El real: ¿dejar pasar o acumular?

La caída del real acumulada en el año es del 16%, aumentando la merma de los últimos 12 meses al 27%. La única moneda que ha superado la caída del real ha sido el rublo. Es cierto que mucho tiene que ver la fortaleza del dólar, pero aquellas economías más vulnerables en el actual contexto tienen todas las de perder.

¿Hay que acumular e invertir en esa moneda, o dejar pasar la oportunidad porque pensamos que la tendencia puede continuar? Respuesta: mucho tendrá que ver qué es lo que hará la autoridad monetaria después del cierre de trimestre. Se especula que el Banco Central dejará de apoyar a su propia moneda, dejándola flotar y que el mercado fije su precio justo. ¿Hay más devaluación por delante? ¿O se trata solamente de rumores? En caso de ser cierto deberíamos esperar una continuación de la caída. Goldman Sachs pronostica un tipo de cambio de USDBRL 3,35 para dentro de los próximos 12 meses. Continuar leyendo

Petrobras: ¿está para comprar?

Muchos se preguntan estos días si a los precios actuales tiene sentido invertir unos pesos en Petrobras.  Y eso nos lleva a formularnos preguntas adicionales. Por ejemplo:

¿Compraría Ud. la acción de una compañía cuyas acciones otrora fueran unas de las más representativas de los mercados emergentes, en un momento en el que ni uno ni otro atraen por sí mismos y se encuentran a la cola de las preferencias de los inversores globales?

¿Compraría Ud. la acción de una compañía en un mercado que recorta inversiones a nivel mundial por los bajos precios del petróleo, el commodity que más se ha debilitado en el último año? Continuar leyendo

Deuda absoluta y deuda relativa

Ante la finalización de la segunda etapa y habiéndose cumplido los plazos para el desembolso del tercer tramo, los organismos que financian a Grecia han decidido una vez más otorgar un perdón y posponer por 4 meses algún tipo de definición crítica a la espera del cumplimiento de una serie de medidas impuestas por la Troika (Banco Central Europeo, Comisión Europea y Fondo Monetario Internacional). Medidas bastante contrarias a las promesas electorales de Syriza, pero mucho más cercana a la realidad para poder patear nuevamente adelante el problema.

En términos absolutos, el monto de deuda es liderado en el mundo por EE.UU. Pero el verdadero análisis es mirarlo en términos relativos a su producto interno bruto (PIB).

Bajo este análisis, Japón lidera el ránking: pasó el umbral del 100% del Producto Interno Bruto en 1997 y continuó creciendo hasta el 237% del PIB (según cifras de 2013). Continuar leyendo

¿Qué nos dice la curva de rendimientos de Argentina?

Algo está pasando en el mercado de renta fija de Argentina. Hemos detectado un inusitado optimismo por los bonos en dólares soberanos domésticos en los últimos meses.

El riesgo de crédito es la percepción del mercado sobre la probabilidad de default e incumplimiento de los pagos prometidos. Y este último ha disminuido considerablemente aunque sigue siendo elevado.

Este, se mide a través del riesgo país y por el índice Emerging Markets Bond Index, o EMBI+ de JPMorgan. Registra la diferencia de tasas de interés que pagan los bonos soberanos en dólares de Argentina y las que pagan los bonos del Tesoro norteamericanos (Treasuries). El riesgo país se encuentra apenas 300 puntos básicos por encima del promedio de emergentes (EMBI+), en torno a los 700 puntos. El riesgo país retrocedió a niveles que no se veían en los últimos años, alejándose de Ecuador y Venezuela, que hasta el año pasado igualaban o incluso estaban por debajo de los valores que tenían los títulos argentinos. Continuar leyendo

Grecia busca de su destino

Hace bastante tiempo que se habla de la posible salida de Grecia de la Eurozona (Grexit) y de sus posibles consecuencias. Sin embargo, en esta oportunidad nos encontramos con 2 nuevos factores: 1) Hay un nuevo Gobierno democrático, con una plataforma concreta contra los planes de austeridad impuestos por la Troika para conceder asistencia financiera. Queda claro que el auxilio financiero a cambio de ajustes económicos no le ha permitido a Grecia volver a crecer. De hecho lo único que ha crecido es la deuda externa; 2) Nunca las posiciones de las partes involucradas estuvieron tan distantes. Tanto Yanis Varoufakis, Ministro de Finanzas Griego, como Wolfang Schaeuble, su contraparte Alemana, se mantienen intransigentes en sus posiciones. Los griegos quieren rever los compromisos asumidos en el último salvataje financiero, mientras que los alemanes quieren que cumplan las condiciones comprometidas.

