En un mundo cada vez más entrelazado, es difícil poder realizar inversiones sin correlación entre sí, ya que, en algún punto, las variables se tocan. Y sobre todo cuando los riesgos van en aumento y son globales, como es precisamente lo que está ocurriendo en estos días en los mercados.

El descalabro del petróleo responde a múltiples factores de oferta, demanda y del valor del dólar, pero China juega un papel fundamental en la fijación de las expectativas de los operadores hoy en día. El índice de referencia de China, el Shanghai Composite, cayó -16,6% en 2016 desde 3.539 puntos a 2.949 puntos. En tanto, en el 2015 avanzó 9,41% (en 2014 había subido 52,9%). La baja del índice contagió al resto de los mercados por distintos canales.

El mundo necesita a China gozando de buena salud. Y no es el caso en estos últimos meses. El PIB real de China se ha desacelerado desde el 7,3% registrado en 2014 hasta el 6,9% (estimado) del año 2015. En los próximos dos años se proyecta que las bajas continuarán. En 2016 el crecimiento sería de 6,5%, mientras que en 2017 llegaría hasta 6,3 por ciento.El año 2015 ha sido testigo de una fuerte desaceleración en su actividad económica, diversos paquetes de ayuda monetarios y fiscales, y el primer año de pérdida de reservas internacionales de la época capitalista moderna. Las reservas en divisas disminuyeron en el acumulado de 2015 -512 billones de dólares, a 3,33 trillones de dólares, según los datos del Banco Central. En diciembre, el descenso fue de -107,9 billones de dólares, lo que representa la mayor pérdida mensual desde que existe registro.

La fortaleza del dólar ha agravado la caída en absolutamente todos los commodities, y el descalabro del petróleo ya produce estragos en aquellas economías más dependientes y vulnerables a los shocks externos, que no son formadoras de precios de sus productos, ni hablar de los peligros de quiebras de empresas de bienes básicos.

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El peso argentino se depreció 8,61 % en el año contra 25,31 % de nuestro principal socio comercial, Brasil, lo que crea más presiones cambiarias y más retraso. Un tipo de cambio atrasado produce que los exportadores no quieran liquidar el producto de sus operaciones comerciales, los inversores no ingresan dólares, los importadores quieren pagar y seguir importando, las empresas quieren girar dividendos, los argentinos queremos viajar más y más lejos, y los extranjeros venden en el mercado paralelo en lugar de pasar por el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC).

Todo esto se ve agrandado por la pelea con los holdouts, ya que limita las opciones de financiarse a costos comparables en los mercados internacionales voluntarios de crédito y eso afecta más la disponibilidad de divisas.

¿Cómo se sale del cepo? Salir del cepo tiene ciertas complicaciones y es más fácil decirlo que hacerlo. Pero, por lo pronto, se necesitan como mínimo de dos condiciones fundamentales:

1) Confianza: ningún plan económico o recomposición de expectativas se forja y se desarrolla en un contexto de incertidumbre y desconfianza. Es clave en ese sentido lo mucho que se puede hacer ante un cambio de Gobierno en los primeros 100 días para lograr ese objetivo, si es que se toman las medidas correctas.

2) Ingreso fuerte de divisas: Para que esto ocurra deberían darse dos condiciones que facilitarían el proceso: a) acuerdo con los holdouts; esto daría acceso rápido y barato al mercado de deuda internacional, y b) levantamiento del cepo; esto permitiría la inversión directa. Es una tautología, pero nadie va a ingresar divisas a un valor inferior al que sería de libre mercado y sin certeza de poder girar dividendos o capital a los inversores.

Si miramos los equipos económicos de los tres aspirantes con mayor probabilidad de llegar al sillón de Rivadavia, y tomando como base los principales exponentes, tanto Blejer-Bein por Daniel Scioli, Sturzenegger-Melconian por Mauricio Macri como Lavagna-Redrado por Sergio Massa dan cierta garantía de racionalidad económica.

