Escenario comprometido para llegar a fin de año

La profundización de la tendencia bajista para los activos como reflejo de la apreciación global del dólar se precipitó la última semana con una agresividad aún no asimilada por la dirigencia argentina, enfocada en la política y la trascendente pelea electoral que definirá el cambio de Gobierno a partir del 10 de diciembre.

Más atentos a la realidad cotidiana, frente a una actividad económica estancada y la inflación persistente, los ahorristas siguieron buscando dólares como cobertura. Las ventas para atesoramiento superan los u$s4.000 millones en 2015 y agosto se encamina a ser un mes récord de adquisiciones minoristas: en dos semanas se efectivizaron casi 500 millones de dólares.

El dólar “blue” alcanzó los $15,10 el viernes, su valor más alto del año, empujado por la escasez en la oferta de billetes, dado que aquellos que compran divisas formales son reticentes a venderlas en el mercado negro, aún con un arbitraje de 62% por la brecha cambiaria, que permite una ganancia inmediata en pesos mayor al 30% si se descuenta la percepción anticipada del Impuesto a las Ganancias para retirar los billetes del banco.

Igual que en décadas pasadas, el dólar vuelve a tomar protagonismo como un activo seguro y, ahora, barato. En 2015 el dólar oficial aumentó un 8% y el paralelo, un 7,5%, casi la mitad del 14% de inflación entre enero y julio. En los siete primeros meses del año, los precios minoristas subieron en promedio 13,9% según la “inflación Congreso” y 13,8% según el IPCBA, indicador relevado por la Dirección General de Estadística y Censos del Gobierno porteño.

El sacudón externo vino más fuerte desde China, por la resonante devaluación del yuan cerca de 5% en la semana. El país asiático es el segundo destino de las exportaciones nacionales, detrás de Brasil, que depreció el real un 24% desde enero. El euro, en tanto, cae en el año un 8,6 por ciento. Entre los tres concentran la mitad de las ventas externas de la Argentina.

La devaluación de los principales socios comerciales y la apreciación real del peso argentino –al devaluarse a un ritmo menor que el de la inflación- tiene un efecto de pinzas: le compran menos a la Argentina, cuyos productos se encarecen en sus monedas locales, y ganan competitividad cambiaria para venderle más barato a nuestro país.

Los dólares comerciales son la única fuente genuina de divisas, debido a que los canales financieros están obstruidos por el “cepo” cambiario y el “default selectivo”, que ya cumplió más de un año. La dramática caída del potencial exportador argentino en 2015 se observa a las claras en los granos y sus derivados industriales. Este complejo exportador representa un tercio de las exportaciones nacionales y desde el fin de 2014 sufrió caídas de precios en todas sus variantes: porotos de soja (-10,1%), aceites (-10%) y harinas de soja (-9,1%), y maíz y trigo sin procesar (-8,3% y -14,1%, respectivamente). Una caída de cotizaciones en torno al 10% para el agro es una baja mayor al 3% en el total de exportaciones argentinas sólo por precios, sin afectar cantidades.

La caída de precios de bienes transables se extiende a todos los rubros. El INDEC señaló que “en el acumulado al primer semestre de 2015 el saldo de la balanza comercial fue de 1.232 millones de dólares. Si en este período se hubiesen registrado los mismos precios que en el acumulado al primer semestre de 2014 el saldo comercial hubiese sido de 3.874 millones de dólares”. Bajo este supuesto el país tuvo una pérdida en los términos del intercambio de casi u$s3.000 millones en la primera mitad del año.

En ese contexto, las reservas del BCRA acusaron el impacto: cayeron casi u$s300 millones en dos semanas de agosto por las ventas netas de divisas en el mercado mayorista, para satisfacer la demanda de los ahorristas, y el impacto de la caída del yuan, pues por los tramos activados del “swap” de monedas con China, esas divisas componen la cuarta parte del total de activos internacionales.

La dolarización impulsa una “fiesta” financiera

Es una “fija” en la Argentina: en períodos preelectorales la actividad financiera se inclina en dirección al dólar o activos que respaldan sus cotizaciones en moneda “dura”. Indicio de eso fue el salto del “contado con liquidación”, el precio del dólar derivado de la compra de acciones en pesos en la Bolsa local, para venderlas en el exterior en dólares. El “liqui” concluyó el semestre a $12,87, con un alza de 10,4% respecto de los $11,66 con los que cerró 2014. El dato sobresaliente fue la aceleración de este recorrido alcista en junio, que puede ser un adelanto de la dinámica que tomará hasta fin de año, siempre bajo la influencia de la contienda política por el recambio presidencial. Sólo en el último mes, el “liqui” avanzó 9,6% (desde $11,74 a fin de mayo).

En el contado con liquidación replicó más bien el encarecimiento en pesos de las acciones argentinas en el primer semestre, pues las cotizaciones en dólares mostraron desempeños claramente inferiores. En la Bolsa porteña, YPF gana en 2015 un 12,1% (de $315 a $353); Grupo Galicia, 33% (de $18,50 a $24,60), mientras que Tenaris, con fuerte presencia en el extranjero, cayó 3,6% (de $182 a $175,50), afectada por la devaluación del euro y otras divisas de países donde está instalada la siderúrgica. En Wall Street, YPF acumula ganancias de 3,6% en el año (de u$s26,47 a u$s27,43), Grupo Galicia avanza 18,3% (u$s15,89 a u$s18,79), mientras que Tenaris resta 10,6% (u$s30,21 a u$s27,02).

