Dos tercios del activo del BCRA es deuda del Tesoro

Uno de los puntos modificados en 2012 en la Carta Orgánica del Banco Central fue la extensión de los límites para que el Estado nacional pueda colocar deuda a la entidad, a través de Letras Intransferibles y Adelantos Transitorios, cuyo monto prácticamente se duplicó en el transcurso de 2014. Así, el Banco Central puede otorgarle adelantos por una cantidad equivalente al 12% de la base monetaria (al 15 de agosto, el dato más reciente disponible, se situaba en $391.070 millones), más una cantidad equivalente al 20% de la recaudación de los últimos doce meses (que acumula unos $1,12 billones).

De esta forma, los Adelantos Transitorios en la actualidad tienen un límite de $270.928 millones, al sumar un máximo de $46.928,4 millones fijados por base monetaria y otros $224.000 millones por la recaudación. Según los últimos datos del BCRA, los Adelantos al Tesoro totalizan $217.950 millones y ya cubren el 80,4% de la capacidad prestable a Hacienda por este concepto, en un marco de déficit fiscal ascendendente.

Otra vía de financiamiento del Estado a través de la entidad que conduce Juan Carlos Fábrega es la colocación de Letras Intransferibles que pasan a integrar el activo del BCRA, a cambio de divisas para el pago de deuda. Se trata de títulos en dólares que no pueden negociarse en el mercado secundario y, por lo tanto, carecen de liquidez, condición que contradice al Artículo 33 de la Carta Orgánica, que estipula que “el Banco podrá mantener una parte de sus activos externos en depósitos u otras operaciones a interés, en instituciones bancarias del exterior o en papeles de reconocida solvencia y liquidez pagaderos en oro o en moneda extranjera”. Las Letras Intransferibles ascienden hoy a unos u$s42.900 millones, computados en el balance como 355.284 millones pesos.

Los Adelantos Transitorios y las Letras Intransferibles suman unos $573.234 millones (+92,4% respecto de diciembre de 2013), con lo que representan un 63,8% del activo de la autoridad monetaria, en 897.957 millones de pesos. Casi dos terceras partes del activo es deuda contraída por el Tesoro con el BCRA. A principios de año, estos dos ítems sumaban $297.934,4 millones y significaban el 41,2% del activo. Hasta 2010 no llegaban al 30 por ciento.

Si bien este año la Base Monetaria (billetes y monedas, cheques cancelatorios y depósitos en cuenta corriente) crece sólo 3,7% (unos $13.900 millones) respecto del final de 2013, un porcentaje muy inferior a la inflación acumulada cercana al 20% en casi nueve meses, la emisión de Letras y Notas del BCRA (LEBAC y NOBAC) se duplicó, de $110.547 millones a $221.076 millones, con el añadido del importante aumento en las tasas a pagar por estas obligaciones, que significarán en el futuro muchos más pesos volcados al mercado o bien tasas aún más elevadas para renovarlas.

La debilidad del balance del BCRA también se percibe en las reservas internacionales, que al 15 de agosto alcanzaban los u$s28.953 millones, unos $239.739 millones al tipo de cambio mayorista ($8,2803), apenas 26,7% del activo, y un monto que ya es equivalente a los Adelantos Transitorios ($217.950 millones) o a los títulos de deuda emitidos por el BCRA ($221.076 millones en LEBAC y NOBAC).

La Bolsa, récord en pesos, barata en dólares

El índice Merval de la Bolsa de Buenos Aires, que mide el comportamiento de las acciones líderes, es decir, las que concentran el mayor monto de negocios, alcanzó el último 21 de octubre un récord de 5.662 puntos medido en pesos. Si se divide este número por el valor del dólar libre ($10,10) o del “contado con liquidación” ($9,45), se obtiene una puntuación en dólares en un rango de 560 y 600 enteros, todavía lejos del récord de enero de 2011 cercano a los 900 puntos.