Los mercados, a esta altura están premiando el dialogo. Mientras exista comunicación no habrá impactos fuertes en los precios de las acciones y títulos de deuda.

Sin embargom estos días serán fundamentales: para fines de febrero debería haberse logrado por lo menos una hoja de ruta sobre los próximos pasos y la discusión debería haber finalizado con un acuerdo final no más tarde de mayo, ya que a partir de allí hay importantes vencimientos de deuda.

El nuevo gobierno heleno quiere un préstamo puente para poder organizar sus finanzas sin comprometerse en ningún aspecto y poder reorganizar su deuda. Este planteo ha tenido un frio recibimiento por parte de las autoridades de la Eurozona que no están dispuestas a poner plata buena sobre plata mala.

Fuera de la Eurozona, Estados Unidos ha expresado a Europa la conveniencia de llegar a un acuerdo razonable para afianzar la Comunidad Europea, mientras que Rusia se mantiene ajeno, concentrado en sus propios problemas.

¿Y China? Podría ser una opción. Si Grecia saliera de la Eurozona, el Euro se debilitaría inicialmente; pero en un mediano plazo se fortalecería. ¿Qué le convendría al gigante asiático? Podría la salida de Grecia disparar la desintegración de la Eurozona y dejar a China como el único contendiente (por tamaño económico) de EE.UU.?

Esta semana, en un almuerzo un empresario europeo me dio su punto de vista: “La salida de Grecia de la Eurozona no será un triunfo de Grecia sino la derrota política del proyecto del mercado común. Y desde esa perspectiva no creo viable su salida”.

Lo sabremos en poco tiempo.

Grecia en busca de su destino

Hace bastante tiempo que se habla de la posible salida de Grecia de la Eurozona (Grexit) y de sus eventuales consecuencias. Sin embargo, en esta oportunidad nos encontramos con 2 nuevos factores:

1)       Hay un nuevo Gobierno democrático, con una plataforma concreta contra los planes de austeridad impuestos por la Troika para conceder asistencia financiera. Queda claro que el auxilio financiero a cambio de ajustes económicos no le ha permitido a Grecia volver a crecer. De hecho lo único que ha crecido es la deuda externa.

2)       Nunca las posiciones de las partes involucradas estuvieron tan distantes. Tanto Yanis Varoufakis, Ministro de Finanzas Griego, como Wolfang Schaeuble, su contraparte Alemana, se mantienen intransigentes en sus posiciones. Los Griegos quieren rever los compromisos asumidos en el último salvataje financiero, mientras que los alemanes quieren que cumplan las condiciones comprometidas.

Los mercados, a esta altura, están premiando el diálogo. Mientras exista comunicación, no habrá impactos fuertes en los precios de las acciones y títulos de deuda (ex Grecia).

Sin embargo estos días serán fundamentales: para fines de febrero debería haberse logrado por lo menos una hoja de ruta sobre los próximos pasos y la discusión debería haber finalizado con un acuerdo final no más tarde de mayo, ya que a partir de allí hay importantes vencimientos de deuda.

El nuevo Gobierno heleno quiere un préstamo puente para poder organizar sus finanzas sin comprometerse en ningún aspecto y poder reorganizar su deuda. Este planteo ha tenido un frío recibimiento por parte de las autoridades de la Eurozona que no están dispuestas a poner plata buena sobre plata mala.

Fuera de la Eurozona, Estados Unidos ha expresado a Europa la conveniencia de llegar a un acuerdo razonable para afianzar la Comunidad Europea, mientras que Rusia se mantiene ajena, concentrada en sus propios problemas.

¿Y China? ¿Podría ser una opción para Grecia? Si saliera Grecia de la Eurozona, el Euro se debilitaría inicialmente, pero en un mediano plazo se fortalecería. ¿Qué le convendría al gigante asiático?  ¿Podría la salida de Grecia disparar la desintegración de la Eurozona y dejar a China como el único contendiente (por tamaño económico) de EEUU?