Prueba de esta “fiesta” financiera que atraviesa el mercado local es el progreso semestral de 35,9% en pesos del panel líder Merval, entre dos y tres veces la tasa de inflación del período.  La misma senda de cobertura dolarizadora se trasladó a la negociación de títulos públicos: en junio la tasa de cambio reflejada en la transacción con bonos saltó 12,9%, desde 11,51 a 13 pesos. En primer semestre el llamado dólar MEP (Medio Electrónico de Pagos) ganó un modesto 5,3%, similar al 6,3% que avanzó el dólar oficial, según su cotización mayorista (de $8,5525 a $9,0875).

El Boden 2015, la emisión en dólares que vence el 3 de octubre próximo, trepó 12,8% en junio y fue el título que más negocios concentró en la Bolsa y el Mercado Abierto Electrónico (MAE). Y aún en default “selectivo” desde hace un año, el Discount en dólares con ley de Nueva York acumula una suba de 25% desde el cierre de 2014.

En junio también destacó la ganancia de 5,6% para el dólar “blue”, desde $12,65 a $13,40, aunque en el recorrido de 2015 la divisa informal pierde 4,5% y es una mala inversión. La explicación de esta baja es la opción de los ahorristas por los dólares para atesoramiento que la AFIP autoriza este año con más generosidad que en 2014. En junio la venta de dólar “ahorro” fue récord, por u$s512 millones, mientras que en el primer semestre acumuló u$s2.856 millones, casi lo mismo que en todo 2014 (u$s2.965 millones). Si se le suma el concepto “turismo”, el público minorista captó desde enero último más de 3.000 millones de dólares.

Más divisas por deuda y rebote de los granos

Atenuó la presión sobre la tasa de cambio la mejora en el nivel de reservas internacionales del Banco Central, que contabilizan u$s33.836 millones, unos 553 millones más que el cierre de mayo, con un crecimiento de u$s2.403 millones en lo que va de 2015. La recuperación de reservas se debió al endeudamiento en moneda extranjera encarado por el Tesoro nacional e importantes distritos como la Provincia de Buenos Aires y la Ciudad Autónoma de Buenos Aires; también por los yuanes que ingresaron a las arcas del BCRA por el “swap” con China, la colocación de bonos en dólares de YPF e inversiones extranjeras, como las que realizan las empresas de telecomunicaciones para la incorporación de la tecnología 4G. Sin embargo, no puede soslayarse el pago por u$s6.300 millones del Boden 2015 que se efectuará poco antes de las elecciones presidenciales y que impactará en el activo de la entidad monetaria.

Otro factor que contribuye a serenar la ansiedad por los dólares es la mejora en el precio de los granos y sus derivados industriales, los principales productos de exportación de la Argentina, que significan la tercera parte de las ventas externas del país y son una fuente genuina de divisas.

En junio la soja se disparó en el mercado internacional un 11%; el trigo, 29%, y el maíz, 20 por ciento. Si bien los precios actuales, que en el caso de la oleaginosa se ubican en torno a los u$s380 por tonelada, son sensiblemente inferiores a los de 2014, ya alcanzan su valor más elevado del año. Esta mejora permitió a la entidad monetaria comprar más de u$s1.000 millones en el mercado mayorista durante el sexto mes del año, luego de los casi u$s700 millones adquiridos en mayo.

En ese aspecto, la previsión de una cosecha récord por encima de 110 millones de toneladas para la campaña 2015/2016 también garantiza una base de ingresos apreciable para afrontar el primer año del próximo Gobierno.

El récord de dólar “ahorro” dejó al “blue” por el piso

La estrategia del Banco Central de liberar ventas de divisas para atesoramiento dió sus réditos: el dólar “blue” marcó su precio más bajo del año, a 12,62 pesos, a la par del incremento de volumen operado en el mercado minorista. Marzo registró un nuevo récord de ventas de dólar “ahorro”, con 479,2 millones de dólares. Desde septiembre pasado, el volumen de divisas autorizado por la AFIP aumentó en forma significativa, el dólar informal se desplomó y el oficial subió muy por debajo de la inflación.

El razonamiento lógico de dolarizarse a un precio subsidiado -aún con el recargo de 20% a cuenta de Ganancias, que puede reembolsarse- o bien de hacerse un plus salarial al adquirir divisas oficiales y revenderlas en la plaza marginal, llevó a los inversores a abandonar las compras en el circuito paralelo, que en la fase más rigurosa del “cepo” impulsaron los valores a niveles máximos y a la brecha cambiaria a límites del 100 por ciento entre cotizaciones. Hoy, ese rango es de 42,3 por ciento.

A través de su cuenta de Twitter, el presidente del Banco Central, Alejandro Vanoli, expresó que “hoy tenemos la brecha más baja de los últimos nueve meses”, a niveles anteriores al default de la deuda por la sentencia del juez Thomas Griesa a favor de los holdouts. “La brecha bajó a la mitad desde el 1° de octubre de 2014”, subrayó el funcionario.

Mientras que entre enero y agosto de 2014 la venta promedio en el segmento minorista fue de u$s164 millones por mes, entre septiembre de 2014 y marzo de 2015 trepó a una media de 436 millones de dólares. Prácticamente se triplicó la venta de dólar oficial al público desde el récord del “blue” el 24 de septiembre, cuando alcanzó 15,95 pesos, con una brecha de 87,5% respecto del dólar minorista, entonces a $8,50 para la venta en promedio.

