Los objetivos propuestos hace 3 años no se lograron. Estamos hablando entre otras cosas de lograr un superávit primario de al menos 3 % del PIB.

La economía griega continuó deteriorándose y su deuda aumentó. Este mes debe hacer frente a USD 1541 Bn con el FMI, pero lo más duro vence en julio y el acreedor es el Banco Central Europeo.  Lo del FMI podría tener más margen de maniobra, pero lo del BCE es más complejo. No está claro si un país podría permanecer en la Eurozona en caso de default y tampoco tiene el BCE o el Fondo de Sustentabilidad el poder de condonar o aceptar quitas de deuda. 

El eje de la discusión se centra en el recorte de las pensiones. Alexis Tspiras dice que es un punto no negociable, mientras que la Troika sostiene que no hay otra forma de recortar gastos y sanear las finanzas del país. Recordemos que Grecia es la nación que más gasta en pensiones en la Eurozona con casi el 17% del PBI (datos de fin de 2012).

Es políticamente inviable para Tspiras este recorte, pero Angela Merkel y sus colegas sostienen que si no consiguen algo razonable para mostrar a sus ciudadanos, no pueden seguir arrojando plata buena sobre plata mala de los impuestos que pagan el resto de los habitantes de la Eurozona. 

Se acaba el tiempo para Grecia. Ya ha sido rescatada dos veces en los últimos 4 años y necesita una vez más un pulmotor. Hoy, atraviesa un difícil escenario económico por la falta de acuerdo con sus acreedores europeos con los cuales las tensiones van en aumento. Alemania participó mucho de los últimos rescates y se hace escuchar, siendo la posición más intransigente, junto con la del FMI.

Las reiteradas negociaciones no tuvieron éxito y la acumulación de compromisos de deuda, oscurecen el panorama de Grecia dentro de la Eurozona: el denominado “Grexit” es la probabilidad de que salga expulsada de la Comunidad, con el descalabro que podría esperarse en su sistema financiero, para poder ganar competitividad y volver a crecer, volver a una moneda propia (más devaluada)  y un gran recorte en el capital adeudado a sus acreedores.

La situación es crítica por su elevadísimo desempleo: en marzo de 2015 era del 25,6%. Más allá de que este año la economía estaría creciendo luego de 6 años de recesión, se encuentra sumida en la deflación: la última tasa de variación anual del IPC de mayo de 2015 es del -2,2% interanual.

El ritmo de necesidades es creciente: ya el año pasado el déficit fiscal fue de EUR 6.356 M, -3,50% del PIB.  Grecia no puede darse el lujo de seguir gastando más de lo que ingresa.

Al 16/06/2015, el rendimiento del bono a 10 años era del 12,91%, una tasa prohibitiva para salir a buscar capitales en el mercado de deuda voluntaria. Sus bonos de corto plazo cotizan además a niveles de default, con una prima de riesgo de 1.211 puntos básicos (comparado con menos de 600 puntos para Argentina). Este año la bolsa cayó más del 11%: los bancos acusaron el impacto de un drenaje constante de dinero que en los últimos días asciende entre EUR 250 M y ERU 400 M diarios. Una sangría preocupante y que anticipa con mayor probabilidad un evento de tipo negativo para el país.

La deuda del sector público de Grecia al 2014 fue de EUR 317.094 M, un 177,10% del PIB y su deuda per cápita de EUR 28.867 por habitante. La deuda está principalmente contraída con el fondo de estabilización europeo (EFSF), así como el resto de gobiernos de Europa y el Banco Central Europeo.

Además del monto adeudado, existe una fuerte concentración en el corriente año 2015: unos 26 Bn. para lo que resta de este año, dinero que Grecia no tiene.

Es probable que Grecia no cumpla con algunos de los compromisos de pago para las próximas semanas, pero estimamos que existe un 50% de probabilidades de lograr un acuerdo para mantenerse en la Eurozona. La ronda de negociaciones entre los ministros de finanzas del Eurogrupo donde se debatió entre otros temas el conflicto griego, concluyó con la salida del FMI de las negociaciones debido a las grandes diferencias con Atenas respecto de cómo salvar al país de la bancarrota. ¿Cuáles son los siguientes pasos? Las conversaciones se restablecerán el 25 de junio en la cumbre de la Unión Europea en Bruselas. Ese es el deadline. Ver más

En nuestra opinión, la deuda griega es impagable y seguir postergando una restructuración de deuda es agrandar los problemas.  Los acreedores deberán sentarse con Grecia para hablar en forma concreta sobre un plan integral que incluya reducción de la deuda y planes de inversión y, sobre esa base volver al superávit fiscal.

