Emergentes en problemas

El mundo no atraviesa un buen momento en materia de crecimiento y el año 2014 está plagado de dudas, muchas de ellas originadas por los países emergentes.

Si hay una economía desarrollada que tracciona es la de EEUU, ya que Europa coquetea con la idea de una deflación y de una posible tercera recesión desde el año 2009: aunque la probabilidad se ha alejado en el último mes, nos preocupa la salud de Alemania específicamente, el corazón mismo de la Eurozona.

Se estima que el mundo crecerá apenas 1.8% este año, en baja respecto al 2,0% que según el grupo de países del G20 tenía como expectativa a mediados de año. La OCDE también había recortado sus previsiones. Continuar leyendo

El impacto de los estímulos financieros

Desde la crisis del año 2008, los bancos centrales de los países desarrollados fueron imprimiendo a sus economías una impronta única y nunca antes vista a sus políticas monetarias expansivas, en un esfuerzo histórico para apuntalar a sus alicaídas economías.

Pero, en una menor o mayor proporción, es sabido que el esfuerzo en bajar tasas de interés y emitir dinero como nunca antes lo habían hecho para comprar todo tipo de bonos soberanos y cuasi soberanos, termina derivándose hacia otros destinos, distintos a los del objetivo de la política económica original.

Y los mercados se han vuelto adictos a alguna forma de inyección de liquidez para poder seguir incrementando los precios en los propios mercados, siempre y cuando esta acción se vea acompañada con los resultados corporativos o el flujo de caja, como para no inflar los precios en forma desconectada de los fundamentals de las empresas. Sólo para acompañarlos.

El dinero abundante y barato termina siendo sinónimo de subas en los activos de riesgos. El problema es cuánto. Es una pregunta que muchas veces uno se hace, así como uno quisiera a ciencia cierta saber cuántos contratos de barriles de petróleo son comprados o vendidos en forma genuina, para entregar o comprar el commodity, y cuántos son los restantes contratos que son pura especulación del mercado. JP Morgan se animó a afirmar que el 32% del actual nivel del S&P 500 tiene su origen en las políticas expansivas de la Reserva Federal.

El múltiplo de precio a ganancias por acción (price to earnings) del índice S&P 500 forward 12 meses hacia adelante aumentó 5 puntos, es decir pasó de 10,5x a finales de 2008 a 15,5x del año pasado. Se llama “expansión de múltiplos” cuando el mercado está dispuesto a convalidar mejores ratios y expandir los precios más allá de sus fundamentos. Y eso es lo peligroso, es decir saber cuánto se aleja ese ratio de lo normal, o cuánto se expande por encima de los niveles de otros años atrás.
Se trata de un “efecto riqueza” que sería responsable de 650 puntos de índice, es decir 32% del nivel actual del índice S&P 500, si tomamos en cuenta que existe en torno a USD 29 Billones de valor. Actualmente en acciones, la expansión de múltiplos habría implicado un impulso de la riqueza patrimonial de USD 9 Billones.

Aunque debemos mencionar dos cosas. Que el punto de partida era muy bajo y que parte de ese efecto riqueza no es más que recuperación del terreno perdido y que otros efectos contribuyeron para que eso sucediera. Es decir, que gran parte de esa expansión o convalidación de múltiplos representa una mejora y consolidación en las condiciones macroeconómicas de EE.UU., por lejos la mejor zona para invertir en acciones debido a la situación comparada con la Eurozona y Japón. Actualmente el indicador de precios a ganancias por acción (price to earnings) del S&P 500 es de 16.78x.

price to earnings
El dinero barato y abundante también se derivó a inflar (o recomponer en parte) los precios de las viviendas  en EE.UU. Se estima que incrementó 10% el precio de las viviendas y 20% las propiedades comerciales. Siendo el universo de viviendas de EE.UU. de USD 22 billones  y un mercado de propiedades comerciales de USD 2.3  billones el incremento debido a la ayuda de la Fed sería de USD 2 billones.

Y ahora que terminó el QEIII, ¿qué pasará? A menos de dos días de anunciarse el final del tercer programa cuantitativo de dinero de la Reserva Federal de EE.UU., el Banco de Japón elevó su propio programa de monetización. Si había alguna duda de que el dinero abundante y barato iba a seguir estando presente, el Banco de Japón se encargó de reafirmar las expectativas. Esto calmó los ánimos y las dudas, y proveerá de otro justificativo como para seguir impulsando el precio de los activos de riesgo en todo el mundo, acompañado por los esfuerzos del Banco Central Europeo en darle un punto final al peligro de entrar en recesión y deflación en la Eurozona.

