El Bloomberg Commodity Index de 15 productos primarios alcanzó esta semana su menor nivel desde junio 2002.

La crisis de Grecia y la corrección en el mercado bursátil de China han desnudado los riesgos del escenario global, a lo que se suma la suba del dólar, alimentada por la expectativa de suba de tasas de interés.

Es conocida la relación negativa entre el dólar y los commodities: ante un fortalecimiento del dólar, se requieren menos dólares para poder obtener una unidad física (una tonelada, una libra, una onza, un bushel, etc.) del bien tangible que se esté valuando.

Tailandia sufre por los precios del caucho, Brasil por el precio del azúcar (entre muchos otros), Perú por el oro y la plata, Venezuela, Ecuador y Colombia por el petróleo, y Argentina por la soja, el trigo y el maíz. Hasta Australia, una economía del G10, se encuentra sacudida por la caída de los commodities, en especial los minerales.

Los ETF (fondo negociable en el mercado, por su sigla en inglés) de commodities se encuentran entre los de peor rendimiento en el ranking total de este año; siete encabezan el listado con mermas de entre 25 % y 37 %.

Se estima que 2016 será mejor que el año en curso en cuanto a crecimiento mundial, pero la mejora será muy segmentada y los países emergentes continuarán devaluando sus monedas para poder afrontar esta coyuntura que ya se asemeja más a un viento de frente que a una leve brisa.

Los indicadores económicos en Brasil nos anuncian que la caída de la actividad podría ser más prolongada y profunda, a pesar de la reacción que está teniendo a los cambios en la política económica, como el recorte del déficit fiscal.

La mayor volatilidad y el riesgo de crecimiento menor del PIB mundial agudizan los riesgos bajistas sobre el crecimiento en los mercados emergentes en general y a corto plazo, incluida América Latina.

La siguiente tabla muestra la crudeza del ajuste: al ya conocido derrumbe del petróleo por la sobreoferta mundial (a la cual se suma Irán luego del pacto con las potencias mundiales) y la fortaleza del dólar, debemos sumarle la abundante cosecha en EEUU y las menores compras de China de metales preciosos, que se agregan a la nula cobertura pedida por los mercados ante la cada vez menor inflación en los países desarrollados (1,8 % el CPI core y PCE core de apenas 1,2 %, el que sigue la Reserva Federal como guía para fijar las tasas de interés a largo plazo).

Las compras de oro por parte de Asia siempre han sido determinantes para la evolución del precio del oro. Algunos se están preparando para el rebote de la mano de compras de bancos centrales de Asia, en especial de China, cuya demanda ha ido cayendo.

En síntesis, mientras el dólar se mantenga fuerte, será difícil anticipar una reversión de la actual tendencia, y mientras las expectativas del sendero de tasas de interés se mantengan y se refuercen, más daño habrá sobre todos bienes primarios. En este contexto, las economías de América Latina enfrentan el desafío de recuperar el crecimiento económico, en un contexto global que incluye la desaceleración de China, la caída de precios de commodities y las perspectivas de aumento de las tasas de interés.

La situación en la que puso el Juez Griesa no sólo está generando problemas para una salida definitiva para el problema de la deuda externa de Argentina que aún no ha reestructurado y que representa apenas el 7% del total, sino que también tendría directas implicancias negativas para países que deberán enfrentar situaciones de reestructuración de deuda en el futuro, ya que esta determinación deja abierto un mecanismo para que una minoría pueda sortear lo que la mayoría aceptó. O al menos, que no entrar al canje, demandar y esperar, tiene su recompensa.

En los últimos 35 años hubo más de 70 cesaciones de pagos y reestructuraciones en el mundo. Entre ellas cabe remarcar las de los países de Latinoamérica de las década de 1980, desatada en un principio en México y que afectó a Argentina, Bolivia, Brasil, Chile, y otros países de la región.

A fines de 1990 y principios de 2000, fue el turno de las reestructuraciones de Rusia, Ucrania y Ecuador. Más tarde por el año 2005, República Dominicana, Granada y nuevamente Ecuador enfrentaron situaciones de este tipo. Mayormente las reestructuraciones tuvieron un alto grado de aceptación, donde en promedio un 95% de los acreedores aceptaron el canje y la quita de capital propuesto.

Esto no se limita sólo a países considerados en vía de desarrollo. Más recientemente, las cosas se tornaron bastante delicadas en Europa post crisis de 2008. Las deudas soberanas han sido motivo de preocupación e incluso dejó en una situación complicada a la Unión Europea, con todo lo que ello representa en términos de estabilidad financiera. Eso obligó a varias intervenciones de la denominada Troika (BCE, UE y FMI) para evitar posibles cesaciones de pagos. Finalmente, Grecia tuvo que realizar una reestructuración con quita de capital para evitar el default.

Veamos algunos ejemplos de reestructuraciones:

RUSIA (1998-2000): Durante los años 1997 y 1998, el precio del petróleo cayó con fuerza y Rusia experimentó una fuerte disminución de los ingresos por exportaciones. A mediados de julio de 1998, los servicios de la deuda superaron USD 1 Bn y las tasas de interés de mercado de los bonos fueron en constante aumento. Dada la fuerte presión financiera, el gobierno puso en marcha un programa de intercambio voluntario para convertir deuda de corto plazo denominada en rublos a deuda en moneda extranjera de largo plazo, pero el programa de intercambio no tuvo una buena aceptación y logró una baja tasa de participación de los acreedores. Además, Rusia perdió el acceso a los fondos del FMI, dado que el programa de ajuste requerido por el organismo perdió el rumbo, y dada la escasez de reservas se declaró la cesación de pagos el 17 de agosto de 1998. Al poco tiempo, el gobierno inició un proceso de renegociación de la deuda con acreedores nacionales y privados, resultando la reestructuración de la deuda interna en mayo de 1999 y de la deuda externa en agosto de 2000.

