal –nominal- puede llegar a ser tres veces el del año pasado”, cuando alcanzó unos 110 mil millones de pesos en su resultado financiero.

Daniel Artana, economista Jefe de la Fundación FIEL, subraya que “la evolución de la posición fiscal y de las cuentas externas muestra que los desequilibrios aumentan. El déficit fiscal ‘genuino’ terminaría el año en alrededor de u$s35.000 millones y el déficit de caja en la cuenta corriente del balance de pagos rondaría los u$s10.000 millones, aún a pesar de las restricciones al giro de dividendos, regalías y pagos de importaciones”.

Los pesos que le faltan al Tesoro nacional para asumir el gasto público provienen de la emisión sin respaldo del Banco Central que, a la vez, se encuentra obligado a emitir deuda (LEBAC) para reabsorber parte de esa masa de dinero. El Tesoro apeló en los últimos meses a la emisión de títulos BONAC para asistir a la autoridad monetaria en la tarea de esterilización que le pone límites a la inflación generada en el excedente de pesos.

Tanto el BCRA como el Tesoro nacional pagan una tasa de interés que se aproxima al 30% anual, con vencimientos en un rango de 90 a 180 días de plazo. A la vez, los pesos que absorbe el Gobierno regresan al circuito económico en forma continua, debido precisamente al déficit que obliga a utilizarlos. Un reporte de Proficio Investment resume que “en un contexto pre-electoral, se mantiene fuerte la expansión fiscal y monetaria, mientras que la administración cambiaria sigue en línea con la suba oficial de precios”.

Pesos, dólares e inflación

Con un dólar que el Banco Central se esfuerza en mantener atrasado para reducir la inflación y privilegiar consumos en pesos antes que ahorros en divisas, en los últimos doce meses las inversiones en pesos fueron mucho más redituables que la tenencia de dólares. Con datos del cierre de junio de 2015, la entidad que preside Alejandro Vanoli determinó que los ahorristas que hicieron plazos fijos ganaron en promedio un 26,1% en un año (según tasas promedio por colocaciones a 60 días), mientras que los plazos fijos en el segmento mayorista arrojaron ganancias del 22,6% anual. La autoridad monetaria también informó un importante crecimiento en junio del 40,2% de los montos depositados a plazo fijo, un incremento que fue parejo en el segmento minorista y mayorista.

Inversores más sofisticados que se posicionaron en acciones obtuvieron un rédito del 47,8% en doce meses, según el crecimiento del panel líder Merval de la Bolsa de Comercio. Muy rezagados quedaron los inversores conservadores, aferrados a los dólares. La divisa al público, para quienes compran dólar “ahorro” autorizados por la AFIP, subió 11,7% en el último año, mientras que el “blue” ganó apenas 10,3% en el mismo período. La adquisición de dólares a través de transacciones bursátiles, como el llamado dólar MEP (Medio Electrónico de Pagos), dejó un beneficio de 17% anual.

La ganancia de las inversiones en pesos queda opacada por la elevada inflación, que según el “índice Congreso” acumuló hasta mayo un 28,8% anual. Sin embargo, esa brecha de rentabilidad entre las inversiones en pesos y en dólares, incentivada por la necesidad de financiar el déficit y pagar una tasa alta para limitar la inflación, garantiza en lo inmediato un mayor beneficio en consumir bienes y servicios, apostar a la Bolsa o al plazo fijo que una posición defensiva con dólares “cash”.

“La búsqueda de cobertura contra la inflación hace que los bancos recuperen plazos fijos y aumenten el financiamiento al consumo”, indica Proficio Investment, aunque recalca que “con todos los agregados monetarios creciendo por encima del 30% continúa acelerándose la expansión monetaria. Esto terminaría impactando en la inflación de los próximos meses y agregará presión al mercado cambiario”.

“El riesgo está en que si el dólar ilegal se mueve para arriba, esto puede disparar expectativas negativas en los agentes económicos, que los lleve a volcarse al propio dólar ilegal. Si esto sucediera, el BCRA podría verse obligado a esterilizar una proporción mayor de los pesos que siga emitiendo. En este caso sería la tasa de interés la variable que tendría que subir para restablecer de alguna manera el equilibrio”, expresó Argañaraz, del IARAF.

Daniel Artana señala que “el cepo cambiario ha provocado un ‘exceso’ de pesos en relación a lo que podría esperarse dada la evolución de las variables macroeconómicas” y en la medida que dicho exceso “pretenda dolarizarse, ello puede presionar a la cotización del dólar blue antes de las elecciones”.