Brasil: el desafío de impulsar el crecimiento con la misma ideología populista

Con apenas el 51,6% de los votos en la segunda ronda, la presidente Dilma Rousseff fue reelegida frente a la alternativa más conservadora y ortodoxa representada en la figura de Aécio Neves.

En los últimos meses, los distintos activos de riesgo de renta variable (acciones) como los bonos largos tanto soberanos como corporativos habían ido moviéndose al ritmo de las encuestas, que tenían un final abierto pero que se inclinaban por la mínima diferencia por la reelección de la actual Presidente.

Pero algunos votaron en los mercados en forma anticipada, un escenario que nunca se dio. La erosión de valor en aquellos activos brasileños de riesgo que produjo el día lunes posterior a la elección fue muy impactante, con el Bovespa cayendo 6%, el real depreciándose 3% e infligiendo en un solo día 15% de caída en el valor de la compañía cotizante estatal Petrobras, referente de lo que el actual partido había ido haciendo en los últimos años en materia de política económica: una política heterodoxa plagada de subsidios cruzados. Continuar leyendo

Un mundo más desigual

El jueves de la semana pasada, la Presidenta de la Reserva Federal de EE.UU., Janet Yellen, dio una conferencia sobre desigualdad en la Reserva Federal de Boston. Fue contundente. Dijo que la desigualdad en EE.UU. es la peor en un siglo y amenaza la democracia. Sus dichos vienen a cuestionar muchos de los preconceptos que existen en torno a una sociedad más igualitaria en la mayor economía del mundo.

A partir de las medidas monetarias adoptadas para combatir la peor crisis económica financiera desde los años 30, hemos visto apreciarse el valor de los activos, llámese acciones, propiedades, bonos, etc. Esto tiene un doble efecto: por un lado aumenta la riqueza de los dueños de los activos, y por el otro aleja a quienes tienen menores recursos de acceder a estos activos.  Es decir, el efecto de las políticas monetarias expansivas produjo una ganancia artificial en los hogares de estratos sociales más altos. Por supuesto, la Reserva Federal lanzó estos agresivos programas acomodaticios para cumplir con su Carta Orgánica, ya que una de sus obligaciones es pugnar por el pleno empleo.  Sin embargo, el efecto secundario ha sido generar mayor desigualdad.

Medición tradicional

El índice que mide la desigualdad de ingresos en una economía es el índice de Gini: mide hasta qué punto la distribución del ingreso entre individuos u hogares dentro de una economía se aleja de una distribución perfectamente equitativa. Para la medición de los ingresos se utiliza el ingreso per cápita familiar, que surge de dividir el ingreso total del hogar en la cantidad de miembros que lo integran.

Asociado a este concepto, la curva de Lorenz muestra los porcentajes acumulados de ingreso recibido total contra la cantidad acumulada de receptores, empezando a partir de la persona o el hogar más pobre. El índice de Gini mide la superficie entre la curva de Lorenz y una línea hipotética de equidad absoluta, expresada como porcentaje de la superficie máxima debajo de la línea: un índice de Gini de 0 representa una equidad perfecta, mientras que un índice de 100 representa una inequidad perfecta.

Detrás de todas estas variables se encuentra la igualdad  y el acceso a las oportunidades para poder escalar de una clase social a otra, algo por lo cual EE.UU ha sido tradicionalmente referente. Que se mencione que los estadounidenses ya tienen relativamente pocas posibilidades de avanzar económicamente, y que el problema puede estar empeorando, es motivo de análisis.

El análisis de Yellen

Las cuatro fuentes de oportunidades económicas según Yellen son: los medios para criar a los hijos, el acceso a la educación, ser propietario de una pequeña empresa y la herencia.

En relación al financiamiento público para la educación temprana, el mismo no aumentó desde la recesión del 2009 en EE.UU. y el costo de la educación superior sigue aumentando, dos aspectos pendientes para reducir la desigualdad. Por el contrario, las ganancias de riqueza prevenientes de herencias están menos concentradas que a nivel  global. El promedio de edad para recibir una herencia es de 40 años.

Analizando los números se concluye que la distribución de la riqueza se concentra en el tiempo: la proporción de la riqueza en manos de la mitad inferior de los hogares se redujo de 3% en 1989 a 1% en 2013, según la Encuesta trienal sobre Finanzas del Consumidor de la Reserva Federal (una encuesta de 6.000 hogares).

Lo positivo es que se sinceró, algo que no se ha visto en los últimos años: remontando un poco en el tiempo, encontramos que el anterior Presidente de la Fed, Ben Bernanke, dedicó un discurso a la desigualdad recién en el año 2007. Nada de ahí en más.