Con una impetuosa inyección de billetes en el mercado formal el Gobierno logró desactivar la escalada en el mercado negro. Así de simple. El dólar “blue” acumuló un retroceso de 10,2% en el primer trimestre de 2015 y de 20,9% desde el récord de seis meses atrás. El dólar al público aumentó 3% y 4,4%, respectivamente. Según el sitio Inflación Verdadera, entre el 21 de septiembre y el 21 de marzo último, la inflación acumulada fue de 12,3%, porcentaje que deja bien claro que en el período, el que apostó al dólar perdió.

Por InfobaeTV, el economista Diego Giacomini, director de Economía & Regiones, recordó que “en los últimos seis meses, el tipo de cambio oficial se deslizó 0,7% mensual, mientras que la inflación relevada por el índice del Congreso arrojó un promedio del 2% mensual. Entonces, mes a mes el dólar se abarata e implica que la gente lo percibe y aumenta la demanda”.

El economista Iván Cachanosky, investigador de la fundación Libertad y Progreso, detectó además que la contracción monetaria producto de la mayor colocación de Letras y Notas del BCRA tuvo crucial incidencia en los precios de la divisa norteamericana: “El Gobierno emitió deuda interna para financiarse debido a los problemas de inflación que posee Argentina. Esta aspiración de pesos redujo la cantidad de billetes en circulación evitando que la moneda doméstica  se devalúe tan fuertemente. No es que el dólar subía, sino que el peso se depreciaba”. La tasa de las LEBAC del BCRA, en torno al 27% anual, es inferior a la inflación anualizada, pero superior al ritmo de apreciación del dólar, por cuanto luce ventajosa para canalizar el excedente de pesos en lugar de las posiciones dolarizadas.

Dos factores son decisivos para desinflar al “blue”, uno es la profundización del atraso cambiario, el otro, en simultáneo, que la demanda por dólar “ahorro” y “turismo” va en ascenso desde mediados del año pasado, cuando los aumentos pactados en paritarias empezaron a incorporarse a los salarios. En total, el BCRA entregó u$s5.000 millones desde que se flexibilizaron las restricciones de divisas minoristas el 27 de enero de 2014: unos u$s4.364,1 millones para atesoramiento y otros u$s635,9 millones para consumos en el exterior. Significan el 15,8% de las actuales reservas internacionales de la entidad.

¿Y por qué no caen las reservas del Banco Central? Diego Giacomini explica que al drenaje de dólares del sistema financiero “se lo maquilla con el ‘swap’ con el Banco Central de China y la deuda con el Banco de Basilea y el Banco de Francia, entonces, las reservas que son u$s31.000 millones, en realidad son 25 mil millones de dólares”.

La apertura del “cepo” se llevó casi u$s4.000 millones

En un año de apertura parcial del “cepo”, las ventas minoristas insumieron casi 4.000 millones de dólares: desde el 27 de enero de 2014, cuando se flexibilizaron las restricciones cambiarias, la AFIP autorizó operaciones por u$s3.357,8 millones para atesoramiento y u$s541,6 millones para turismo.

Después de la devaluación del peso impulsada por el Banco Central en enero de 2014, que significó la mayor apreciación del dólar oficial desde la salida de la convertibilidad, la AFIP y el Banco Central dispusieron la apertura parcial del “cepo” cambiario, que prácticamente mantenía paralizadas las ventas al público desde el 31 de octubre de 2011. En el transcurso de un año se efectivizaron unos u$s3.899,4 millones, y si se toman en cuenta las operaciones validadas, este monto se extendió a u$s4.373,4 millones: u$s3.705 millones en concepto de ahorro y u$s668,4 millones por viajes al exterior.

Si bien son numerosos los factores que inciden en el ingreso y egreso de divisas a las arcas del Banco Central, este monto de demanda minorista representó un 13,6% del total de reservas que contabilizaba la entidad al 27 de enero del año pasado (u$s28.704 millones) y el 12,4% de estos activos internacionales informados hasta el lunes, de 31.276 millones de dólares. Fue un importante sacrificio de fondos líquidos para descomprimir la oferta minorista.

El incremento de la inflación en torno al 38% en los últimos doce meses, según datos de consultoras, superior al aumento promedio de los salarios fijado por paritarias (un 29,7%, según el Ministerio de Trabajo), erosionó el excedente de pesos en manos del público y ayudó a enfriar la demanda por la divisa en el mercado formal.

No obstante, el ostensible atraso cambiario resultado de un aumento del dólar oficial muy por debajo de la inflación pulverizó una eventual pérdida de capacidad de ahorro en dólares de los asalariados. En el promedio de casas de cambio y bancos del microcentro porteño, la divisa para la venta subió apenas un 8,2% desde el 24 de enero del año pasado hasta este lunes, de 8,02 a 8,68 pesos. En proporción similar, el dólar mayorista o interbancario, referencia para todos los circuitos del mercado y tipo de cambio para las operaciones de comercio exterior, avanzó apenas un 7,7%, desde 8,01 a 8,6275 pesos. En la plaza mayorista es el Banco Central el que determina las cotizaciones, a través de las operaciones de regulación de liquidez propias de un régimen cambiario de flotación administrada.