La dolarización impulsa una “fiesta” financiera

Es una “fija” en la Argentina: en períodos preelectorales la actividad financiera se inclina en dirección al dólar o activos que respaldan sus cotizaciones en moneda “dura”. Indicio de eso fue el salto del “contado con liquidación”, el precio del dólar derivado de la compra de acciones en pesos en la Bolsa local, para venderlas en el exterior en dólares. El “liqui” concluyó el semestre a $12,87, con un alza de 10,4% respecto de los $11,66 con los que cerró 2014. El dato sobresaliente fue la aceleración de este recorrido alcista en junio, que puede ser un adelanto de la dinámica que tomará hasta fin de año, siempre bajo la influencia de la contienda política por el recambio presidencial. Sólo en el último mes, el “liqui” avanzó 9,6% (desde $11,74 a fin de mayo).

En el contado con liquidación replicó más bien el encarecimiento en pesos de las acciones argentinas en el primer semestre, pues las cotizaciones en dólares mostraron desempeños claramente inferiores. En la Bolsa porteña, YPF gana en 2015 un 12,1% (de $315 a $353); Grupo Galicia, 33% (de $18,50 a $24,60), mientras que Tenaris, con fuerte presencia en el extranjero, cayó 3,6% (de $182 a $175,50), afectada por la devaluación del euro y otras divisas de países donde está instalada la siderúrgica. En Wall Street, YPF acumula ganancias de 3,6% en el año (de u$s26,47 a u$s27,43), Grupo Galicia avanza 18,3% (u$s15,89 a u$s18,79), mientras que Tenaris resta 10,6% (u$s30,21 a u$s27,02).

Prueba de esta “fiesta” financiera que atraviesa el mercado local es el progreso semestral de 35,9% en pesos del panel líder Merval, entre dos y tres veces la tasa de inflación del período.  La misma senda de cobertura dolarizadora se trasladó a la negociación de títulos públicos: en junio la tasa de cambio reflejada en la transacción con bonos saltó 12,9%, desde 11,51 a 13 pesos. En primer semestre el llamado dólar MEP (Medio Electrónico de Pagos) ganó un modesto 5,3%, similar al 6,3% que avanzó el dólar oficial, según su cotización mayorista (de $8,5525 a $9,0875).

El Boden 2015, la emisión en dólares que vence el 3 de octubre próximo, trepó 12,8% en junio y fue el título que más negocios concentró en la Bolsa y el Mercado Abierto Electrónico (MAE). Y aún en default “selectivo” desde hace un año, el Discount en dólares con ley de Nueva York acumula una suba de 25% desde el cierre de 2014.

En junio también destacó la ganancia de 5,6% para el dólar “blue”, desde $12,65 a $13,40, aunque en el recorrido de 2015 la divisa informal pierde 4,5% y es una mala inversión. La explicación de esta baja es la opción de los ahorristas por los dólares para atesoramiento que la AFIP autoriza este año con más generosidad que en 2014. En junio la venta de dólar “ahorro” fue récord, por u$s512 millones, mientras que en el primer semestre acumuló u$s2.856 millones, casi lo mismo que en todo 2014 (u$s2.965 millones). Si se le suma el concepto “turismo”, el público minorista captó desde enero último más de 3.000 millones de dólares.

Más divisas por deuda y rebote de los granos

Atenuó la presión sobre la tasa de cambio la mejora en el nivel de reservas internacionales del Banco Central, que contabilizan u$s33.836 millones, unos 553 millones más que el cierre de mayo, con un crecimiento de u$s2.403 millones en lo que va de 2015. La recuperación de reservas se debió al endeudamiento en moneda extranjera encarado por el Tesoro nacional e importantes distritos como la Provincia de Buenos Aires y la Ciudad Autónoma de Buenos Aires; también por los yuanes que ingresaron a las arcas del BCRA por el “swap” con China, la colocación de bonos en dólares de YPF e inversiones extranjeras, como las que realizan las empresas de telecomunicaciones para la incorporación de la tecnología 4G. Sin embargo, no puede soslayarse el pago por u$s6.300 millones del Boden 2015 que se efectuará poco antes de las elecciones presidenciales y que impactará en el activo de la entidad monetaria.

Otro factor que contribuye a serenar la ansiedad por los dólares es la mejora en el precio de los granos y sus derivados industriales, los principales productos de exportación de la Argentina, que significan la tercera parte de las ventas externas del país y son una fuente genuina de divisas.

En junio la soja se disparó en el mercado internacional un 11%; el trigo, 29%, y el maíz, 20 por ciento. Si bien los precios actuales, que en el caso de la oleaginosa se ubican en torno a los u$s380 por tonelada, son sensiblemente inferiores a los de 2014, ya alcanzan su valor más elevado del año. Esta mejora permitió a la entidad monetaria comprar más de u$s1.000 millones en el mercado mayorista durante el sexto mes del año, luego de los casi u$s700 millones adquiridos en mayo.

