Archivo de Tag: Estado

Emisión monetaria fuera de control

El primer bimestre del 2015 cerró con preocupaciones sobre el incremento en la emisión monetaria para financiar al sector público. La emisión de los primeros dos meses de este año es 4.60 veces superior al mismo período del 2014, al pasar de unos 4.800 a unos 22.000 miles de millones de pesos. Ante la falta de signos claros por parte del Gobierno sobre medidas para corregir los serios desequilibrios de la economía argentina, es normal que la tendencia de este comportamiento por parte del BCRA genere preocupaciones. ¿Puede esto impactar el nivel de precios? ¿Qué puede pasar con la deuda del BCRA (LEBACS)?

Es importante aclarar que la emisión para financiar al sector público no es igual a la expansión de la base monetaria. Que la emisión para financiar al sector público en el primer bimestre del 2015 haya sido 4.60 veces superior a la del 2014 no quiere decir que la base monetaria se esté expandiendo a ese ritmo. Financiar al sector público es uno de diversos motivos por los cuales la base monetaria puede expandirse o contraerse. El BCRA puede emitir pesos para financiar al tesoro y luego quitarlos de circulación minimizando el impacto sobre la base monetaria y sobre el nivel de precios. Por ejemplo, el BCRA emite pesos, se los entrega al Tesoro. El Tesoro los gasta y luego el BCRA los compra (quita del mercado) vendiendo LEBACS en el mercado financiero. De este modo se financia al tesoro al mismo tiempo que se restringe la expansión monetaria.

La base monetaria puede variar por 5 motivos: (1) compra de USD (divisas), (2) financiar al sector publico (Tesoro, etc.), (3) Pases financieros (operaciones con entidades financieras), (4) venta y compra de LEBACS (y NOBACS) y (5) otras operaciones. Cada uno de estos componentes puede ser positivo (expansión de la base monetaria) o negativo (contracción de la base monetaria). El neto de los cinco factores coincide con la expansión total de la base monetaria. El siguiente cuadro muestra desde el 2009 en adelante la expansión de la base monetaria (Exp. BM) junto a sus diversos componentes (en millones de pesos). Se ve que la emisión para financiar al sector público crece vigorosamente. De allí que se sostenga que la inflación tiene una explicación fiscal o se debe al déficit del tesoro y que a veces se confunda emisión para para financiar al tesoro con expansión de la base monetaria.


En el 2013 se aprecia un significativo salto en la emisión para financiar al sector público (alrededor de 2/3 ocurre en los últimos cuatro meses del año) al punto tal que supera a la expansión total de la base monetaria. El BCRA minimizó el impacto sobre la base monetaria vendiendo USD en el mercado. Ese año el BCRA perdió unos 12.700 miles de millones de USD en reservas; cuatro veces más que en el 2012. Con la salida de Marcó del Pont de la presidencia del BCRA y la llegada de Fábrega se cambia de política y en lugar de vender USD para minimizar el impacto sobre la base monetaria, se pasa a vender LEBACS. La velocidad a la que se perdían reservas en el 2013 no era sostenible. En el 2013, el BCRA pedía pesos contra la entrega de USD a cambio de expectativas de una devaluación (que ocurrió a principios del 2014). En el 2014 el BCRA pide pesos a cambio de altas tasas de interés; las LEBACS rinden entre 26% y 29%. Con un tipo de cambio que se devalúa a un ritmo menor, se puede obtener una ganancia financiera invirtiendo en LEBACS para luego comprar más dólares (si se recibe la autorización correspondiente). El siguiente gráfico muestra impacto sobre la deuda en LEBACS del BCRA.

El BCRA se enfrenta con un dilema al momento de decidir financiar al sector público. Si no se quitan los pesos emitidos de circulación, entonces los pesos que se utilizan para comprar bienes y servicios aceleran la inflación y los pesos que se utilizan para comprar USD afectan a la cotización del dólar blue; es decir, lo que no va a inflación va a tipo de cambio blue. Si el BCRA quiere evitar (o minimizar) el impacto sobre la inflación, entonces debe emitir LEBACS y quitar pesos del mercado financiero. Esto disminuye los ahorros (locales) disponibles al sector privado a la vez que eleva las tasas de interés. Las LEBACS (que no duran más de un año) están rindiendo entre 26% y 29%.