Más allá de diferencias ideológicas, los tres grupos sientan base sobre principios económicos comunes: en principio serían superávits gemelos y atraer inversión, y para lograr esto deberán buscar el libre flujo de divisas con el exterior. El acceso al MULC va a ser una prioridad común para todos, y la negociación con los holdouts, otra prioridad común a los tres temas, ya que va a ser muy difícil mejorar el perfil de deuda y acceder a préstamos tanto a nivel Gobierno como de empresas privadas a costos razonables mientras no haya una solución.

Más allá de la clásica presión previa a las elecciones presidenciales en Argentina, la expansión monetaria récord y el atraso cambiario, se presenta una coyuntura internacional que posee un fuerte viento de frente que acrecienta las presiones.

Y claramente es imposible levantar el cepo mientras exista una disparidad entre el valor oficial contra gente dispuesta a pagar 15 pesos. Primero habrá que reducir a cero la brecha, ya sea a través de ingresos de divisas o de aumento de la confianza, o preferentemente ambos.

Pero hay algo que alumbra y va a condicionar a cualquier presidenciable electo cuando asuma en diciembre: el contexto internacional.

Están cambiando puntos básicos en forma negativa, a saber:

1) El precio de los commodities: el índice de precios de materias primas elaborado por Bloomberg tocó su mínimo nivel en 13 años. Una combinación de desaceleración de China, dólar fuerte y sobreproducción mundial en mercados como el de petróleo dieron un golpe de gracia a sus precios.

2) La desaceleración económica de China: su economía creció un 7,4 % el año pasado, la peor cifra desde 1990, y se ha frenado aún más este año, con un crecimiento de 7 % en el primer semestre y muchas dudas en torno a las cifras oficiales.

3) La devaluación fuerte de la mayoría de los mercados emergentes: consecuencia de los dos puntos anteriores, los países emergentes han recurrido a la herramienta usada más de una vez en el pasado para poder sostener su ritmo de crecimiento y licuar pasivos en moneda doméstica.

4) La visión negativa de los inversores internacionales sobre los mercados emergentes: hace rato que han pasado de ser las niñas bonitas y la tracción del crecimiento mundial a ser palabra prohibida en materia de inversiones. En especial Brasil y Rusia, dos referentes de los BRICS.

5) La “potencial” suba de tasas de interés por parte de Estados Unidos: se decidirá en septiembre o en diciembre. Pero la Reserva Federal hoy está estudiando el impacto negativo que puede llegar a tener dicha medida en un contexto de mayor debilidad estructural en la economía global, con repercusiones en la economía norteamericana.

En síntesis: el mundo está cambiando y eso va a obligar a cualquier candidato presidencial que gane las elecciones a llevar adelante un plan económico similar. No va a haber espacio de maniobra para opciones más o menos populistas e indefectiblemente quien nos gobierne va a tener que tomar caminos de más integración al mundo, porque se acaban las épocas de vacas gordas.

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La Reserva Federal de EEUU y otros bancos centrales actuaron en forma contracíclica y expansiva: baja de tasas y emisión. Eso permitió la masiva entrada de capitales a emergentes en busca de retornos más atractivos y crecimiento. Produjo una estampida de precios de activos de riesgo. Sus monedas se apreciaron: el PBI per cápita en dólares y su riqueza aumentaron, pero restándole competitividad. Lucharon contra la apreciación de sus monedas comprando dólares y vendiendo sus monedas domésticas. Se incrementó así la oferta monetaria y agregó más liquidez al crédito interno fomentando la demanda agregada. La consecuencia directa fue que el sector externo se tornó vulnerable por incremento de las importaciones y el creciente déficit de cuenta corriente.

La Fed tanteó en mayo pasado a los mercados para reducir sus compras de activos, condicionado a la sustentabilidad de la recuperación económica, aunque aún no ha producido el primer movimiento. ¿Será en diciembre? ¿O será en algún momento del primer trimestre del año que viene? Al menos descartemos que lo haga en la próxima reunión de fines de octubre si nos guiamos por la débil cifra de creación de empleos de septiembre publicada el martes pasado.