En ese aspecto, la previsión de una cosecha récord por encima de 110 millones de toneladas para la campaña 2015/2016 también garantiza una base de ingresos apreciable para afrontar el primer año del próximo Gobierno.

La campaña electoral pisa fuerte en el mercado

La semana financiera mostró la firme la influencia de las expectativas de cambio de política que traerá un nuevo Gobierno a partir de diciembre. En particular, el nombramiento de Carlos Zannini, actual secretario Legal y Técnico de la Presidencia, como compañero de Daniel Scioli en la fórmula oficialista fue el que mayor movimiento produjo en los precios.

La figura de Zannini, un abogado de entera confianza de la presidente Cristina Kirchner y mentor de las iniciativas jurídicas promovidas por el Gobierno en los últimos 12 años, representa una señal de continuidad plasmada en la fórmula presidencial única que presentará el Frente para la Victoria en las PASO. Los operadores financieros lo interpretaron a la vez como un aval al esquema económico vigente.

Como principal referente opositor, el jefe de Gobierno porteño, Mauricio Macri, ratificó, con la elección de Gabriela Michetti como compañera en la fórmula presidencial del PRO, su inclinación a evitar los pactos electorales y sostener su visión más “ortodoxa” sobre política económica, que los agentes financieros vaticinan como favorable o “pro mercado”.

Con esta polarización política que se consolida para las primarias de agosto y las presidenciales de octubre tomó impulso la dolarización de carteras propia de todos los años electorales. En ese marco, si bien los precios en pesos de los activos en la Bolsa porteña absorbieron la “radicalización kirchnerista” de Scioli con una pérdida semanal de 1,3% en el Merval, en el exterior hubo un contundente retroceso de las cotizaciones en dólares de las mismas compañías argentinas.

En ese aspecto, el mayor golpe lo acusaron los bancos, con alta exposición a títulos públicos en sus carteras. El default “selectivo” en el que incurrió la Argentina un año atrás podría extenderse más allá de 2016 y por un período indefinido si el Frente para la Victoria accede a un cuarto período consecutivo de Gobierno y afectar el patrimonio de las entidades si se pronuncia una caída de los bonos nacionales. Es sólo una especulación, pero en Wall Street el ADR de Grupo Galicia se desplomó 11,6% en la semana (de 21,01 a 18,57 dólares); el Banco Macro, un 10% (u$s50,60 a u$s45,54), y Banco Francés resignó 8,8% (de 17,06 a 15,56 dólares).

En el mercado de cambios también se observó esta renovada tendencia a la dolarización. En cuanto al dólar “blue”, el billete informal sacudió el estancamiento de los últimos cuatro meses y se encareció 2,7% ó 34 centavos en la semana, a 13,02 en promedio. La divisa se posicionó en valores similares a los de comienzos de marzo, pero no mostró un repunte traumático debido al accionar del Gobierno en esta plaza, con la liberación de divisas a través del dólar para atesoramiento -que enfría los precios del mercado paralelo- y la intensificación de los operativos en la City para dispersar a los “arbolitos” y ahuyentar a compradores y vendedores en las “cuevas”.

Así como hubo tendencias divergentes entre las pérdidas más moderadas para acciones y bonos en pesos, y francas caídas en dólares, también hubo tendencias divergentes en cuanto a divisas, pues a la suba acotada del dólar minorista (dos centavos en bancos, a $9,12 en promedio) le replicó un salto pronunciado de las cotizaciones derivadas de operaciones bursátiles, menos intervenidas por los controles oficiales.

El “contado con liquidación”, que se calcula al dividir la cotización en pesos de una acción por su precio en dólares en Wall Street, trepó 3,4% en el caso de YPF, de 11,93 a 12,33 pesos en cinco ruedas de negocios. Este movimiento se explica por la demanda sostenida del papel en la Bolsa de Buenos Aires, para ser liquidado en el exterior en dólares que quedan depositados fuera del país. Esta práctica legal para fugar capitales y dolarizar carteras sesga al alza al título en el plano local, pero deprime su valor en el exterior, donde se motorizan las ventas.

En el caso de otro dólar implícito en la operatoria bursátil, el llamado “Bolsa” o MEP (Medio Electrónico de Pagos), que se obtiene por la compraventa de bonos, el avance semanal fue también de 3,4%, desde un promedio de $11,88 el viernes 12 de junio a $12,28 del viernes 19.