De esta forma, las ventas para turismo y ahorro se estabilizaron bien por encima de los u$s400 millones mensuales, mientras que nueve de cada diez de esos dólares fueron retirados de los bancos. Esto quiere decir que los particulares están dispuestos a pagar el recargo del 20% sobre la compra de dólares para tenencia, como anticipo del Impuesto a las Ganancias, a cambio de “fugar” sus billetes del sistema financiero.

La apertura parcial de la venta de divisas al público reportó un triunfo al Gobierno, al haber contribuido a limitar la evolución alcista del dólar paralelo. En el mercado “blue” avanzó apenas 16,7% desde los $11,70 del viernes 24 de enero de 2014 a los $13,66 del lunes. La brecha entre el dólar oficial y el informal en torno al 60% fue aprovechada por muchos ahorristas, que se hicieron de un “plus” en su sueldo de bolsillo, al adquirir divisas en la plaza formal y venderlas en la informal.

Las autoridades dan vía libre a esta operatoria para conseguir el objetivo de “desinflar” los precios en el mercado negro a través de una oferta más abundante y la competencia de un dólar oficial a todas luces percibido como barato. Esta victoria es costosa, pues además de la pérdida de reservas exige el mencionado atraso cambiario, eficaz en lo inmediato, pero que alimenta la expectativa de otra fuerte devaluación en próximos meses.

Múltiples razones detrás del récord de dólar “ahorro”

Las compras de dólar para atesoramiento se aceleran con el transcurrir del año, incentivadas por un incremento del dólar oficial que apenas acompaña a la inflación y no puede escapar al atraso cambiario acumulado en tres años de establecido el control de cambios.

En ocho días hábiles de octubre la demanda minorista cursada por el circuito oficial ascendió a u$s323,1 millones, que representan un 85% del total vendido en septiembre, hasta ahora el mes récord con 379,1 millones de dólares. Transcurrió un tercio de octubre y ya es el segundo mes con más dólares efectivizados para minoristas.

¿Los ahorristas tienen más dinero ahora que a comienzos del año y por eso demandan más divisas? Seguramente no en términos reales: los incrementos salariales registrados durante las paritarias, con un promedio de 29,7% según el Ministerio de Trabajo, coinciden con el 29,8% que aumentó en el año el dólar oficial en el mercado mayorista, de 6,523 a 8,467 pesos.

Un motivo menos obvio que el atraso cambiario está detrás de la transferencia de pesos excedentes –y no tanto- del consumo al ahorro en moneda dura. La incertidumbre sobre el futuro de la economía llevó a muchos pequeños ahorristas a optar por el refugio del billete verde, en detrimento de la compra, por ejemplo, de bienes durables, que tanto favoreció la expansión de la actividad interna.

Esta cobertura del “chiquitaje”, como se dice en la jerga financiera, tiene doble consecuencia recesiva: contrae el consumo y retira dólares del sistema financiero, imprescindibles para inyectar dinámica al comercio exterior, debido a que nueve de cada diez dólares para atesoramiento salen de los bancos y se “fugan”, disminuyendo además las reservas del Banco Central. Parcialmente contrarresta esta pérdida la percepción anticipada de 20% en concepto de impuesto a las Ganancias por cada transacción, aunque luego puede ser deducida.

El Gobierno insistió la semana pasada en que no suspenderá la alternativa de la compra legal del dólar para ahorro, habilitada desde el 27 de enero, ni alentará una devaluación abrupta, lo cual mantendrá como muy atractivo el precio de la divisa, cuando el dólar paralelo se aproxima a los 15 pesos, con una brecha que aún con la carga impositiva es casi del 50 por ciento.

Dentro de la colección de contradicciones oficiales está el control de cambios, impuesto con la intención de preservar las reservas sin apurar la devaluación, en un escenario de déficit fiscal, elevada emisión de pesos y escalada inflacionaria. En tres años de “cepo” las reservas cayeron un 42%, de u$s47.523 millones del 31 de octubre de 2011 a unos u$s27.615 millones hoy. Y la economía se sumió en una clara recesión que promete extenderse a 2015.

Otro “subsidio” a los que más ganan

La apertura parcial del mercado minorista, con cupos establecidos por la AFIP, no llega a satisfacer la demanda de los ahorristas, pues el mercado marginal se mantiene firme y con precios en alza, y tampoco consigue proteger las reservas del BCRA. En el año, por ahorro y turismo el público demandó un total de u$s2.414,4 millones, mientras que los activos internacionales de la entidad monetaria cedieron 2.984 millones de dólares. Si bien hay múltiples factores que explican el ingreso y egreso de divisas a las arcas del BCRA, las ventas para atesoramiento contribuyeron a esta merma.

Con la misma debilidad de criterio se resolvió incrementar las tasas que los bancos deben ofrecer a los ahorristas, con un piso de 23% anual, y triplicar la garantía para depósitos a plazo fijo a 350.000 pesos. Mientras el dólar oficial y el “blue” avancen a mayor ritmo que los rendimientos por esas colocaciones, seguirá el apetito por la divisa y el sacrificio de reservas, aún cuando la cotización aumente a menor ritmo que la inflación, algo poco probable. Prueba de ello es que en octubre ya se contabilizan 482.440 particulares que compraron dólares por el circuito formal, un 50% más que en el mismo lapso de septiembre, cuando lo hicieron 322.026 personas.