Las señales de la Reserva Federal respecto de una gradual reversión en la política de dinero abundante fueron suficientes para aumentar el costo del capital de gobiernos y empresas emergentes y poner presión a sus monedas. Aún se está lejos de un ciclo alcista de tasas de la Fed, pero el tapering del QEIII tiene el mismo efecto en los mercados. Los inversores institucionales se adelantaron a mejoras en la economía y vendieron Treasuries.

El sell-off de renta fija soberana de EEUU (Treasuries) comenzó en mayo. Éste tuvo importantes consecuencias sobre los emergentes, revirtiendo el ciclo virtuoso hasta aquí impuesto como estándar. La tasa a 10 años de los bonos de EEUU pasó de un mínimo de 1,4% en mayo a 2,85% en pocos meses, para estabilizarse en torno a 2,52% al cierre de este informe.

El caso de Brasil es emblemático, ya que ha dejado de ser la niña mimada y viene defraudando año tras año. Es el típico país que ha pasado por el característico patrón de mercados emergentes de boom-final de la burbuja. Su cuenta corriente ha sido deficitaria por aumento de importaciones financiables por atracción de capitales. Fue el mejor destino del dinero para el carry-trade (operación que arroja diferencia de tasas de interés), sensacional mercado alcista y se beneficiaba de China. La desaceleración de China y el final del superciclo de commodities impactaron de lleno en la actividad. La inflación puede quedar fuera de las bandas por la devaluación: el remedio puede ser peor que la enfermedad por la suba de tasas, política recesiva y procíclica. Su sector externo se tornó vulnerable con un déficit de cuenta corriente estimado en torno al 3% del PBI para este año. A favor podemos mencionar que su Banco Central cuenta con mucho poder de fuego, un arma compartida por el resto de los bancos centrales.

Pero los inversores no solamente han estado saliendo de Brasil, sino también salieron de India, Indonesia, Turquía y Sudáfrica. Sus déficits de cuenta corriente y las debilidades estructurales son cada vez más visibles. México, República Checa y Corea del Sur están entre los países que aún se muestran atractivos porque son menos dependientes de la financiación externa porque hicieron los deberes: aprovecharon el dinero fácil de los estímulos de la Reserva Federal de EEUU para fortalecer sus economías.

Pero no descartemos una nueva suba de tasas de mercados que provocarían más salidas de capital en los próximos tres a seis meses. Aumentan las apuestas adversas sobre Brasil y la India luego de los fuertes rebotes en “V” de sus monedas y sus bolsas. El real llegó a depreciarse más de 20% en el año, pero al día de la fecha acumula una caída de apenas el 5,7%:

Identificamos cinco países con debilidades estructurales que son los que los inversores deberían mostrarse con mucho recaudos a la hora de aceptar colocaciones a plazo en moneda doméstica o rendimientos de renta fija en moneda extranjera, así como en renta variable (acciones). Se trata de los “BIITS”, es decir Brasil, India, Indonesia, Tailandia y Sudáfrica.

Las recuperaciones producidas desde agosto pasado a la fecha han reducido mucho las caídas previas. Vale la pena recordar algunos episodios de stress para algunas de economías emergentes como el real brasileño, que perdió un 51% en 2001/02; la rupia indonesia, -86% en 1997/98, y la rupia india, que cayó 42% durante 1990/1992 . En 2000/01, la lira turca se contrajo 68% y el rand sudafricano 52%.

El Fondo Monetario Internacional advirtió que el crecimiento en los países emergentes y en desarrollo es el más bajo desde 2009, reduciendo su pronóstico para emergentes del 4,5% este año frente a una previsión julio de 5%. Habrá que monitorear de cerca la coyuntura económica para estos países del BIITS en un contexto de suba de tasas de mercado y remoción de estímulos de la Fed antes de que sea demasiado tarde.