Darío Epstein » Credit Suisse

Reporte 2013-2014: qué pasó y qué vendrá

Darío Epstein — Fri, 27 Dec 2013 10:20:08 +0000

Hasta los inversores más agresivos se han visto sorprendidos este año con el rendimiento en acciones norteamericanas, el mejor que se había visto en los últimos 12 años. Y también es cierto que hacía mucho tiempo que no se veía tal disparidad entre acciones de países centrales y países de la periferia: los emergentes debieron soportar caídas en promedio en los precios medidos en dólares.

¿Qué podemos esperar para el año que se inicia la semana que viene? La economía mundial está mostrando una continua mejora en términos de crecimiento y se espera que en 2014 la economía mundial crezca a una tasa de 3,7%, luego de registrar una expansión estimada de 2,9% este año. Sin embargo, se espera que el próximo año se extienda una de las características del crecimiento de la segunda mitad de 2013: las economías desarrolladas se acelerarían mientras que los países emergentes reducirían su ritmo de expansión.

Y una de las características dominantes seguirá siendo la prácticamente nula inflación en el G10. Y hasta con riesgo de deflación, un elemento inentendible a la luz del ritmo de emisión de países desarrollados en los últimos años y del aumento del consumo de los norteamericanos. La tasa de inflación núcleo detrás del consumo (PCE core) en la economía más grande del mundo es de apenas 1,1% interanual y la inflación minorista del 0,8%. En la raíz de este enigma está la baja inflación de costos medida por los costos laborales (uno de los factores explicativos con una alta correlación con la inflación total), el aumento de la demanda de dólares por parte del comercio mundial, además del aún bajo uso de la capacidad instalada (en la web de la Reserva Federal se puede ver que fue de 79% en noviembre, casi dos puntos porcentuales mayor al de hace dos años atrás, y de 80,2% de promedio de 1972-2012 con picos del 85%).

Por otro lado, la combinación de crecimiento moderado y bajas tasas de inflación continuará siendo una constante durante 2014. La expectativa es que la Eurozona, luego de haber dejado atrás la recesión en que estuvo inmersa, continúe con una modesta aunque persistente recuperación. En EEUU, se espera que el crecimiento registre una ligera aceleración, aunque todavía permanecería por debajo de su potencial. También es de esperar que Japón experimente un mayor ritmo de expansión el año próximo, apoyado por una política monetaria abiertamente expansiva y algunas medidas de estímulo de la demanda. Los países emergentes, por su parte, se encaminan a una estabilización del crecimiento, luego de mostrar un flojo desempeño este año.

De acuerdo con las estimaciones, los países desarrollados crecerían 2,1% en 2014, frente a un avance estimado de 1,1% este año. Por su parte, los países emergentes, que han experimentado una importante desaceleración este año (se estima una expansión de 4,7% para 2013), recuperarían algo de fuerza en 2014 para crecer 5,3%. Sin embargo, si se excluye el crecimiento de China, el patrón de expansión de los países desarrollados y los emergentes es similar. Para 2015, las proyecciones de crecimiento del PIB se ubican en torno a 3,9%.

Con respecto a la inflación, no es de esperar que esa recuperación de la Eurozona implique una fuerte incorporación de trabajadores al proceso productivo, que da como resultado que los precios al consumidor continuarán subiendo por debajo de las metas de los bancos centrales. Lo mismo ocurre en EEUU. Sin embargo, es más probable que los precios tengan un impulso alcista que que se arribe a una situación de deflación.

No hay que perder de vista también que las bajas tasas de inflación son coincidentes con las promesas de tasas bajas de interés por parte de los bancos centrales, lo que brinda cierto grado de credibilidad a las orientaciones hacia delante de las políticas monetarias.

Esta combinación de bajo crecimiento y baja inflación ha servido de apoyo para que los bancos centrales a nivel global experimenten con políticas expansivas a gran escala. Sin embargo, ante este panorama habrá que estar atentos a los cambios que podrían ocurrir en la política monetaria. La Reserva Federal comenzó con los recortes en los estímulos y continuaría con esa disminución en la compra de activos en los próximos meses.