No es casualidad que el resultado sea una desaceleración y hasta caída de la actividad económica. Así como el ritmo de pérdida de reservas del 2013 no era sostenible, la emisión de LEBACS también tiene un límite. Este límite, sin embargo, es más difícil de identificar. Pero lo cierto es que eventualmente, el BCRA debe devolver el capital más el interés que el mercado asigna a las LEBACS. Una abultada emisión de LEBACS, por lo tanto, sugiere futuras presiones inflacionarias si la deuda en LEBACS se paga con emisión monetaria; menos inflación hoy a expensas de más inflación en el futuro.

¿Qué puede suceder con la emisión para financiar al sector público y la emisión de LEBACS para los próximos diez meses del 2015? Veamos un escenario, sencillo, para ilustrar la preocupación por la acelerada emisión para financiar al sector público en el primer bimestre.

  • A fines de febrero, la emisión para financiar al sector público llegó a los 22.000 miles de millones de pesos.
  • Ignorando que este es un año de elecciones donde el gasto público tiende a ser mayor, si se repite la misma emisión para financiar al tesoro que en el 2014, entonces el 2015 termina con una emisión total de 353.400 miles de millones de pesos para financiar al tesoro; más del doble que el año pasado (161.500 miles de millones de pesos).
  • Si en el 2015 la base monetaria se expande un 22% (similar a los dos últimos años), entonces el BCRA debe absorber unos 251.620 miles de millones de pesos extra; 2.60 veces la absorción realizada con LEBACS en el 2014.
  • Si las LEBACS rinden un 25%, entonces es necesario emitir 100$ en LEBACS por cada 80$ a quitar del mercado.
  • El stock de LEBACS en pesos a fines del 2014 es de 320.100 miles de millones de pesos.
  • Por lo tanto, la deuda en LEBACS se duplica en un sólo año.
  • Esto implica nuevos intereses por 62.905 miles de millones de pesos.

Las preocupaciones no solo son fundadas, sino que no es del todo claro que este panorama sea consistente con una desaceleración de la inflación en el mediano plazo.

Entendiendo al Nobel de Economía

El Nobel de Economía fue este año para Jean Tirole (Toulouse School of Economics.) Posiblemente un nombre desconocido fuera del ambiente económico a pesar de que su trabajo ronda las 80.000 citas. Si bien el comité otorgó el premio por sus contribuciones a las regulaciones de empresas bajo poder de mercado, su trabajo es más amplio como bien señala el afamado economista norteamericano Tyler Cowen.

El tecnicismo de los trabajos de Tirole (creciente matematización en el área de organización industrial con uso de teoría de juegos) hacen que sus contribuciones sean esquivas  a la opinión pública, pero su trabajo ha sido influyente en el marco regulatorio de servicios y utilidades en varios países de Europa. En resumen, el trabajo de Tirole muestra que no se puede aplicar el mismo marco regulatorio a diversas industrias y que regular los mercados es sumamente complicado.

Entre otros avances, el trabajo de Tirole (junto a varios co-autores a lo largo de su carrera) contribuyó a modernizar los modelos de regulación. En lugar de aplicar modelos con un contexto estático, Tirole admite que el contexto bajo el cual se toman decisiones cambie al incorporar teoría de juegos. Si ante la decisión de una gran firma con poder de mercado los clientes o el estado van a reaccionar, entonces la firma (y el regulador) deben tener esto en cuenta al momento de tomar sus decisiones.

El blog Marginal Revolucion del propio Tyler Cowen y Alex Tabarrok ofrece algunos ejemplos de las implicancias de su trabajo. En especial, por qué precios que a primera vista parecen ineficientes o discriminatorios, de hecho no lo son. A continuación tres casos que ilustran el trabajo que le mereció el Nobel al economista francés.

Renegociación de contratos

Si un gobierno contrata a un monopolista para que le provea bienes o servicios, al menos una de las partes tiene incentivos a romper el contrato para obtener mayores beneficios. Supongamos que el contratista, sabiendo que es el único oferente, decide apartarse del contrato y cobrar extra al gobierno, por ejemplo, por entregar el producto a tiempo. El contratista sabe que el gobierno, al no poder recurrir a otro proveedor, preferirá pagar el costo extra. De este modo el contratista gana terreno sobre el beneficio de su cliente.  Si en cambio el contrato resulta en grandes beneficios para el contratista, puede ser el estado quien luego de haber firmado el contrato retacee el pago. Dado que  el contratista no puede conseguir otro cliente, bien puede elegir reducir sus ganancias que abandonar el acuerdo por completo. Como diseñar estos contratos es uno de los casos en los que el trabajo de Tirole arroja luz. Por ejemplo, esto ayuda a entender por qué en algunas ocasiones el contratista recibe un acuerdo notablemente beneficioso. El miedo a perder la renta lo lleva a no apartarse del contrato pidiendo desembolsos extra o argumentando que han subido los costos.