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Los mercados, a esta altura están premiando el dialogo. Mientras exista comunicación no habrá impactos fuertes en los precios de las acciones y títulos de deuda.

Sin embargom estos días serán fundamentales: para fines de febrero debería haberse logrado por lo menos una hoja de ruta sobre los próximos pasos y la discusión debería haber finalizado con un acuerdo final no más tarde de mayo, ya que a partir de allí hay importantes vencimientos de deuda.

El nuevo gobierno heleno quiere un préstamo puente para poder organizar sus finanzas sin comprometerse en ningún aspecto y poder reorganizar su deuda. Este planteo ha tenido un frio recibimiento por parte de las autoridades de la Eurozona que no están dispuestas a poner plata buena sobre plata mala.

Fuera de la Eurozona, Estados Unidos ha expresado a Europa la conveniencia de llegar a un acuerdo razonable para afianzar la Comunidad Europea, mientras que Rusia se mantiene ajeno, concentrado en sus propios problemas.

¿Y China? Podría ser una opción. Si Grecia saliera de la Eurozona, el Euro se debilitaría inicialmente; pero en un mediano plazo se fortalecería. ¿Qué le convendría al gigante asiático? Podría la salida de Grecia disparar la desintegración de la Eurozona y dejar a China como el único contendiente (por tamaño económico) de EE.UU.?

Esta semana, en un almuerzo un empresario europeo me dio su punto de vista: “La salida de Grecia de la Eurozona no será un triunfo de Grecia sino la derrota política del proyecto del mercado común. Y desde esa perspectiva no creo viable su salida”.

Lo sabremos en poco tiempo.

Las señales de los precios al consumidor también son peligrosas. La inflación en la Eurozona se desaceleró nuevamente a 0,3% en septiembre, lo que generó nuevas preocupación por una posible deflación. Crecieron las expectativas por nuevas medidas de estímulo por parte del BCE. Pero en su última reunión, el Presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi decepcionó en su discurso ya que los inversores esperaban que definiera el tamaño total de su programa de compra de activos, pero esto no ocurrió. Además, Draghi no hizo ninguna sugerencia acerca de un posible programa de flexibilización cuantitativa  al estilo de la Reserva Federal de EEUU.

De continuar con niveles bajos de inflación, el mercado le volverá a pedir a la autoridad monetaria que implemente medidas adicionales y poco convencionales para revertir la tendencia. Japón lo está logrando sobre la base de una gigantesca emisión. Si Europa profundiza las medidas, el euro volverá a sentir las consecuencias.

Pero no hay mucho margen para políticas conservadoras. El indicador adelantado del ciclo, el PMI Composite de septiembre, se ubicó en 52 puntos por debajo de los 52,3 puntos del consenso, mientras que el PMI Servicios fue de 52,4 puntos también por debajo de las estimaciones del mercado (52,8).

En Alemania la situación de su motor, la industria, deja mucho que desear y es lo que nos preocupa para definir la salud de la región: los pedidos de fábrica registraron en agosto su mayor caída desde la crisis financiera de 2009 y el PMI Manufacturero cayó en septiembre a 49,9 puntos, por debajo del consenso y del mes previo. Recordemos que un indicador debajo de 50 puntos significa una contracción de la actividad.

El factor político no es menor. Por ejemplo, el ambiente se enrareció en Francia, en donde el partido Socialista del presidente Francois Hollande perdió el control de la cámara alta del Parlamento a manos del partido de extrema derecha Frente Nacional, que ganó su primera banca en el Senado. Además, la Unión Europea podría rechazar el nuevo presupuesto para 2015: las autoridades no permitirían el déficit presupuestario propuesto de 4,3% para el próximo año y pedirían uno nuevo que cumpla con las obligaciones de reducción del déficit público.

En síntesis, desde lo financiero lo peor ya habría pasado, la tranquilidad que exhibe su sistema financiero es un gran logro conseguido sobre la base de una mayor intervención de su Banco Central, algo a lo cual se venía resistiendo. Pero los niveles de deuda pública, actividad económica, déficits y empleo, nos indicarían que estamos en la puerta de una nueva crisis.

Nota: El índice PMI o Purchasing Managers Index (Índice de Gestores de Compras) es un indicador a nivel europeo que sirve para medir el estado en el que se encuentra la economía con respecto a diversos sectores. Para la recopilación de los datos referentes a este indicador se llevan a cabo una serie de encuestas a los gestores de compras (cuyo trabajo está especializado en controlar las condiciones en las que se encuentra la empresa) que pertenecen a las empresas privadas que han sido seleccionadas para representar a cada sector en concreto

Dichos brotes de nacionalismo renacen desde lugares tan recónditos como Venecia en Italia, Cataluña en España o Escocia en Gran Bretaña.