Por otro lado, las disfunciones políticas en algunos países también podrían representar un riesgo al crecimiento y la estabilidad financiera. En EEUU, si bien se aprobó un presupuesto para los próximos dos años, la política fiscal es motivo de preocupación ya que fue un foco de importantes discrepancias entre demócratas y republicanos. Por su parte, en la Eurozona, los responsables políticos deben resolver la cuestión de la supervisión bancaria y crear un régimen que asegure la estabilidad financiera del bloque.

En 2014, la política de los principales bancos centrales continuará siendo acomodaticia. El tapering ya comenzó, pero implica sólo una desaceleración en el ritmo de compra de activos, lo que no significa necesariamente el final del programa. Por otro lado, los bancos centrales probablemente dejen sus tasas de interés en niveles mínimos, hasta tanto no haya signos de una expansión más sólida, por lo que 2014 no se presenta como un año para que haya aumentos de tasas.

Las políticas expansivas buscan que las economías ganen impulso, al tiempo que tienen un impacto poderoso en los mercados financieros. Para los países de mercados emergentes, las perspectivas de disminución de los estímulos por parte de la Reserva Federal, llevaron a la depreciación de algunas monedas y podrían extenderse ante la recuperación del dólar tras el anuncio del tapering.

Para 2014 se espera que la Reserva Federal, presidida ya por Janet Yellen, continúe recortando su objetivo mensual de compra de activos, mientras que intentará brindar una orientación a futuro más certera de lo que se hecho hasta el momento.

Por su parte, el Banco de Japón podría aplicar mayores estímulos a la economía, con la intención de apuntalar el crecimiento y combatir la deflación. El BCE también podría estar dispuesto a aplicar nuevas medidas expansivas, entre la que podría destacarse una tasa negativa para los depósitos en el Banco Central, que daría impulso al crédito. En Reino Unido, la economía podría alcanzar un crecimiento más sustentable en el mediano plazo. Pero a pesar de que el titular del banco de Inglaterra ha intentado tranquilizar a los mercados en reiteradas oportunidades, los inversores apuestan a un endurecimiento de las políticas monetarias.

Veamos un poco el panorama para los mercados globales. En EEUU, los mercados accionarios podrían mantener su impulso alcista y algunas estimaciones privadas posicionan al índice S&P 500 en el entorno de 2.000 puntos para finales de 2014, lo que implicaría una suba cercana a 10% desde los niveles actuales.

Analicemos un poco las razones por las que se espera una suba. Por un lado, las acciones continúan teniendo una valoración relativamente baja, a pesar de las subas registradas en los últimos años. La prima de riesgo en un escenario conservador es de aproximadamente 5%. Sólo en el caso que los rendimientos a 10 años de los bonos del Tesoro suban por encima de 3,5%, las acciones dejan de ser comparativamente baratas.

Además, las expansiones de liquidez por parte de los bancos continuarían, lo que es consistente con un avance de los mercados accionarios. Los balances de los bancos centrales de los países desarrollados aumentarían durante 2014, a pesar que la Fed comenzó con el recorte de estímulos. Por otra parte, ante la suba de tasas esperadas y la menor oferta monetaria, se espera un flujo inverso de fondos del registrado a partir de 2008, por lo que gran parte de los fondos que se dirigieron a los mercados emergentes podría volver hacia los mercados desarrollados.

Por otra parte, en cuanto a los beneficios corporativos, el consenso estima un crecimiento de las ganancias por acción de 11% en la Eurozona y de 17% en EEUU. Sin embargo, es probable que, como ocurrió a lo largo de este año, las ganancias sean revisadas a la baja y eso no presente un gran problema para los mercados de renta variable. Estimaciones no tan optimistas proyectan que el beneficio por acción crecería 7% en la Eurozona y 11% en EEUU.