Plataformas de mercado

Un mercado de plataforma es aquel donde una firma (Firma 1) diseña una “plataforma” sobre la cual tiene que hacer converger dos agentes económicos. Imaginemos el dueño de un bar (Firma 1) que ofrece la plataforma donde solteros y solteras pueden encontrarse. Dado que el proveedor obtiene beneficios de la participación de dos grupos, ¿cómo debe cobrar los servicios a cada uno de ellos? ¿Es discriminación cuando un bar no cobra entrada a las mujeres pero sí a los varones, o es una decisión de “eficiencia económica” donde por un motivo u otro se cobra más a un cliente que al otro? El problema es que el precio que el proveedor de la plataforma pide a uno de los participantes puede afectar la participación del otro participante por lo que la estrategia de precio al cliente A depende de la estrategia de precio al cliente B (y viceversa). Si los clientes masculinos del bar están dispuestos a pagar una entrada para buscar pareja, el dueño del bar puede maximizar sus ingresos cobrando entradas sólo a un grupo.

Otro ejemplo puede ser el de un centro comercial (plataforma) donde las grandes marcas pagan menores alquileres que las marcas menos conocidas. El objetivo de esto no es discriminar a favor de unas en contra de otras, es la capitalización que la marca conocida hace de atraer clientes al centro comercial beneficiando a las firmas menos conocidas. Lo que la marca conocida atrae es justamente el negocio al traer sus clientes. El proveedor de la plataforma se beneficia de este capital de la marca conocida al ofrecer un espacio común a las marcas menos conocidas, que pagan un premium por tener acceso a una población de potenciales clientes mayor. Un diario (plataforma), tiene dos clientes, los lectores y la venta de publicidad. Es factible que el diario maximize sus ingresos vendiendo el mismo a pérdida a los lectores para maximizar su llegada y obtener mayores beneficios por la venta de publicidad. Lo que a los ojos del regulador puede ser una actitud discriminatoria por parte del proveedor de la plataforma no es otra cosa que el resultado de capturar en los diferenciales de precios maximización de ganancias y diversas cualidades (como la capacidad de atraer clientes al centro comercial.)

Motivación Intrínseca y Extrínseca

En economía se sostiene que los incentivos definen el comportamiento de los agentes económicos. Pero en uno de sus papers más conocidos, Tirole sostiene que puede haber asimetría entre el incentivo esperado de quien impone una regla y quien la recibe. Un padre puede intentar incentivar a su hijo a obtener altas calificaciones en matemática ofreciendo un premio monetario. La intención de la regla es incentivar el estudio, pero la interpretación del hijo puede ser diferente. El hijo puede interpretar que él no tiene las cualidades para obtener una alta calificación por lo que intentará obtener el premio pero no volverá a tomar un curso de matemáticas, puede interpretar que el padre no confía en su juicio o hasta que está intentando controlarlo monetariamente. Si bien el incentivo está presente, la interpretación de la regla depende del contexto y es susceptible de variar según como sea subjetivamente interpretada por cada agente económico. El problema, por lo tanto, ya no es sólo de incentivos, sino de cómo garantizar que el mismo será interpretado de acuerdo a la intención original.

Los avances de Tirole no se limitaron al ámbito puramente teórico, sino que han influenciado en el marco regulatorio de diversos países. En un contexto donde la excesiva regulación en Argentina sólo tiene fracasos para mostrar, el trabajo de Tirole puede servir de recordatorio de los complicado que es regular mercados que a primera vista parecen cometer injusticias o discriminaciones.

Excel versus el mercado

En una expresión que se ha vuelto famosa, el actual ministro de economía Axel Kicillof habría dado a entender que hoy día es posible regular centralizadamente la economía dado que ahora tenemos planillas de cálculo como el Excel de Microsoft. Esta actitud del gobierno de intentar manejar centralizadamente la economía bajo la (errónea) concepción de que los costos determinan los precios muestran serios problemas de interpretación sobre el proceso de mercado. Sin embargo, este tema no es nuevo. En lo que se conoce como el “debate del cálculo económico en el Socialismo”, el problema de la planificación económica fue intensamente debatido durante la primer mitad del siglo XX. Parece ser que este viejo debate tiene aún mucho para enseñar a las autoridades económicas Argentinas. El problema no es si disponemos o no de poderosas planillas de cálculo, el problema es la imposibilidad de poder crear un mercado centralizadamente.