Por otra parte, queda plantear si este procedimiento no implica un subsidio para los que más ingresos tienen. Un tercio de los asalariados, que trabaja “en negro”, tiene vedado el acceso al mercado de cambios. También aquellos que cobran “en blanco”, pero con ingresos inferiores a $8.800 mensuales (equivalentes a dos salarios mínimos). Asimismo, como se pueden adquirir dólares por una proporción de los ingresos registrados, los que más ganan, más divisas “baratas” pueden comprar, lo que luce como una política regresiva si en el futuro no se mantiene este nivel tan bajo de tasa de cambio.

Las operaciones para atesoramiento de octubre dejan un promedio de u$s670 por individuo. Como la AFIP fija un cupo determinado por el 20% del ingreso promedio mensual comprobable en el promedio de los últimos doce meses, puede inferirse que el ingreso medio del ahorrista en dólares es de unos 28.300 pesos, un salario que de ninguna manera puede ser equiparado por la mayoría de los trabajadores argentinos.

A este beneficio para el asalariado de altos ingresos hay que sumarle la diferencia que puede hacerse por la posterior venta de los dólares formales en el mercado paralelo. En el caso de los u$s670 de promedio, representarían una ganancia aproximada de unos $3.000 –más de 10% del salario-, aún contabilizando la percepción por Ganancias y el spread que descuentan los cambistas de las “cuevas” respecto del precio de venta del “blue”.

La Bolsa deshace su apuesta por la devaluación inminente

La negativa a devaluar hecha explícita por el nuevo presidente del Banco Central cambió la perspectiva de los inversores bursátiles. En sus encuentros con banqueros, Alejandro Vanoli manifestó de “manera terminante” que no dejará escapar al dólar oficial y la repercusión en los mercados financieros fue inmediata.

En el transcurso de octubre, luego de la salida de Juan Carlos Fábrega del BCRA y la llegada de un funcionario que ya mostró su propensión por los controles desde la Comisión Nacional de Valores, las posiciones vendedoras llevaron a una baja del 18,7% promedio para las acciones del Merval de la Bolsa de Comercio. Está claro que desactivada la apuesta por una pronta devaluación del peso, el 132% que había acumulado como ganancia promedio el panel líder, cuatro veces más que la inflación real, había perdido fundamento en el corto plazo.

En el exterior también quedó bajo observación el valor de los títulos argentinos. En Wall Street, la acción de YPF, la más representativa para determinar cómo se pondera la valuación los activos nacionales, perdió en el transcurso del mes un 14,9% en dólares (de u$s36,99 a u$s31,46). Grupo Financiero Galicia restó un 18,3% en las siete jornadas operativas de octubre.

A la vez, otras maniobras oficiales, como el pedido a las aseguradoras para que liquiden bonos en dólares, permitieron aplacar aún más el “contado con liquidación”, la variante para acceder a dólares a través de la compra de activos en pesos en la plaza local para venderlos en el exterior a cambio de divisas.

El “contado con liqui” recortó un 10%, de los $14,93 en los que terminó septiembre a los actuales 13,43 pesos. En el mismo sentido, el dólar marginal cedió 5,7% desde que asumió en Vanoli en el Central, de 15,72 a 14,83 pesos. El funcionario fue quien había cuestionado la difusión de esta cotización “como si se publicara el precio de la cocaína”.

Por ahora, la disuasión fue más eficaz que apelar a una reforma de la ley penal cambiaria para modificar la tipificación que pesa sobre el mercado negro de divisas y así desterrar las “cuevas”. Rebajarla a delito correccional posibilitará que las fuerzas públicas actúen ante la evidencia de estas operaciones cambiarias sin la autorización previa de los organismos públicos. Apenas se reiteraron las inspecciones de la AFIP y Gendarmería en el microcentro para dispersar por un tiempo a los “arbolitos” y desalentar las ventas.

Sin embargo, estas iniciativas apenas distienden la plaza financiera en el corto plazo. La liquidación de bonos en dólares en la cartera de organismos oficiales como la ANSeS o en la de inversores institucionales como las aseguradoras no puede sostenerse en el tiempo. Por el contrario, los desfinancian, al reducir su exposición a activos dolarizados de la misma forma que se resquebraja el patrimonio del BCRA al perder reservas internacionales a cambio de títulos de menor calidad o, directamente, de pesos.

El horizonte hacia 2015 contempla la persistencia del “desacato” dictado por el juez Griesa en EEUU, el impago a los holdouts y la profundización del “default” selectivo con los acreedores reestructurados. El 30 de octubre vencerá el período de gracia por el incumplimiento de intereses de bonos Par bajo legislación extranjera, que se sumará al de los Discount el pasado 30 de julio. La posibilidad de detonar una “aceleración” de la deuda que ingresó a los canjes de 2005 y 2010 será cada vez mayor, cuando se avecina un cierre de año con un pronunciado faltante de dólares.

Ese es un problema significativo para Vanoli, pues el Gobierno mantiene el foco en la salida de divisas del país y no trabaja en alternativas para que ingresen: las reservas del Banco Central perdieron unos u$s400 millones desde que comenzó el mes. Por debajo de los u$s28.000 millones, los activos internacionales del BCRA siguen en disminución aún con el diferimiento de los pagos de deuda. Al mismo tiempo, los argentinos “fugan” sistema financiero local unos u$s224.000 millones que por sí solos permitirían pagar toda la deuda pública. Con que una cuarta parte de estos fondos reingresara como inversiones y depósitos, podrían recomponerse las reservas a niveles récord de 2011, reactivar la actividad económica y cumplir con los vencimientos sin sobresaltos.

