Hay que seguir de cerca a las reservas

Comienza el último cuatrimestre del año, el período que presenta mayores dificultades para el ingreso de divisas comerciales, ya finalizada la liquidación de la cosecha gruesa, y con la inestabilidad potencial que contagia a los mercados financieros la proximidad de las elecciones presidenciales.

En ese marco se comprende el empuje alcista del dólar paralelo, que sondeó los 16 pesos el mes pasado, en máximos históricos, y que sintió el influjo de la incertidumbre financiera por la volatilidad de las acciones en el exterior, el descenso de los precios de las materias primas y la decidida devaluación de las monedas de países emergentes.

Mientras que el petróleo se recuperó con firmeza y volvió al nivel de u$s50 por barril del final de julio, la soja, principal producto de exportación nacional, fue la gran perdedora del mes, con un declive de 8,5%, a u$s325,40 por tonelada en el mercado de Chicago para los contratos más operados. A la par se profundizó la devaluación en Brasil, el principal importador de productos argentinos: allí el dólar alcanzó su valor más alto en 12 años, a 3,63 reales, con un incremento acumulado de 37% en 2015, que contrasta con una apreciación de 8,7% del dólar oficial en Argentina.

A $15,47, el dólar “blue” acumuló una ganancia de 3,5% en agosto, desde los $14,94 del cierre de julio, una tasa que triplicó el 1,2% que ganó el dólar mayorista en el segmento oficial, hoy a 9,2975 pesos.

La tensión financiera deriva de las dudas sobre las cifras oficiales de la economía y de algunos indicadores puntuales del Banco Central. Por eso no es extraño que en los dos últimos meses el dólar informal haya trepado 15%, con un techo probablemente más elevado si se observa que desde que empezó el año la suba se reduce a 10,1%, inferior a la inflación real.

El disparador local para las alertas del mercado vino desde la política el 16 de junio, con la confirmación del actual secretario Legal y Técnico de la Presidencia, Carlos Zannini, como compañero de Daniel Scioli en la fórmula del Frente para la Victoria. La brecha cambiaria entre el dólar oficial y el “blue” se amplió de 41 a 65 por ciento desde entonces, por el temor de los operadores financieros a una eventual continuidad de un esquema económico perimido.

La entidad que preside Alejandro Vanoli redobló sus esfuerzos para contener al dólar, pues acumuló ventas netas cercanas a u$s800 millones en su intervención en el mercado mayorista durante agosto. Con un saldo negativo en 17 de las 20 ruedas cambiarias del mes, el Central sufrió el debilitamiento del ingreso de divisas comerciales, a la vez que debió abastecer de divisas a los bancos por la creciente demanda de dólar “ahorro”, que repitió en agosto las ventas récord de u$s680 millones registradas en julio.

Sólo el ingreso de los yuanes chinos por el “swap”, que analistas privados calcularon en el equivalente a unos u$s9.000 millones desde octubre de 2014, sostienen a las reservas del Banco Central. Estos activos internacionales no son más que un préstamo de hecho, que deberá devolverse en el corto plazo, y no representan ingresos genuinos, sino un respaldo endeble e insuficiente para la emisión constante de pesos.

Esta fragilidad se percibe más acuciante si se consideran los más de u$s6.000 millones que se prevé desembolsará el Central para cumplir el pago del Boden 2015 el 3 de octubre próximo, a tres semanas de los comicios. Por eso la evolución de las reservas internacionales, junto con la de la Base Monetaria, será la principal variable a seguir para definir el precio del dólar, tanto presente como para 2016.

Las reservas cedieron casi u$s350 millones en agosto, aún con el aporte del “swap” con el Banco Central de China. Con datos actualizados al 26 de agosto, el BCRA informó que la Base Monetaria (billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y cuentas corrientes en pesos) suman $517.694 millones, frente a u$s33.606 millones de reservas, que resultan un dólar implícito de $15,40, muy similar a los $15,47 del “blue”.

¿Qué inflación tendrá 2015?

El fenómeno inflacionario no tiene una causa única, aunque la variable monetaria es un indicador fundamental para deducir en qué proporción y dirección evolucionarán los precios minoristas. Así lo demuestra la relación entre el incremento de la Base Monetaria informada por el Banco Central y los reportes de inflación que elaboran algunas consultoras privadas y organismos estadísticos provinciales.

En 2013, la Base Monetaria, es decir el efectivo en circulación más los cheques cancelatorios y depósitos en cuenta corriente, aumentó 22,7% (de $307.352 millones a $377.197 millones), con una inflación que según estudios privados totalizó 28,38% según el denominado “índice Congreso”, y 23,28% según el sitio especializado Inflación Verdadera.

En 2014 el índice Congreso determinó que la inflación trepó al 38,53% anual, e Inflación Verdadera registró un 38,48%, mientras que a lo largo del año pasado la Base Monetaria se incrementó sólo un 22,6% (de $377.197 a $462.564 millones). La inflación sacó ventaja luego de que en enero del año pasado se aplicara una devaluación del peso del 18% (una suba del dólar oficial del 20%).

En parte dicha diferencia se explica porque en el año anterior el entonces presidente del BCRA, Juan Carlos Fábrega, emprendió un programa de absorción de liquidez a través de instrumentos de deuda (LEBAC y NOBAC), que desde octubre fue flexibilizado por su reemplazante en el cargo, Alejandro Vanoli. En 2014, el monto acumulado en letras y notas de la autoridad monetaria saltó 155%, de 110.546 millones a 282.135 millones de pesos.

En el 2015 estas variables aparecen más alineadas. La Base Monetaria progresa a un ritmo del 27% en la comparación interanual, semejante a la tasa de interés licitada en LEBAC. Significa que el BCRA viene renovando prácticamente los vencimientos de títulos, pero la deuda igual crece por un efecto de tasa de interés.

Según el Estado Resumido de Activos y Pasivos del BCRA, al 7 de abril pasado, la Base Monetaria creció 27,3% respecto de abril del año pasado (de $360.888 millones a $459.329 millones). En sintonía con esa tasa, el denominado índice Congreso reflejó que los precios minoristas entre marzo de 2014 y el mismo mes de 2015 acumularon un alza del 29,81 por ciento. Según inflación Verdadera, la inflación anual en ese período fue de 32,39 por ciento.

Ambas mediciones privadas coinciden en una desaceleración de la inflación anualizada respecto de los registros de 2014. No obstante, la tasa de interés de las Letras del BCRA –que coincide con la expansión de la Base Monetaria- es un “piso” para la inflación que el Gobierno establece en forma implícita.

De la misma forma, puede estimarse que la brecha entre el dólar oficial y el “contado con liqui” es la expectativa de devaluación que el mercado financiero percibe para el peso respecto de la divisa norteamericana, a través de la cotización de acciones y bonos, pues este dólar implícito se calcula al dividir los precios en pesos de los activos por su valuación en dólares en Wall Street.

En este caso dicha expectativa devaluatoria asoma como un horizonte de “techo” para el incremento de precios. Hoy la brecha entre el “liqui” y el dólar en el mercado mayorista es de 34,5% ($11,93 y $8,87, respectivamente). Si no hay sobresaltos y la Base Monetaria crece a lo largo del año al mismo ritmo que las tasas del BCRA, la inflación se sostendrá por debajo de la de 2014 y en nivel similar a la de 2013, aunque dentro de los registros más elevados desde la salida de la convertibilidad y con un costo creciente para un BCRA cada día más endeudado.