ECUADOR (1999-2000): El Plan Brady surgió a principios de los años 90 como respuesta a la crisis de deuda de los países latinoamericanos iniciada en la década del 80. Pero en agosto de 1999, Ecuador anunció la suspensión de pagos de sus bonos Brady. La economía se vio afectada por varios shocks adversos a nivel externo e interno, incluyendo daños por inundaciones causadas por el fenómeno climático de El Niño, una caída en la entrada de capitales y una crisis bancaria sistémica, que estalló en 1998 y 1999. El gobierno y el Banco Central trataron de salvar los bancos que caían, contribuyendo a una crisis monetaria a principios de 1999 y la consecuente caída de reservas. A ésto se suma una carga de deuda pública de alrededor del 100% del PIB, lo que hizo cada vez más difícil cumplir con el pago de los servicios de la deuda. Después de entrar en default, el gobierno preparó una oferta de canje respaldado por el FMI, que fue lanzado al público en julio de 2000.

ARGENTINA (2002-2005 y 2010): La economía entró en recesión en 1998 y dado que regía en el país un proceso de convertibilidad fija a lo que se suma una serie de shocks internos, desencadenó en la declaración de cesación de pagos en 2002. En octubre de 2001, el sistema bancario había perdido una gran cantidad de depósitos y los diferenciales de crédito llegaron a 1.600 bps. A medida que la salida de capitales se extendía, las autoridades decidieron congelar los depósitos en cuentas bancarias en diciembre de 2001. Luego del default, se llevó a cabo un proceso de reestructuración de la totalidad de la deuda. El canje se llevó a cabo entre enero y abril de 2005, donde cerca del 76% de los acreedores aceptó las condiciones, y en 2010 se reabrió el canje, alcanzando una aceptación total de 92,6%.

GRANADA (2004-2005): A finales de 2005 se llevó a cabo la reestructuración de la deuda de Granada, un año después que el huracán Iván causó graves daños económicos. Según algunas estimaciones, cerca del 90% de las casas de la isla fueron destruidos o dañados, afectando en gran medida los medios de subsistencia y el sector turístico del país. El gobierno anunció una oferta de canje de la deuda en diciembre de 2004, con la intención principal de ganar tiempo para reconstruir las industrias clave del país. En septiembre de 2005, se realizó la apertura del canje y alcanzó una tasa de participación de 97% de los acreedores.

REPÚBLICA DOMINICANA (2005): Entre 2002 y 2003, en muchos bancos importantes fueron descubiertas situaciones de fraude y pérdidas a gran escala, lo que desencadenó corridas bancarias y una crisis financiera. El gobierno respondió con un programa de apoyo al sector financiero, obteniendo recursos de colocaciones de bonos en el exterior. Sin embargo, los esfuerzos de rescate han contribuido a una depreciación de la moneda, el aumento de la inflación y un aumento significativo en la relación deuda-PIB. Durante el mismo período, las reservas cayeron aproximadamente el 151% de la deuda de corto a tan sólo 31%. En agosto de 2004, el gobierno adoptó una estrategia de resolución de la crisis, lo que incluía una reestructuración de la deuda externa. En abril de 2005, el gobierno lanzó una oferta de canje de bonos que no incluían un recorte del capital, pero sí una extensión en los vencimientos.

ECUADOR (2008-2009): En noviembre de 2008, Ecuador declara un nuevo default, pero no porque haya sufrido una profunda crisis económica ni por una fuerte presión financiera. El ratio de deuda pública sobre el PIB esta de sólo 23%. Luego que una comisión de auditoría del gobierno declarara dos bonos como deuda “inmoral, ilegal e ilegítima”, decidió suspender los pagos de dos con vencimiento en 2012 y 2030. Luego de esta decisión, entre abril y noviembre de 2009, el gobierno lanzó varias rondas de recompra de deuda en efectivo y con un quita entre 65% y 70% de su valor nominal. A pesar de los intentos de los acreedores para bloquear la oferta, la tasa de participación fue de 95% de los bonos en circulación.

En 2005, Argentina implementó un canje obteniendo una aceptación de 76%, que fue reabierto en 2010, logrando una aceptación total de 92,6%. Esta reestructuración es lo que hoy está en disputa con aquellos que no ingresaron a dicho canje. El problema es que los acuerdos alcanzados por una mayoría no son aplicables a todos los acreedores, por lo que es difícil evitar que se inicien acciones legales que les permitan cobrar la deuda original, de no mediar una cláusula en la emisión que así lo estableciera. Asimismo, no existen organismo ni instituciones que determinen e impongan un arreglo razonable entre las partes.

En la gran mayoría de los casos de reestructuración recientes se implementó una cláusula en la cual la totalidad de los bonistas se obligan a aceptar las condiciones aceptadas por el 75% de los inversores en caso de una reestructuración de deuda. De esta manera, las “cláusulas de acción colectiva” son cada vez más frecuentes en las nuevas emisiones. Desde el FMI se trato de impulsar algunas alternativas para los distintos casos de reestructuración soberanas, pero finalmente fueron rechazadas por EEUU entre otros países. En noviembre de 2001, Anne Krueger propuso un mecanismo para hacer frente a una negociación compulsiva de la deuda soberana, que preveía la creación de una primera instancia similar a la ley de quiebras. Pero ésto no prosperó. Esto requiere de una voluntad política para reiniciar las conversaciones y alcanzar a un acuerdo entre los Estados, hasta tanto no haya un procedimiento definido se puede avanzar tanto en cláusulas que contemplen situaciones de reestructuración o en la creación de foros negociación entre deudores y acreedores.

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