Todo vale para preservar los dólares en manos oficiales

El Banco Central limitó el miércoles el volumen de activos nominados en moneda extranjera que pueden tener los bancos a un 20% de su patrimonio computable, desde el 30% anterior. La iniciativa tiende a que las entidades se deshagan de parte de sus tenencias en títulos dolarizados, de manera que al aumentar su oferta en la plaza bursátil, baje su cotización e, indirectamente, arrastre a la baja al dólar informal.

Ya el 5 de febrero último, la entidad que conduce Juan Carlos Fábrega había reactivado una resolución para que los bancos no pudieran tener como propia cartera más de un 30% de tenencias dolarizadas. En aquella oportunidad, el dólar “blue” cedió más de 7%, desde los $12,55 a los $11,65 del 10 de febrero. La tendencia bajista se extendió por un mes: el 5 de marzo, el dólar paralelo acumulaba una baja de 15,9%, a 10,55 pesos. Es prematuro conjeturar que la misma medida (reducción de activos dolarizados en poder de los bancos) tendrá ahora efecto modesto sobre el precio del dólar, pero lo cierto es que esta semana apenas instó a una baja del 1,5%, de $14,26 del miércoles a $14,05 del viernes.

También en febrero las cerealeras se comprometieron ante el jefe de Gabinete, Jorge Capitanich, a adelantar liquidaciones de exportaciones por unos 2.000 millones de dólares. Junto con los ingresos por exportaciones del agro del segundo trimestre, la provisión de divisas estuvo garantizada y las expectativas devaluatorias de corto plazo se esfumaron. Así, el BCRA logró recomponer reservas desde el nivel mínimo del año (u$s26.729 millones el 3 de abril) hasta acercarse a los u$s30 mil millones (u$s29.713 millones el 24 de julio).

La tregua cambiaria no duró mucho más. El default selectivo y el desplome de los precios de la soja, debajo de los u$s400 por tonelada, estrecharon aún más el ingreso de divisas. Los exportadores del agro hoy escatiman las operaciones, desalentados a la vez por un dólar oficial que subió apenas 5,1% desde la devaluación de enero, con costos internos crecientes al ritmo de la inflación. Desde el 30 de junio los precios de la oleaginosa se derrumbaron 18% y los negocios en la plaza local fueron escasos o nulos: los productores prefieren aferrarse a sus granos, como una cobertura “dolarizada”, a la espera de valores y un tipo de cambio más favorables.

El Banco Central pasó de comprador neto de divisas en el mercado mayorista a vendedor, para satisfacer la demanda de los importadores y compensar el declive de los dólares sojeros. En agosto, las reservas cedieron u$s383 millones y en la primera semana de septiembre otros u$s228 millones, en una tendencia declinante que recuerda las alarmas previas a la devaluación de enero. Datos preliminares del Banco Central situaron a los activos internacionales en u$s28.392 millones, a niveles del 21 de mayo y unos u$s2.207 millones menos que en el inicio del año.

Todo vale para cuidar los dólares en manos oficiales. En las últimas horas, operativos de la AFIP paralizaron la negociación del dólar marginal en la City, mientras que el ente recaudador exigió a los productores de soja que informen la posición “georreferenciada” de los depósitos de granos, pues en los despachos oficiales estiman que hay 27 millones de toneladas sin liquidar. Además, la AFIP elevó a $8.800 el ingreso mínimo mensual de particulares para autorizar ventas de dólar “ahorro” y excluyó a los monotributistas de las categorías B, C y D para estas transacciones. Las ventas minoristas insumieron u$s172 millones la semana pasada y más de u$s2.000 millones en el transcurso del año, entre “atesoramiento” y “turismo”.

Al mismo tiempo crece la preocupación por los pesos. La creación primaria de dinero se duplicó entre enero y agosto, de $26.227 millones en 2013 a $64.850 este año, debido a la dependencia del Tesoro de la asistencia financiera que le brinda el BCRA. Sólo el mes pasado los Adelantos Transitorios y las Letras Intransferibles en el balance del Central crecieron en $16.300 millones (+2,9%), la Base Monetaria aumentó $17.500 millones (+4,7%) y la deuda de la entidad en Letras y Notas subió $15.832 millones (+7%).

Crece el apetito por el dólar como refugio inversor

A medida que avanza el año, la profusión de pesos emitidos para el financiamiento de gasto corriente desequilibra las cuentas del Banco Central, a la vez que obliga a la entidad que conduce Juan Carlos Fábrega a incrementar la deuda a través de Letras y Notas, para evitar un efecto inflacionario aún más fuerte por la inyección de moneda.

Por una parte, se observa una oferta de divisas algo más acotada en el mercado mayorista, donde se cursan las operaciones de cambio del comercio exterior. La Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC) informaron que la semana pasada se rindieron u$s474,9 millones por exportaciones de productos agrícolas y derivados, el monto más bajo desde mediados de junio.