El deterioro comercial, bajo análisis de expertos

Argentina manifiesta una debilidad creciente en su inserción comercial en el mundo. Un informe de la Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL) indicó que el comercio en contenedores en puertos de la Argentina tuvo una caída del 22,4% en 2014 respecto del año anterior, a pesar de que el promedio de América Latina y el Caribe sostuvo un leve crecimiento del 1,3 por ciento. Esta tendencia en el plano local se profundiza en 2015, con pérdidas en montos exportados e importados superiores al 10%, y es analizada exhaustivamente en diversos estudios económicos.

“El fin de la etapa pujante de las exportaciones argentinas fue acompañado por una mayor dependencia de la canasta de exportables en torno a los productos agropecuarios. Productos cuyos precios, además de ser altamente volátiles, actualmente transitan una etapa de declive”, subrayó el Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF) en un reporte.

Durante 2014 las exportaciones cayeron 12% a u$s71.935 millones, mientras que las importaciones se redujeron 11%, a 65.249 millones de dólares. El volumen comerciado total fue de u$s137.184 millones contra u$s155.316 millones de 2013. Según la información oficial, este año se pronuncia la retracción comercial: en el primer cuatrimestre el saldo positivo fue apenas u$s420 millones, un 57% inferior al que se obtuvo en el mismo período de 2014, con una pareja caída interanual de exportaciones (-17%) e importaciones (-15%) en cuanto a montos. Las compras y las ventas suman además 17 meses consecutivos con datos negativos.

Un análisis del IERAL de la Fundación Mediterránea refiere que “la política económica actual se concentra en mantener relativamente estable la cotización del dólar -aumenta muy levemente-, que contribuye a anclar la inflación, y favorece la sensación de ‘no estar tan mal’. El costo de esta política es el deterioro de la rentabilidad exportadora, que termina impactando sobre las economías regionales”.

Dicho atraso cambiario y la disposición del “cepo” desalientan inversiones que impiden una mejora en la calidad y la cantidad de la producción doméstica. En ese caso, los controles sobre la importación son perjudiciales también para el desarrollo exportador. Un estudio del Banco Ciudad aporta que “la frontera de producción argentina ha ido contrayéndose a lo largo de los últimos dos años. Sucede que la capacidad de producción de una economía depende, entre otros factores, de la inversión en bienes de capital, la dotación de recursos humanos y su calidad, además de la productividad total de los factores productivos -eficiencia-, todos ellos elementos que vienen mostrando un franco retroceso”.

Asimismo, un análisis de Invecq Consultora Económica indica que “el tipo de cambio real, como precio relativo entre bienes transables locales y bienes transables extranjeros, es esencial para tomar decisiones de inversión que implican grandes volúmenes de capital, tiempos de realización y la incertidumbre endógena de apuntar a un mercado extranjero”, por cuanto su elevada volatilidad “impide a los agentes establecer expectativas claras hacia el futuro y, en lugar de incentivar inversiones productivas, incentiva un comportamiento cortoplacista y especulativo”.

El atraso cambiario es más dañino para las exportaciones regionales. Ejemplo de ello es la extendida protesta de productores frutícolas del Alto Valle del Río Negro. “En contextos de deterioro de los términos de intercambio, problemas de demanda externa y de política externa nacional, suele recordarse a la diversificación de exportaciones –sobre todo a partir de productos de alto valor agregado- como una posible estrategia para ‘hacerle frente’ a la escasez y volatilidad de ingresos por exportaciones y, consecuentemente, a sus efectos nocivos sobre la producción, el empleo y la inversión”, describe el IARAF. Añade que “en este proceso no todas las jurisdicciones han logrado avanzar de manera uniforme” y recuerda que la Ciudad Autónoma de Buenos Aires, y las provincias de Buenos Aires y Córdoba “son las jurisdicciones con canastas de exportaciones más diversificadas y con mayor presencia de exportables de alto valor agregado”. Por el contrario, “Catamarca y San Juan son las más retrasadas en estos aspectos, lo que las expone con mayor vulnerabilidad a shocks externos”.

En ese contexto, la consultora Analytica señala que se acortan los plazos para mantener el esquema económico presente, “sin posibilidades de contar con un shock de términos de intercambio como en el que tuvo a principios de la década pasada y de recuperar competitividad a través de un fuerte ajuste del tipo de cambio”, debido a que “con un piso alto de inflación y con la pobreza en torno al 25% de la población, no hay mucho margen político para una mega devaluación”. Con esas limitaciones, Analytica considera que el próximo Gobierno “tendrá que afrontar un déficit creciente en la cuenta corriente con lo cual la apertura financiera será una necesidad más que una elección”.