Esta semana, en un almuerzo, un empresario europeo me dio su punto de vista: “La salida de Grecia de la Eurozona no será un triunfo de Grecia sino la derrota política del proyecto del mercado común. Y desde esa perspectiva no creo viable su salida”.

Lo sabremos en poco tiempo.

¿Qué dicen los mercados de Venezuela?

Venezuela 2015: escasea desde la leche hasta el papel higiénico. Los pañales tienen que ser comprados con la ecografía o la partida de nacimiento del niño. El gobierno afirma que la inflación es de 64%, pero estimaciones privadas hablan de más del 100% anual. Recesión. Expropiaciones. Embates contra empresarios privados a punto de encarcelarlos si no cumplen con el normal abastecimiento. Brechas cambiarias que ya nadie sabe a cuánto ascienden por la multiplicidad de tipos de cambio existentes. Los problemas saltan a la vista ante las largas colas para comprar alimentos, sumados a los cortes de luz cotidianos.

Los bonos de Venezuela operan a valores de recuperación (recovery value), es decir, al valor que se cree podría recuperar la inversión realizada. Asumen la hipótesis de una reestructuración. Los bonos largos (con vencimiento entre 2020 y 2038 cotizan a un valor entre USD 34 y USD 41, apenas por encima de valores de default con rendimientos anuales de entre 20 y 30%. Más aún para el tramo de más corta duration debido a que la curva se encuentra invertida.

Las Reservas Internacionales, a pesar de haber aumentado unos USD 4 Bn. por el swap realizado con China, caso muy similar al de Argentina, se agotarían en el lapso de dos años teniendo en cuenta los vencimientos de la deuda soberana.

La caída del precio del petróleo ha dejado sus secuelas. Entrando en una profunda recesión de la cual no saldría antes de un plazo de dos años, Rusia ha sido ampliamente afectada. Petrobras de Brasil ha recibido un downgrade en la semana y podría ser rebajada por Fitch a bono basura en su próxima revisión. Venezuela no escapa a esta coyuntura, menos aún porque es la economía más dependiente de las tres de los ingresos en concepto de impuestos y de exportaciones de gas y de petróleo crudo y refinado. Continuar leyendo

¿Podrá Syriza cumplir con sus promesas?

Luz verde para la izquierda en Grecia. En las últimas elecciones generales en donde se votaron los representantes parlamentarios, el partido Syriza -de claro corte anti-austeridad- fue elegido con 149 bancas en el nuevo parlamento (36,4% de los votos). Junto a la alianza hecha con Griegos Independientes a posteriori, el nuevo bloque logró reunir 162 bancas.

La votación parlamentaria en primera ronda será el día 6, en la cual necesitaría 180 diputados (ahora tiene 162, 149 suyos y 13 de Griegos Independiente), por lo que necesitaría más apoyos. La segunda votación es el día 12 de febrero. Pero el gabinete ya fue conformado y anunciado y la sorpresa ha sido negativa para los mercados dado que el nuevo premier ministro griego nombró un equipo de trabajo con personas de mucho sesgo anti-austeridad. A pesar de las advertencias de los políticos de la Eurozona y los mercados, reafirmó su objetivo de adherirse a las promesas electorales que son de público conocimiento.

Grecia debe pactar con la Troika (Comisión Europea, Fondo Monetario Internacional y Banco Central Europeo) una prórroga del rescate antes del 28 de febrero. Por eso el mundo mira preocupado por las posibles aristas y el  impacto de la victoria del partido Syriza si toma las medidas que prometió tomar durante la campaña política. Alexis Tsipras consiguió el apoyo necesario asegurándole al pueblo el fin de la austeridad con un programa de gasto social de 11,5 billones de euros, aumentos de sueldos y nuevos planes sociales. Está claro que se opone a las medidas de austeridad que impusieron los inversores internacionales para el rescate financiero sobre Grecia.

Pero nos preguntamos si podrá volver a dar un paso atrás sabiendo el fracaso de las anteriores políticas de relajamiento en el gasto público y el desboque de su deuda externa. La situación no es nada fácil. Basta con mirar los números de algunas consultoras especializadas para saber que la macroeconomía está en serios problemas y dilatar los ajustes no harán más que patear nuevos problemas a futuro. Con el desempleo en 26% y una deuda del 175% del PBI, el país recién el año pasado ha dejado atrás una severa recesión de más de seis años seguidos, desde 2008 hasta 2013 inclusive.