En resumen, creemos que el mercado de renta variable durante el 2014 continuaría con su tendencia alcista, hasta tanto la valuación relativa de las acciones continúe siendo baja en relación a los bonos. El tapering podría dar impulso a las tasas del mercado, que ya están cercanas al 3% y esa valoración relativa podría revertirse en el mediano plazo.

Los principales riesgos de los mercados son un crecimiento fuerte de la economía de EEUU, lo que aceleraría los recortes de estímulos, mientras que también está latente el riesgo de una burbuja especulativa en los mercados de renta variable. Por su parte, China podría ser también una amenaza, si su crecimiento defrauda. Por otro lado, el gasto excesivo de las empresas tendría un impacto negativo en los márgenes y mermaría la confianza de los inversores.

Candy Crush: ¡palo y a la bolsa!

Darío Epstein — Thu, 25 Jul 2013 10:15:25 +0000

Advertencia: Si usted nunca jugó Candy Crush, o Angry Birds, o Dumb ways to die, o Logo Quiz u otros similares, este artículo no es para usted.

La noticia del momento para el mercado de acciones tecnológicas es que la empresa de juegos Midasplayer International Holding Inc, conocida en el mundo de Internet como King.com, saldría a cotizar en bolsa.

King.com, surgida en el valle de mayor actividad tecnológica de San Francisco, fue fundada en 2003 y es conocida por ser la creadora del juego más famoso del momento: Candy Crush Saga, un juego creado en abril de 2012, pero que salió a la calle recién en septiembre del mismo año para smarthphones y tabletas y hoy causa furor.

El juego es un entretenimiento que tiene como centro de la escena a la red social Facebook y, según AppData, hay más de 45 millones de usuarios. Sobran sus cartas de presentación, dado que si usted tiene una cuenta en Facebook es muy probable que ya sea adicto a este juego o que haya recibido alguna invitación para jugarlo (y se vea tentado de hacerlo).

Candy Crush es el segundo juego más popular del AppStore de Apple. Y como todo proyecto exitoso, quiere aprovechar su momento. King.com cree que ese momento ya llegó, por lo que estaría seriamente considerando salir al mercado con una oferta pública inicial (o IPO, por sus siglas en inglés). Los bancos JP Morgan, Credit Suisse y Bank of America serían los colocadores y manejarían el IPO, aunque no es la primera vez que un IPO surge como posibilidad: a principios de 2012 la compañía evaluó la posibilidad de cotizar en bolsa, pero finalmente no se concretó.

Podría decirse que la empresa ha encontrado un buen momento sobre el cual apoyar su proyecto de cotizar, dado que sorprendió superando todos los objetivos financieros de la empresa para este año en un solo mes. El juego más popular de Facebook ha tenido un buen desempeño en transacciones de monedas virtuales y ha dejado de hacer publicidad.

La empresa no lo confirma o al menos no da muchas pistas al respecto, pero los analistas ya comenzamos a trazar paralelos y a hacer números. King.com necesita de capital fresco para futuras adquisiciones y recompensar a sus empleados y gerentes, y el IPO es el camino más que lógico.

Pero atención que, por lo general, a las empresas de juegos que salieron últimamente a cotizar al mercado bursátil no les fue tan bien, con acciones que se han desplomado en muchos casos ante una moda que pasa de largo o un modelo de negocios poco sostenible en el tiempo. El primer paralelismo que se puede trazar es comparar la experiencia de la oferta pública de Zynga.com (ZNGA US) en el 2011, una empresa creadora de videojuegos para redes.

Si tomamos en cuenta el precio de corte, sus acciones se derrumbaron más de 75% en el primer año. Algunos creen que este hecho no es un impedimento para que otras compañías desarrolladoras de juegos salgan al mercado en el futuro. Pero nosotros creemos que sí y que los inversores prestarán más atención a dónde poner el dinero en el futuro, si lo vuelven a hacer en este segmento de negocios muy específico. Se da además en un marco bastante teñido de fracaso por la plataforma original en la que nació, que es Facebook (FB).