Una desaceleración en la liquidación de los sojeros obedece a un factor estacional, pues estos ingresos de divisas comerciales se concentran en su mayor parte en el segundo trimestre del año, durante la cosecha gruesa. También incide en este rubro el descenso de los precios internacionales, que quita premura a las ventas al exterior: los contratos más negociados, para noviembre (u$s394,04 por tonelada) y septiembre (u$s407,12), suman en la actualidad el 75% de la operatoria en el mercado de Chicago. Estas posiciones están, respectivamente, un 18,3% y 15,6% por debajo de los valores del arranque del año, en torno a los u$s482,27 por tonelada.

De todos modos, en el transcurso de 2014, la liquidación de exportaciones por granos y productos agroindustriales acumula un récord de u$s16.619,7 millones, por encima del máximo anterior de u$s16.550,7 millones alcanzado en 2011, cifra que quita sentido a la teoría de un complot del campo para desabastecer de divisas a la economía, más allá de que existe acopio de una parte de la producción en silobolsas. En ese aspecto, influye una expectativa de mayor devaluación, generada por el ritmo inflacionario tanto como por los débiles datos de la hoja de balance del Banco Central. En cambio, es muy marginal la influencia de un temor al default como factor disuasivo para las operaciones del agro.

Cada vez más pesos y menos dólares

El apetito por el dólar como refugio inversor se acentuó en los últimos días. Las ventas minoristas de divisas para atesoramiento suman en el transcurso de agosto unos u$s135,8 millones, más de la mitad que las vendidas en todo julio, mes récord con 205,7 millones de dólares.

En el mercado bursátil, hubo un firme incentivo a la demanda de activos dolarizados luego de conocido que el BCRA informó que reducirá aproximadamente un punto las tasas de corte para la licitación de Letras (LEBAC), en un rango del 25,86% al 26,08%, según el plazo. Como estas tasas se estiman como inferiores a lo que podría ser la inflación de los próximos doce meses, los agentes se apuraron a comprar bonos en dólares, que subieron el lunes entre 4 y 5 por ciento (Global 17, Discount en dólares con legislación neoyorquina, Boden 2015 y Bonar X) y acciones de empresas con negocios en el exterior: Petrobras Brasil (+4,9%) y Tenaris (+1,9%).

Una baja en las tasas de referencia repercute de inmediato en una mayor demanda por el dólar en todas sus variantes.

En otro aspecto, agosto promedia una salida de depósitos en dólares del sistema financiero de u$s475 millones contra el mes anterior, la cifra más elevada en un año y medio, explicada principalmente por una baja de las colocaciones del sector público, pero también por la salida de fondos privados. Esta caída afecta en el nivel de reservas, como el pago de deuda, la venta de dólar “ahorro” y la necesidad de divisas para importar energía.

Según el economista Luis Secco, la emisión de pesos para financiar al fisco se duplicó este año y acumuló $43.358 millones entre el cierre de 2013 y el 1° de agosto. Esta importante inyección de pesos fue esterilizada por la emisión de deuda de la entidad. Pero con estos instrumentos sólo se posterga el momento en el que los pesos se volcarán a la economía, a cambio de un alto costo: el de la tasa de interés que debe pagar la entidad, que este año llegó a colocar títulos al 30% anual. Además, Secco calcula que el Estado le demandará del Central otros $15.000 millones hasta fin de año para afrontar gastos corrientes.

Hasta fin de año, a la entidad monetaria le quedan vencimientos de LEBAC y NOBAC por unos $146.000 millones, nada menos que un monto equivalente al 39% de la actual base monetaria ($371.668,7 millones en billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y cuentas corrientes en pesos). Queda una disyuntiva indeseada e inevitable: para renovar los vencimientos de estos títulos, el BCRA deberá sostener altas las tasas, con la consecuencia recesiva de esta medida. Si convalida una baja de las tasas –como ocurre esta semana-, para no quitar liquidez a la alicaída actividad económica, el volumen de pesos empujará al alza a la inflación y al dólar y, seguramente, obligará a devaluar a un ritmo mayor que el actual.

La inflación renueva la presión sobre el dólar

La mayor parte del esfuerzo que realizó el BCRA para reducir en los últimos meses el atraso cambiario está siendo consumido por la inflación, que se estabiliza en un 2% mensual, el ritmo que promedió durante todo 2013.

El dólar mayorista o interbancario, referencia del comercio exterior, se ubica en 8,145 pesos. En este mercado interviene el Banco Central para sumar divisas a sus reservas o bien para proveer de dólares cuando la oferta exportadora es escasa. De ese modo regula el precio, en un marco de “flotación administrada”. Esta cotización avanza en el año 24,8% (desde los $6,523), con un incremento que se concentró en los últimos días de enero, y la ventaja inicial que consiguió respecto de la inflación general se debilita con el paso de los meses.

Entre enero y mayo la inflación acumulada según el índice Congreso -un promedio de estimaciones de diversas instituciones que difunden legisladores de la oposición- llegó al 18,06 por ciento. Distintos estudios señalan que en junio se situó en torno al 2%, lo que deja para los primeros seis meses del año un acumulado del 20,4 por ciento. El IPC-CABA, que elabora la Dirección de Estadísticas del Gobierno de la Ciudad de Buenos Aires en base a precios en ese distrito, acumuló un 22,6% entre enero y junio.