Este último caso merece una atención especial ya que existe una fecha concreta para que sus ciudadanos puedan votar independizarse de Gran Bretaña, luego de 307 años de Unión. El gobierno escocés, liderado por Alex Salmond, sostiene que la unión entre Inglaterra, Escocia y Gales, no tiene ya ningún propósito y que una Escocia independiente, con su riqueza petrolera, podría convertirse en uno de los países más ricos del mundo. El impuesto que Gran Bretaña aplica a las reservas petroleras y gasíferas del Mar del Norte, territorio escocés, es el principal motivo del gobierno de Salmond para promover la separación de Escocia.

Hay movimientos nacionalistas que pueden aumentar con esta experiencia escocesa, el mundo está mirando esto y es geopolíticamente peligroso.

La última encuesta de YouGov para el Sunday Times sobre la posible Independencia de Escocia reveló una importante paridad.

Existen serios peligros acerca de la continuidad de Gran Bretaña en su conformación actual, lo que impactó fuertemente en la cotización de la libra, que ya pierde casi 7% en el año contra el dólar.

Otra encuesta de TNS también refleja cierta igualdad entre los partidarios y los detractores de la independencia de Escocia, y la tendencia es creciente a favor del primer grupo.

Las pequeñas empresas ven en la independencia la posibilidad de tener más cerca los centros de poder, y los grandes empresarios escoceses o con intereses en Escocia, de sectores como la banca, el whisky y el petróleo. El sector empresario adhiere a la independencia, dado que la economía de Escocia está creciendo, la tasa de empleo es alta y hay una fuerte afluencia de inversiones extranjeras.

Pero también es cierto que Gran Bretaña ha podido manejar de manera independiente su política monetaria al no estar atada al euro, y haber podido mostrar tasas de crecimiento superiores a la Eurozona, con un efecto derrame directo interno de Inglaterra al resto de los países miembros.

Según el último informe del FMI sobre perspectivas de la economía mundial (WEO), el crecimiento de la economía de Gran Bretaña sería de 3,2% en 2014, y de 2,7% en 2015.

Por otra parte, el organismo estima que se mantendrá la tendencia a la baja de la inflación minorista iniciada en 2011, proyectando una cifra de 1,9% para 2014 y 2015. Asimismo, espera que las cuentas fiscales muestren un déficit en términos porcentuales del PIB de 3,8% en 2014 y de 3,1% en 2015. Respecto a la deuda bruta del gobierno, el Fondo Monetario estima una cifra de 91,5% en relación al PIB para 2014, y de 92,7% para 2015. Finalmente, según el FMI, el balance de cuenta corriente se mantendría neutro en 2014, con un mínimo superávit (0,1% del PIB) en el próximo año:

En caso de aprobarse la independencia, los temas claves a trabajar serán: la divisa, el marco regulador, los impuestos, las pensiones, la pertenencia a la UE, el petróleo y el apoyo a las exportaciones en todo el mundo.

Hay importantes empresas británicas con sede en Escocia como son el Bank of Scotland (RBS), Standard Life (SLFPF) y Lloyds (LYG), que podrían ver dañados sus negocios, sus ratings crediticios y su situación financiera.

¿Reingresará Escocia a la Unión Europea? Para eso debería solicitar su adhesión después de su separación de Gran Bretaña en marzo de 2016, debiendo cumplir los mismos criterios que otros estados.

¿Podrá Escocia independiente mantener la libra? Lo vemos como poco probable que Gran Bretaña otorgue esa concesión, por lo que Escocia será vulnerable a las debilidades económicas por el lado fiscal y su monetización o la tasa que deberá pagar por emitir títulos soberanos nuevos. Si Escocia se independizara tendría un déficit de 6,4% del PIB, superior al 4,4% para Gran Bretaña en su conjunto el año pasado. Pero Escocia pasaría a beneficiarse con la nueva recaudación directa de los ingresos del petróleo y gas, lo que debería revertir esta comparación.  La alternativa es que Escocia tenga su propia moneda, aunque deberá crear su propio Banco Central. Muchos desafíos que, por ahora, son puros interrogantes. Escocia se quiere independizar. Es un tema fiscal y de nacionalismo, de ambos temas.

Cualquier consulta y/o comentario, contáctame a través de @DarioEpstein