A principios del siglo XX tres autores ofrecieron una crítica similar y de manera independiente al socialismo, entendido este como una sociedad donde si buen existe propiedad privada en los bienes de consumo no hay propiedad privada sobre los bienes de capital y medios de producción: Ludwig von Mises, Max Weber, y Boris Brutzkus. Fue la crítica del primero la que tuvo mayor impacto en el desarrollo de la ciencia económica. La crítica de estos autores, especialmente la de Mises, fue tan simple como aguda. A diferencia de pequeñas tribus o familias donde sí puede haber un orden social sin mercado, las grandes sociedades necesitan del sistema de precios para poder organizarse de manera eficiente.

Los socialistas, critica Mises, son rápidos para señalar fallas del mercado, pero callan al momento de explicar cómo es que se podrá organizar de manera racional una sociedad numerosa sin la existencia de precios. Marx, quien no ofrece una explicación de cómo funcionaría el socialismo una vez que termina la etapa capitalista, se refería como “utópicos” a quienes sí intentaban imaginar el mundo socialista (por ejemplo Saint-Simon y Fourier). Sin el cálculo económico que indique qué actividades son socialmente útiles (ganancias) y qué actividades no son socialmente útiles (pérdidas) no es posible la organización económica eficiente en las grandes sociedades donde los intercambios son anónimos sin el íntimo conocimiento que puede haber entre miembros de una familia o pequeñas tribus. Podrá argumentarse a favor de otros principios de organización social, pero sostener que la organización económica es posible sin precios es inconsistente.

La literatura socialista pasó de describir sociedades imaginarias pero irreales y de criticar al capitalismo (término marxista para referirse al libre mercado de los economistas clásicos) a intentar resolver el desafío de Mises. Okar Lange y Wassily Leontieff sean quizás los autores socialistas más conocidos que intentaron resolver este problema. Entre las respuestas ofrecidas por el socialismo se encuentra el supuesto de información perfecta, aún presente en los manuales de texto que se utilizan para enseñar a las nuevas generaciones de economistas. Es cierto, se responde, que sin precios no es posible tener un orden económico. Pero si asumimos que tenemos conocimiento perfecto entonces podemos asumir equilibrio. Por lo tanto, la crítica de Mises es inválida dado que suponiendo información completa el problema desaparece. Hayek es quien responde a estas reacciones usando otro enfoque del mismo argumento de Mises, Weber, y Brutzkus.

La réplica de Hayek puede resumirse en cuatro puntos: (1) La cantidad de información necesaria y las restricciones de capacidad de cálculo disponible son prohibitivas para este proyecto. Incluso aceptando el supuesto de información perfecta, sería imposible procesar toda la información. (2) El supuesto de información perfecta es inválido. El problema, como se adelanta Mises a sus críticos, no es asumir equilibrio, sino explicar la transición al equilibrio. Así como no se puede abrir una lata suponiendo el abrelatas, no se puede resolver el problema económico asumiendo que estamos en equilibrio. Esto no es otra cosa que asumir la solución del problema en lugar de ofrecer una solución en concreto. El supuesto de información perfecto no simplifica el problema a resolver, lo transforma en otro problema haciendo del mismo un escenario irrelevante para el debate. De allí el interés de los Austriacos en el problema de transición al equilibrio (proceso de mercado) en lugar del énfasis en las condiciones de equilibrio. (3) Hayek distingue (ciertamente con algo de confusión) entre información y conocimiento. Información es un concepto cuantitativo, como precios o cantidades. Es esto a lo que los socialistas se referían con el supuesto de información perfecta. Pero conocimiento es un concepto cualitativo, y como tal no puede ser completo (perfecto) ni incompleto (imperfecto.) El saber andar en bicicleta, así como el saber manejar una empresa de manera exitosa, no es un problema de información, es un problema de conocimiento que no es susceptible de ser puesto en una planilla Excel. Esta distinción es importante, dado que en el mercado son los empresarios (no los pseudo-empresarios que buscan el favor del gobierno a expensas de sus clientes) quienes deben interpretar correctamente los desequilibrios del mercado para descubrir oportunidades de ganancias que se traducen en crecimiento y desarrollo de largo plazo. En otras palabras, Excel no puede resolver el problema de mercado que deben resolver los empresarios dado que se requiere de interpretación y conocimiento, no de datos numéricos. De poco sirve que el equipo económico tenga toda la información si es incapaz de interpretarla correctamente. En otras palabras, la filosofía de la planilla Excel deja fuera del mercado al motor del crecimiento al no considerar el proceso de descubrimiento en que se encuentran inmersos los empresarios.(4) Esta información y conocimiento, agrega Hayek, no existe por fuera del mercado. Sin mercado esta información no existe dado que es el mismo proceso de mercado el que genera la información y conocimiento que los agentes económicos utilizan diariamente. Para Hayek el dilema no es planificar o no planificar la economía, sino si va a haber un solo planificador centralizado o muchos descentralizados.