Al observar la evolución de las plazas accionarias en los últimos tres años, el índice Dow Jones de Wall Street acumuló ganancias en dólares de 35%, entre el 1 de enero de 2011 hasta hoy. En ese mismo lapso, el Merval medido en dólares perdió un 34%, desde los 886 puntos a los aproximadamente 580 actuales.

Analizado en pesos, el panel líder progresó 57% (desde 3.522 puntos al cierre de 2010 a 5.526 el viernes), un porcentaje que probablemente no equipare a la inflación real acumulada en el recorrido de los últimos dos años y 10 meses. En el mismo período de tiempo, el dólar oficial subió 47,7% (de $3,98 a $5,78) y el dólar “blue” ganó 153,8% (a $10,10).

La comparación temporal no es caprichosa y deja en evidencia los aún competitivos precios del mercado local frente a las ganancias obtenidas en el extranjero. Desde 2011, el escenario financiero argentino marcó hitos como un récord histórico para el Merval (913 puntos en dólares el 20 de enero de ese año) y un récord de reservas en el Banco Central (u$s52.654 millones el 26 de enero).

También sobrellevó cambios de reglas que lo conmocionaron: la restricción cambiaria (31 de octubre de 2011), la reforma de la Carta Orgánica del BCRA (entró en vigencia el 6 de abril de 2012) que amplió la potestad para pagar deuda con dólares de la entidad, o la estatización de YPF, la empresa más grande de la Argentina, anunciada el 16 de abril de 2012 y convertida en ley el 3 de mayo de ese año.

El sector bursátil debió digerir la nueva ley de Mercado de Capitales (sancionada el 29 de noviembre de 2012), que autoriza a la Comisión Nacional de Valores intervenir en las empresas sin orden judicial previa y a requerimiento de un accionista minoritario, que en muchas cotizantes es el propio Estado luego de la estatización de las AFJP. El récord de precios del dólar libre (8 de mayo de 2013, a $10,45) y el desplome de las reservas (hoy, en u$s34 mil millones) fueron otros indicadores que condicionaron la operatoria local.

Con esa perspectiva más extensa en el tiempo se atenúa la percepción de un imbatible rally alcista de los títulos argentinos, que este año acumulan 45,7% de ganancias en dólares contra el 18,8% promedio de las 30 compañías más importantes de Wall Street que componen el Dow Jones de Industriales. Más bien, fue una recomposición de precios para activos forzadamente subvaluados por las señales gubernamentales hostiles hacia el sector financiero.

Desde este punto de vista, por balances y fundamentos, las compañías argentinas todavía ofrecen valuaciones tentadoras para los inversores dispuestos a asumir el riesgo y a aprovechar un eventual giro a la racionalidad en las decisiones de política económica hacia 2015.

Septiembre, el mes más difícil para las reservas

En septiembre el Banco Central tendrá que afrontar con reservas pagos de capital de deuda por u$s2.361 millones, más u$s394 millones por vencimiento de intereses, según consigna la Secretaría de Finanzas. Estos u$s2.755 millones que se cancelarán en divisas extranjeras se deben principalmente al pago de capital e intereses del Bonar VII por u$s2.070 millones que se concretará el jueves 12. También se efectuarán pagos de intereses de bonos Par 38 en dólares, euros y yenes (el lunes 30) y del Bonar 2019 (u$s43,26 millones, el día 15).

Algunos analistas financieros aseguran que la caída de reservas será parcial, porque una proporción importante de estos títulos soberanos está en cartera de organismos públicos, como el Bonar VII. Mientras los dólares sigan depositados, no modificarán los números del BCRA. También se descuenta que los dólares percibidos por bancos y compañías de seguros, que cuentan con este bono entre sus activos, permanecerán en el sistema y no afectarán el haber del Banco Central. Otra porción podría destinarse a la adquisición de bonos del llamado “tramo medio” de vencimiento, como el Boden 15, debido a que muchas empresas e inversores no les conviene quedarse con billetes, que en sus balances quedarán contabilizados al tipo de cambio oficial. En cualquier caso, las reservas no quedarán indemnes ante la elección de muchos tenedores por quedarse con los dólares físicos.