Grecia contrajo una deuda que asciende a 412 billones de euros, que representa 175% de su PIB y a su vez, los intereses que paga por ella equivalen al 4,3% de su PBI. El 80% de la misma, según AndBank, está en manos de organismos oficiales, lo que facilita una reestructuración.

Grecia ya recibió un alivio notable con la quita aprobada en 2011, pero debe volver a renegociar la deuda pública y aliviar los términos del rescate. Un descuento como el que descuenta el mercado no será suficiente. Al cierre de esta nota, los bonos cortos a 3 años cotizan con un rendimiento del 15%.

Syriza ha moderado su discurso en los últimos dos años porque antes afirmó que no había que pagar la deuda porque era ilegítima y dio señales de que quiere permanecer en la zona euro. Es por eso que desearía reestructurar el pago de la deuda minimizando el daño sobre los acreedores. Al tiempo que las políticas de ajuste y reformas se apacigüen y reducir el impacto social de la crisis volviendo al crecimiento. Demasiados objetivos para instrumentos más restringidos que antes. Entre los objetivos pretende gastar 2 billones de euros para dar luz gratuita a 300.000 hogares sin ingresos, así como vales de comida y de transporte público para los más necesitados.

En algún momento Alemania amenazó a Grecia con la expulsión de la Eurozona, pero solo fueron amenazas. El calendario de vencimientos de corto plazo es elevado. Y el 28 de febrero expira el rescate europeo: Grecia oficialmente no ha pedido dicha extensión. Las negociaciones pueden durar meses, y estarán asociadas con volatilidad en los mercados financieros, lo cual no es positivo para nadie.

¿Pueden las compras del BCE aliviar las tensiones? Solo si hay acuerdo previo entre Atenas y la Troika y limitado a que no puede superar el límite impuesto del 33% de la deuda en circulación.

El gran dilema en el cual la Troika hace hincapié es de dónde podrá recaudar lo necesario para cumplir con el presupuesto y sus promesas. Es posible una salida de Grecia del euro, pero antes se hará todo lo posible para que no salga, que es el escenario base. Europa no quiere que Grecia salga del euro: los potenciales riesgos que supondría la ruptura del euro son demasiado elevados para permitirse provocar tal daño. Pero Syriza tiene otras prioridades en la cabeza.

Syriza tiene como objetivo liberarse de las condiciones que la Troika le impone. Pero Grecia también necesita ayuda de sus acreedores, una nueva línea de crédito y que el BCE inyecte dinero a los bancos griegos. Aunque ninguna de estas medidas salvará a la economía griega, podría comprar tiempo para lograr resultados. Alemania, por su parte, se mostró favorable a la extensión del actual rescate financiero de Grecia, pero volvió a instar a Atenas a que cumpla con los compromisos asumidos.

Se han levantado voces a favor de las medidas anti-austeridad, como el presidente de Francia, quien mostró total apoyo al nuevo gobierno, y en contra, como el vocero del gobierno alemán y el canciller de Finlandia, quienes creen que el país heleno debe continuar con los compromisos asumidos por el anterior presidente, el conservador Andonis Samarás. El FMI también se mostró duro y dijo que Grecia deberá cumplir las reglas de la Eurozona y recomendó que el país poner en marcha una reforma del aparato estatal, reforma impositiva y la reducción de plazos judiciales que no son medidas de austeridad, sino reformas estructurales.

Syriza no contempla de momento el abandono de Europa ni salir de la Eurozona, pero es una posibilidad que inquieta a muchos por ser un escenario desconocido que volvería a despertar dudas sobre la fortaleza y supervivencia de la unión monetaria. Los mercados, a diferencia de 2012, tampoco contemplan esa posibilidad: el escenario más probable y el esperado por el mercado en general, es que los acreedores amplíen los vencimientos del pago de la deuda y ofrezcan tasas de intereses más bajas.

Mercados accionarios: emergentes en duda

Vientos de cambio están soplando para los mercados emergentes, afectados por muchos factores coyunturales en un mundo aquejado por débiles tasas de crecimiento y fuertes bajas en los precios de los commodities.