Recordemos que la desigualdad en la distribución del ingreso de una sociedad afecta al desarrollo del país dado que junto con el crecimiento del producto es uno de los factores determinantes de la reducción de la pobreza, el cual debería ser el objetivo último de la política económica de largo plazo de todos los países.

La deflación amenaza a la economía mundial

El mundo desarrollado enfrenta el tan temido fantasma de la deflación.

Para que el lector entienda bien de qué estoy hablando, es lisa y llanamente caída en los precios de los bienes y servicios. Esto produce el efecto inverso que la inflación, es decir, posterga decisiones de consumo. Y es lógico, ya que si espero, termino comprando más barato. Esto afecta el consumo y el crecimiento económico.

Desde el punto macro, significa la consecuencia de una mezcla entre la debilidad en materia de actividad económica, como está ocurriendo nuevamente en Europa en este momento, y de una menor eficacia de las políticas monetarias acomodaticias como está ocurriendo en EE.UU.

Nadie desea que vuelvan a bajar los precios. Japón ha luchado una década entera contra la deflación, una distorsión que hoy acecha a Europa (+0.3% interanual en la inflación minorista) y amenaza a EE.UU., a pesar de la enorme cantidad de dinero que se imprimió y se fue volcando a otros destinos que no son los objetivos de la política monetaria, tales como dinamizar nuevamente al sector inmobiliario o a inflar el precio de los activos de riesgo como las acciones.

indice de precios al consumidor

Que la velocidad de circulación del dinero disminuya en una economía significa que la cantidad de dinero que existe en relación al producto o el valor agregado es cada vez más ineficiente.

En los últimos años, el mundo desarrollado ha revertido, en mayor o menor medida, el marco recesivo y estancamiento a través de agresivas políticas monetarias. Eso permitió que EE.UU. superara el 2% de crecimiento del PBI real en los últimos años y apunte a un crecimiento en torno a 2.7% para el próximo año, arrastrando a Canadá.

Gran Bretaña es la otra economía que ha logrado despegarse de la tendencia de sus pares en Europa.

Otro problema en la mayoría de las economías del G7 es que el empleo mejoró, pero no lo suficiente. Necesita crecimiento más robusto. 

pbi real

En la Eurozona continúa la debilidad tras la sorpresa negativa del segundo trimestre. Los indicadores de confianza siguen sesgados a la baja y los datos de actividad han sido negativos en el sector industrial.

En conjunto, el consenso espera un crecimiento muy moderado en el tercer trimestre (+0,1% interanual).

Los déficits fiscales han menguando con fuerza, pero todavía están presentes, tal como podemos observar en la siguiente tabla:

balance general del gobierno

Las deudas que se han acumulado estos años no se pueden pagar con estas tasas de crecimiento. Más aún, el roll over de los vencimientos se ve favorecido por un marco de ultra liquidez y tasas artificialmente bajas.

deuda publica neta

En un futuro, las tasas de interés subirán hacia la búsqueda de equilibrio de valores de largo plazo

En síntesis, la política monetaria expansiva ha subido fuerte los valores de los activos. Sin embargo, el efecto riqueza (vía propiedades, acciones, bonos, etc.) no ha mejorado sustancialmente el consumo. Y la deflación, produce el efecto de postergación de consumo.

Este círculo necesita coordinación global de políticas macro para poder revertirse y que se transforme en virtuoso.  Caso contrario, corremos el riesgo de caer en un largo periodo de estancamiento económico mundial.

 

 

¿Europa al borde de una tercera recesión?

A juzgar por los indicadores de actividad económica, Europa se encontraría al borde de una tercera recesión. Las crisis fiscales y de deuda quedaron atrás, pero pesan. Los valores ridículamente bajos de los rendimientos de los bonos a 10 años de España (2.13%) o Italia (2.34%), por debajo incluso de los de EE.UU., no debería llevar a creer que la situación esté bien. El desempleo en España, por ejemplo, es de 24.5%. El desempleo de la Eurozona en forma conjunta es de 11,5%, contra 5,9% en EE.UU., una diferencia considerable que ya se convierte en estructural.

Las señales de los precios al consumidor también son peligrosas. La inflación en la Eurozona se desaceleró nuevamente a 0,3% en septiembre, lo que generó nuevas preocupación por una posible deflación. Crecieron las expectativas por nuevas medidas de estímulo por parte del BCE. Pero en su última reunión, el Presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi decepcionó en su discurso ya que los inversores esperaban que definiera el tamaño total de su programa de compra de activos, pero esto no ocurrió. Además, Draghi no hizo ninguna sugerencia acerca de un posible programa de flexibilización cuantitativa  al estilo de la Reserva Federal de EEUU.

