El Gobierno completó una exitosa colocación de deuda por Dls. 16.5 MM a un cupón promedio de 7.14 % anual, que permitirá salir del default y financiar parte del déficit. La mayor parte se usará para pagar a los holdouts y no representa un aumento del endeudamiento. Sustituye deuda impaga que figura hace años en las estadísticas oficiales, con un valor, subestimado, de Dls. 11 600 millones, contra sentencias y reclamos por casi Dls. 19 000 millones.
Hacienda ha sido variable en la estimación del monto necesario para los holdouts. Bajó de Dls. 11800 millones al discutirse la ley, a Dls. 10500 millones en declaraciones posteriores, y a Dls. 9 300 millones más recientemente, aunque este sería solo el valor de los acuerdos alcanzados. La diferencia importa, además, porque el resto de la colocación, entre Dls. 4700 millones y Dls. 7200 millones, que representa un aumento de deuda de 1%-1.5 % del PIB, contribuirá a financiar el déficit fiscal de 7 % del PIB.
El levantamiento de las medidas cautelares del juzgado de Nueva York permitirá retomar el pago a los bonistas reestructurados, para los que ya existen fondos en el Bank of New York y en el Fideicomiso del Banco Nación, que hoy se computan como parte de las reservas internacionales.
Esos pagos bajarán las reservas del Banco Central, pero ello podría ser compensado por los dólares captados para financiar el déficit si el Tesoro los deposita en el Banco Central, o se los vende. Es improbable que los venda al mercado con la actual tendencia bajista del tipo de cambio y la intervención de bancos oficiales para detenerla.
El Tesoro ofreció bonos a 3, 5, 10 y 30 años, con la intención de colocar hasta Dls. 15 MM. Y es la primera vez que se coloca un bono a 30 años en condiciones voluntarias de mercado. Las ofertas recibidas –por Dls. 69 000 millones-, aun considerando la multiplicación de pedidos a distintos precios para asegurarse la asignación de bonos, reflejan la fuerte credibilidad externa de la Presidencia de Macri, del cambio de políticas y de su plan de gobierno.
Igual señal transmitieron los rendimientos a los que se colocaron los bonos, por debajo de lo esperado por el Gobierno y por los mercados. A pesar de ello y del gran volumen de ofertas, el Tesoro actuó prudentemente y captó solo Dls. 16 500 millones. Ya bastante crowding out hay en el mercado local de pesos como para agregar otro en el mercado internacional. El Gobierno prefirió dejar espacio para emisores subnacionales y privados.
También tuvo la prudencia de moderar el monto del bono a 30 años, limitándolo a Dls.. 2750 millones. De tener éxito el programa económico de esta administración, y de extenderse ese éxito a las futuras, el riesgo país de Argentina seguirá disminuyendo y, a pesar de las volatilidades, la meta debe ser alcanzar el “grado de inversión.
Aunque en cuanto se acelere el crecimiento de la economía mundial las tasas de interés internacionales subirán, es una apuesta razonable esperar que la caída del riesgo país de Argentina exceda ese alza. El cupón de 7.62 % del bono largo está en el límite de lo aceptable. Incluye un riesgo país aun elevado – 500 puntos básicos-.
La colocación implica en los próximos años intereses anuales por Dls .1200 millones, o algo menos de 0.2 % del PIB, que se agregan al déficit fiscal de caja, pero no al devengado, porque por la mayor parte de la colocación se evitan los intereses mayores que reclamaban los holdouts.
Los vencimientos de capital con acreedores privados a los que se agregan los de esta colocación son bajos en 2021 y 2026 –del orden de Dls. 1000 a 1200 millones en cada año- e inexistentes en 2046. En 2019, en cambio, los vencimientos preexistentes son de Dls. 4500 millones, y es razonable haber moderado el bono de 3 años a Dls. 2750 millones.
El tamaño de la oferta total es alentador teniendo en cuenta que el plan fiscal, que Hacienda acaba de reconfirmar, requiere que hasta 2019 el Tesoro emita deuda por el equivalente a Dls.75-80 MM, aun teniendo en cuenta los aportes que espera seguir recibiendo del Banco Central y de la Anses.
Esta emisión también comienza a aclarar el Plan Financiero para 2016, que Hacienda nos debe pero acaba de prometer para las semanas próximas. Para el 7 % del PIB de déficit fiscal previsto, 2 % lo cubriría el Banco Central, 0.8 % Anses, algo así como 1.2 % el sobrante de esta emisión y, según ha trascendido, 1.5 % Letras del Tesoro en dólares de hasta 1 año de plazo, que tratarían de atraer los dólares depositados en bancos o inactivos en cajas de seguridad u hogares. El 1.5 % del PIB restante solo podría venir de otras fuentes intra sector público.
Hay un punto en que Hacienda mantiene confusión, y es al afirmar que los dólares captados en exceso del pago a los holdouts se aplicarán a inversiones en infraestructura. Ello solo podrá ser así si el gasto con el que se hicieron las proyecciones fiscales ya las incluye. Cualquier gasto adicional en infraestructura será un aumento del déficit, a menos que se efectúe con recursos de organismos multilaterales y estos financien al sector privado.