El impacto en precios y la volatilidad será mayor en aquellos países que no han logrado llevar adelante reformas estructurales en pos de una mayor competitividad y que no han sabido o no han podido aprovechar la bonanza de los altos precios de los commodities para crecer en reservas, mejorar el perfil de endeudamiento e incluso armar fondos soberanos y/o anticíclicos.

Recordemos que los altos precios de los commodities permitieron a muchos países cambiar reservas y productos naturales por activos financieros. Luego de un período de 17 meses consecutivos de entradas netas positivas de flujos en portafolio hacia los mercados emergentes, estos se tornaron negativos por un total de USD 11.500 M en el pasado mes de diciembre, según el Instituto de Finanzas Internacionales. Así se observó la primera contracción desde el año 2013, cuando se anunció una posible reducción en el programa de estímulos monetarios de la Reserva Federal.

flojos de cap a emergentes

A nivel regional, Europa emergente fue la más afectada, seguida de África, Medio Oriente y Latinoamérica. México, Brasil y Sudáfrica fueron los países emergentes en forma individual que registraron las mayores salidas de capitales en diciembre, entre las ocho economías de mayor atractivo para los inversores.

El deterioro del sentimiento de los inversores se debe en parte de las presiones económicas en Rusia y su impacto en la caída de los precios internacionales del petróleo. El mercado de deuda fue el más afectado debido a que se registró una salida de flujos en diciembre por USD 7.800 M. En tanto que del mercado de acciones salieron USD 3.700 M.

¿Volverán estos capitales? No creemos que a corto plazo lo hagan, menos aún si el índice DXY de dólar multilateral sigue estando firme (un dólar más caro aún es nuestro escenario base).

El riesgo a que sigan reduciéndose los flujos de fondos de países emergentes continúa presente, y más aún frente a un contexto en el que los mercados esperan la decisión de la FED en cuanto a una suba en las tasas de interés y con muchos países europeos (periféricos) nuevamente con algunos problemas económicos.

Los mercados de renta variable (acciones) de países emergentes son mucho menos líquidos y profundos que sus contrapartes del G3 y, a esto, se suma que el floating (porcentaje del capital que cotiza en la bolsa) es muy bajo, así como la dispersión del capital. Esto hace que las salidas de fondos impacten muy fuerte en los precios, aun cuando sean bajas en comparación con la capitalización del mercado.

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Los llamados BRIC, compuestos por Brasil, Rusia, India y China fueron elegidos por la abundancia de commodities y su mano de obra y costos más baratos, así como escala su de mercado, basada principalmente en la población. Pero los commodities se encuentran envueltos en una dinámica bajista y sin vistas a recuperar terreno perdido dada la sobreabundancia de petróleo y commodities agrícolas, y sin inflación en países desarrollados que impulse la demanda de metales preciosos. El mundo cambió y posiblemente estemos asistiendo a un nuevo ciclo de precios de materias primas bajas por un tiempo, un ciclo secular que impactará mayormente en países que no han aprovechado el momentum positivo de los términos de intercambio.

Desafío a la Eurozona: ¿sale Grecia?

Para entender la situación de Grecia hay que partir de la base que desde su incorporación al Euro ha tenido innumerables dificultades para impulsar su economía; y por más préstamos blandos e inversión en infraestructura que ha tenido no ha logrado ensamblarse adecuadamente al resto de las economías europeas.

Desempleo, sindicatos, pensiones, tamaño del estado, productividad, etc., han sido los temas de agenda de los gobiernos griegos en los últimos años. Pero la fortaleza del Euro, útil para Alemania, ha ido socavando las posibilidades de competir de Grecia y ha afectado el flujo de ingresos por turismo.

El candidato oficial a la presidencia, el ex comisario europeo Stavros Damis, fracasó en su intento por acceder al poder. En la tercera y última vuelta de la elección presidencial, Dimas obtuvo 168 votos, 12 menos que la mayoría necesaria (de 180) para ser elegido.

Alexis Tsipras, dirigente del partido de izquierda radical Syriza, y el favorito en las encuestas, proclama  terminar con las políticas de austeridad que impone la troika para seguir financiando el déficit y refinanciando su deuda.  Es decir, desandar las medidas de ajuste que les han impuesto el BCE y el FMI. Continuar leyendo