Este cumplimiento del Bonar VII no corre riesgo alguno por la disputa con los holdouts en Nueva York, pues se trata de un auténtico bono “kirchnerista”,  emitido en septiembre de 2006 bajo legislación argentina.

El Banco Central está obligado a preocuparse por la pérdida de reservas líquidas este año, aún cuando por la reforma de su Carta Orgánica, la entidad eliminó los “resabios de la convertibilidad” que imponían contar con los dólares suficientes para respaldar la base monetaria al tipo de cambio oficial, hoy en 5,71 pesos. Por eso, mientras que las reservas descendieron un 15,2% en el año, unos u$s6.570 millones, la entidad monetaria impulsó una apreciación de dólar mayorista en proporción similar, de 15,9% desde enero.

Las reservas internacionales tocaron su máximo el 26 de enero de 2011, en u$s52.654 millones, pero la utilización de divisas del Central para pagar deuda, a través del Fondo de Desendeudamiento Argentino, las redujeron en u$s15.934 millones, un 30,3%, hasta los presentes 36.720 millones. Ya a mediados de noviembre de 2011, los dólares de la entidad dejaron de cubrir los pesos de la base monetaria, cuando entonces se puso en práctica la restricción al mercado de cambios minorista.

El peso de la deuda

La presidente del Banco Central, Mercedes Marcó del Pont, salió del mutis mediático la última semana para argumentar ante la opinión pública sobre la solidez del nivel de reservas, que son elevadas en un análisis histórico, pero con una progresión bajista tan abrupta como no se observaba desde 2001. Por radio Nacional aseguró que las actuales reservas son suficientes “para garantizar poder pagar la deuda e importar” y “conjurar cualquier jugada especulativa que nos quieran imponer en el mercado de cambios”. En el mismo sentido, señaló a Telam que el nivel “es el adecuado para llevar adelante la política cambiaria” y que posibilitó que “la deuda en moneda extranjera con tenedores privados cayera del 105% al 8,3% el PBI“, desendeudamiento que en los últimos dos años fue sostenido exclusivamente por el aporte de la entidad.

Sin embargo las cifras indican que septiembre será el período del año con mayor presión sobre las reservas por los vencimientos de deuda con acreedores privados y organismos internacionales. En el año, este concepto, así como el retiro de depósitos en moneda extranjera de los bancos (que se contabilizan como activos del Central), la devolución de préstamos internacionales y la caída del precio del oro afectaron la hoja de balance de la entidad que conduce Marcó del Pont. Aunque no hay una relación exacta entre la pérdida de reservas y el pago de vencimiento de capital e intereses de deuda en moneda extranjera, en la mayoría de los casos los meses con mayor monto cancelado también fueron los de más drenaje de divisas del BCRA.

En enero los activos cedieron u$s759 millones y se pagaron bonos en moneda extranjera por u$s282 millones. En febrero perdieron u$s922 millones (con cancelaciones por u$s258 millones), en marzo restaron u$s1.163 millones (con cancelaciones por u$s1.111 millones) y en abril cayeron u$s914 millones (con pagos por u$s1.432 millones).

En mayo las reservas del BCRA cedieron u$s981 millones, con pagos por u$s560 millones y junio fue el mes con mayor pérdida de activos: u$s1.546 millones, con pagos de deuda por 1.004 millones de dólares. Julio fue el único mes del año en el que los activos del Central subieron: u$s44 millones, con pagos de deuda por 133 millones. En agosto, las reservas volvieron a ceder u$s248 millones, poco menos que los vencimientos, por 290 millones.

Septiembre tiene casi u$s2.800 millones en vencimientos, el doble que abril, que fue el anterior mes del año con mayor cantidad de divisas comprometidas en estos pagos. En esta progresión, dicho monto anticipa un importante e inevitable sacrificio de reservas, que caerán en 2013 por un total sin precedentes desde el comienzo de la administración kirchnerista.