De continuar con niveles bajos de inflación, el mercado le volverá a pedir a la autoridad monetaria que implemente medidas adicionales y poco convencionales para revertir la tendencia. Japón lo está logrando sobre la base de una gigantesca emisión. Si Europa profundiza las medidas, el euro volverá a sentir las consecuencias.

Pero no hay mucho margen para políticas conservadoras. El indicador adelantado del ciclo, el PMI Composite de septiembre, se ubicó en 52 puntos por debajo de los 52,3 puntos del consenso, mientras que el PMI Servicios fue de 52,4 puntos también por debajo de las estimaciones del mercado (52,8).

En Alemania la situación de su motor, la industria, deja mucho que desear y es lo que nos preocupa para definir la salud de la región: los pedidos de fábrica registraron en agosto su mayor caída desde la crisis financiera de 2009 y el PMI Manufacturero cayó en septiembre a 49,9 puntos, por debajo del consenso y del mes previo. Recordemos que un indicador debajo de 50 puntos significa una contracción de la actividad.

El factor político no es menor. Por ejemplo, el ambiente se enrareció en Francia, en donde el partido Socialista del presidente Francois Hollande perdió el control de la cámara alta del Parlamento a manos del partido de extrema derecha Frente Nacional, que ganó su primera banca en el Senado. Además, la Unión Europea podría rechazar el nuevo presupuesto para 2015: las autoridades no permitirían el déficit presupuestario propuesto de 4,3% para el próximo año y pedirían uno nuevo que cumpla con las obligaciones de reducción del déficit público.

En síntesis, desde lo financiero lo peor ya habría pasado, la tranquilidad que exhibe su sistema financiero es un gran logro conseguido sobre la base de una mayor intervención de su Banco Central, algo a lo cual se venía resistiendo. Pero los niveles de deuda pública, actividad económica, déficits y empleo, nos indicarían que estamos en la puerta de una nueva crisis.

Nota: El índice PMI o Purchasing Managers Index (Índice de Gestores de Compras) es un indicador a nivel europeo que sirve para medir el estado en el que se encuentra la economía con respecto a diversos sectores. Para la recopilación de los datos referentes a este indicador se llevan a cabo una serie de encuestas a los gestores de compras (cuyo trabajo está especializado en controlar las condiciones en las que se encuentra la empresa) que pertenecen a las empresas privadas que han sido seleccionadas para representar a cada sector en concreto

Brasil: mercados volátiles en vísperas de elecciones

Brasil se encuentra en medio de un proceso electoral con bastante repercusión en los mercados. Las elecciones presidenciales se disputarán este domingo 5 de octubre y el reto más importante que tendrá el candidato que gane las presidenciales será resolver la situación económica por la que atraviesa el país.

Dichas expectativas están creando una enorme volatilidad tanto en las bolsas como en los mercados de crédito, ampliándose considerablemente las primas de riesgo. El día lunes 29 de septiembre su índice bursátil acusó una baja de más del 5% en dólares debido a que Dilma Roussef, la actual presidente, creció en los porcentajes de las encuestas y en sus posibilidades de ganarle a la ecologista Marina Silva en la segunda vuelta (que sumaría los votos de Neves). El real brasileño acusó el golpe y se depreció a USDBRL 2,448 por dólar (-1,3%). La expectativa que Marina Silva pudiera salir victoriosa en una segunda vuelta había producido un rally en acciones y bonos que hoy se está evaporando. Continuar leyendo

Revolución en el mercado de los teléfonos inteligentes

Con iPhone 6 y iPhone 6 Plus Apple ingresa formalmente, batiendo sus propios records de ventas, en el mercado de las Phablet.

Ha habido una revolución las últimas semanas en los mercados de teléfonos inteligentes. Los nuevos teléfonos de Apple, que salieron a la venta en 10 países, tuvieron pre-órdenes por 4 millones de unidades que han superado con creces los 2 millones registrados para el modelo iPhone 5 hace dos años. En el primer fin de semana que estuvieron disponibles, Apple vendió 9 millones de iPhone 5S y 5C en 11 países, incluido China que por problemas regulatorios no puede tomar pre-órdenes. Continuar leyendo

Vientos de cambio en Europa

Vientos de cambio soplan en algunos lugares de Europa. Si bien por ahora son casos aislados, reflotan los deseos de  cambios en distintos puntos del Viejo Continente, en el que buena parte de su territorio ha acordado unirse de manera política para tener mayor peso, pero que en lo económico presenta importantes asimetrías.

Dichos brotes de nacionalismo renacen desde lugares tan recónditos como Venecia en Italia, Cataluña en España o Escocia en Gran Bretaña. Continuar leyendo