Como se puede apreciar, una parte importante del socialismo se quedó únicamente con el primer punto de Hayek (que es más ilustrativo que un argumento de fondo.) Si reconocemos los otros puntos como problemas serios a tener en cuenta, entonces nos encontramos que con su planilla Excel y el programa de precios cuidados el gobierno intenta construir un auto sin motor (empresarios) sin que siquiera haya caminos (mercado) que nos indiquen el camino correcto a seguir. No es casualidad que el auto tenga un pobre desempeño y no esté claro a dónde nos quiere llevar el chofer de turno. Es una confusión conceptual confundir precios regulados o cuidados con precios de mercado. Los precios que proveen información útiles son los que surgen de intercambios voluntarios en el mercado, no los impuestos por el gobierno. Utilizar la misma palabra “precio” para describir dos fenómenos distintos puede confundir a quien se arroga el derecho de manejar el destino económico de miles de habitantes. Es una ilusión sin fundamento creer que la información que surge de precios de mercado puede ser reemplazada por precios ficticios sin perder la fuente de la información misma. Lo que el equipo económico inserta en sus planillas Excel no son precios, son expresiones de deseo alejadas de la realidad económica.

Si bien la tecnología ha avanzado y hoy tenemos planilla de cálculo como Excel, las ideas han evolucionado. Hoy día el término socialismo ya no se asocia con una sociedad sin propiedad privada sobre los factores de producción, sino con un sistema de mercado donde el gobierno redistribuye lo que el sector privado produce. Este no es un retroceso menor en la postura socialista. Cuatro nombres fuertemente asociados al liberalismo, como Adam Smith, von Mises, Hayek y Milton Friedman no se oponían a la presencia de ciertos programas sociales que no invadan al mercado y la esfera privada. Smith, por ejemplo, estaba a favor de la educación (primaria) pública, aunque no necesariamente por motivos redistributivos. Mises estaba a favor de subsidiar ciertas actividades artísticas como la ópera -de la cual era asiduo consumidor. Hayek, en su The Constitution of Liberty, ofrece numerosos ejemplos de programas sociales compatibles con los principios del liberalismo clásico. Finalmente, Friedman es conocido por proponer un sistema de subsidio a la educación basado en vouchers. Sistema que dado el frío paro educativo de este año, debería ser seriamente considerado por políticos y sindicatos si son honestos en sus manifestaciones a favor de la calidad educativa de este país.

Ciertamente los programas socialistas piden por intervenciones más severas que las aceptadas por estos autores, pero es un olvido tan oportuno como injusto por parte de los socialistas ignorar estos aspectos del liberalismo clásico. No es, entonces, que el liberalismo se haya acercado al socialismo, es que el socialismo se ha acercado al liberalismo. Suecia o Noruega, países utilizados en numerosas ocasiones como ejemplo por los socialistas contemporáneos, se encuentran entre los países más libres en términos económicos del mundo. Ante la imposibilidad de ofrecer respuestas al desafío económico del planeamiento centralizado, el socialismo ha adoptado un discurso de superioridad moral que le evita tener que argumentar en términos económicos y persistir en los daños de sus propias políticas económicas. Las políticas públicas y los planes económicos, sin embargo, no se evalúan por sus intenciones, se evalúan por sus resultados. El problema de la planilla Excel no son sus intenciones, el problema es que no es una herramienta que genere buenos resultados económicos.

Los inocultables problemas económicos de Argentina tienen su origen en un problema mucho más profundo que los datos a poner en una planilla Excel. El problema de fondo es una confundida lectura de cómo funcionan los mercados al servicio de financiar déficits fiscales insostenibles del clientelismo político.