Hay otras compañías de videojuegos que podrían estar planeando una posible oferta pública. Kabam Inc., la creadora de “Kingdoms of Camelot” y el juego de la película “Fast And Furious 6,” indicó el año pasado sus intenciones de salir a cotizar en bolsa este año o el próximo. Asimismo, Rovio Entertainment Ltd., el fabricante de juegos finlandés creador de “Angry Birds”, ganó más de USD 200 M el año pasado, con casi la mitad de las ventas provenientes de licencias y merchandising. Sus ejecutivos han expresado su interés ante una posible oferta pública, pero sin dar detalles de ningún plan específico.

Pero éste es un segmento de negocios difícil. Los juegos por definición son fugaces y pueden pasar rápidamente de moda. Tampoco se pueden patentar, ni poner un derecho de autor. Sólo se puede patentar el nombre y el uso de la marca.

A Zynga no le fue tan bien con su juego FarmVille 2 debido a que Candy Crush lo ha superado en cantidad de usuarios. En el primer trimestre de este año, Zynga tuvo una disminución en sus ingresos de 17% a USD 264 M, debido a que los usuarios fueron moderando sus expectativas (o se aburrieron) sobre FarmVille y Zynga Poker y después de que 520 trabajadores perdieron su empleo y obligó a la empresa a rediseñar su futuro. Zynga adquirió OMGPop por USD 180 M en 2012 para obtener su aplicación llamada “Draw Something”. En 2013, se despidió a todo el personal de OMGPop y el éxito de este nuevo aplicativo aún no ha sido comprobado.

En el negocio de descargas de aplicaciones vía internet, el líder es Google con su tienda Google Play para dispositivos que usen el sistema operativo Android. El año pasado la cantidad de aplicaciones en Google Play tuvo un crecimiento de casi el doble, pasando de 425.000 a 800.000 apps, hoy superando en cantidad a la tienda de Apple. Hoy se activan 1,500,000 dispositivos con Android por día, lo que potencia el crecimiento, lo que llevo a que en octubre de 2012 Google llegara a ser más valioso que la reina del software, Microsoft.

Google Play posee un ingreso diario de más de 4 millones de dólares. Google Play es seguido de cerca por Apple con el App Store. Este último se ha convertido en la ventana de desarrolladores independientes del todo el mundo, en el que durante cada segundo se descargan 800 aplicaciones de la tienda. Actualmente tiene 900.000 aplicaciones, 375.000 de las cuales fueron ideadas para iPad. Apple ha repartido 10 mil millones de dólares entre desarrolladores, es decir, 3 veces más que todos los otros programas de desarrolladores combinados. Estas aplicaciones pueden ser descargadas por 575.000.000 distintas Apple ID aptas para consumir contenidos en sus distintas tiendas, todas ellas asociadas con una tarjeta de crédito, un requisito que en Google Play no se da. ¿Cómo se llega a ser el número uno de descargas? El algoritmo de Apple tiene más en cuenta las descargas producidas durante las últimas 72 horas para calcular la posición en el ranking, aunque son las últimas 24 las que más peso tienen en este cálculo. Mientras en EEUU necesita 80.000 descargas para llegar a ese preciado primer puesto en España “sólo” se necesitan 7.000. El tercer mayor player es Amazon con su AppStore para Android.

En síntesis, alertamos a los inversores acerca de la diversidad y multiplicidad de aplicaciones y juegos en las tiendas virtuales. Candy Crush es sólo una de ellas, exitosísima por cierto, pero tan sólo una de ellas. Los inversores tienen argumentos muchas veces poco sostenibles para justificar una fuerte sobrevaluación de las empresas de juegos mientras son furor, como ha ocurrido en otras oportunidades, pero que luego puede ser seguida por fuertes olas de ventas de sus acciones, un tema a seguir de cerca en el caso de King.com por experiencias muy cercanas que han fracasado.

En síntesis: sí juego Candy Crush, pero comprar acciones, todavía está por verse.