En la medición interanual, el dólar mayorista avanzó un 50,6%, por cuanto la devaluación oficial todavía da un margen de maniobra al Banco Central para no precipitar un salto de la cotización de la divisa, aunque la progresión del promedio de precios acorta los tiempos y es improbable que el Gobierno pueda eludir otro ajuste del tipo de cambio antes de fin de año.

Según la consultora Elypsis, que dirige Eduardo Levy Yeyati, “a un año corrido nuestro índice de precios al consumidor registra un aumento de precios acumulado de 40 por ciento. Según los resultados del último relevamiento, se refuerza nuestro pronóstico de una inflación de 35% para 2014”. El IPC-CABA acumuló entre junio de 2013 y junio de 2014 un 40,2 por ciento. Para el sitio Inflación Verdadera, en doce meses la suba de precios minoristas fue de 39,7%, y de 21,19% sólo en el primer semestre de 2014.

Mientras la autoridad monetaria procura estabilizar al dólar en un delicado nivel de equilibrio que no atente contra las exportaciones y a la vez no destruya las importaciones necesarias para sostener la actividad, debe atender la parte que le toca en cuanto a inflación, debido a que la suba de tasas para absorber la liquidez excedente de pesos ejerce una influencia contractiva en la economía que le baja la fiebre a la remarcación de precios. “Está claro que la política monetaria absorbiendo pesos con deuda (LEBAC y NOBAC) es una aspirina, un paliativo. Acá, el verdadero remedio contra la inflación, que es bajar el déficit fiscal, está ausente”, sintetizó Rodolfo Santangelo, de M&S Consultores, en diálogo con InfobaeTV.

Todavía no es oportuno definir si la inflación se está desacelerando, como afirman desde el Palacio de Hacienda, puesto que si bien en el segundo trimestre moderó su ascenso respecto del primero, esta tendencia se replica todos los años por factores estacionales. El turismo y la mayor cantidad de dinero circulante por el cobro del medio aguinaldo y las bonificaciones de fin de año impulsan los precios en enero, mientras que el retorno a clases de marzo incide en rubros sensibles como educación e indumentaria.

“En definitiva 2014 y 2015 serán años para enfrentar diversos escenarios con la evolución del dólar oficial y blue. El valor ideal de equilibrio del tipo de cambio quizás hoy esté cerca de 9,5 pesos. Un primer escenario es el que plantea que seguirá un proceso gradual de devaluación al ritmo de la inflación que dejaría un dólar cerca de $9,3 a fines del 2014”, evaluó el economista Eduardo Fracchia, del IAE Business School. Por ahora, la escalada de precios le pone más presión al dólar y recién en diciembre quedará claro si la fuerte devaluación que impulsó el Gobierno tuvo algo más que un efecto nominal para cubrirse de una inflación a la que, en términos reales, apenas iguala.

Apertura del “cepo”: ya se vendieron u$s1.000 millones

Desde que el Gobierno reactivó la venta de dólares a particulares para atesoramiento, el Banco Central se desprendió de unos u$s749,2 millones, que sumados a los u$s244,8 millones adquiridos para turismo, ascendieron a u$s994 millones hasta el lunes. Desde el 27 de enero último la AFIP autorizó la venta de divisas a minoristas por el 20% de los ingresos mensuales comprobados, como una vía para quitarle presión a la demanda en el mercado informal, donde se canalizaban las necesidades de divisas extranjeras en efectivo. La flexibilización cambiaria, complementada con la devaluación, contribuyó con éxito a desacelerar el alza del “blue” y la caída de reservas.

La modalidad redujo prácticamente a la mitad el volumen de operaciones del circuito paralelo, pues en promedio la venta formal para ahorro cursó unos u$s8,5 millones por día. El giro oficial fue eficaz para desactivar una escalada del precio del billete, que en la tercera semana de enero había alcanzado los $13,10, su valor más alto desde que comenzó el “cepo” cambiario, inmediatamente después de aplicada la más profunda devaluación del peso desde 2002.

Aunque el fiscal no es un objetivo protagónico, hay que recordar que al dólar oficial se le añade un 20% en concepto de adelanto de Ganancias, que lleva a la divisa a $9,84 según el promedio al público en casas de cambio y bancos, y a $11,07 en la modalidad “turista” (+35%), cotizaciones que acortaron la brecha con el “blue” y la estabilizaron por debajo del 50 por ciento.

Si bien las restricciones cambiarias continúan, puesto que sólo se puede adquirir la divisa en entidades financieras en las que se tenga cuenta y por un cupo preestablecido por el ente recaudador, el “blue” se descomprimió y su precio se desinfló: aún hoy, a $11,64, permanece un 11% por debajo del récord del verano. En 2014, el dólar informal avanza 15,9%, menos que la inflación registrada por las consultoras privadas y apenas arriba de la medida a través del IPC Nacional Urbano.

En una comparación interanual, la inflación Congreso hasta abril (último dato disponible) acumuló un 38%, mientras que el dólar paralelo avanzó apenas 12,2% de abril a abril (de 9,40 a 10,55 pesos), y un 35,8% entre el 10 de junio del año pasado y hoy. En tanto, el dólar mayorista, cuyo precio es determinado por las intervenciones del Banco Central en la plaza interbancaria, trepó 55% de abril a abril y 53,2% de junio a junio, ritmo de apreciación que muestra cómo el BCRA hizo un esfuerzo por descontar el atraso cambiario acumulado en años anteriores. Ese atraso llevó en la práctica a un desdoblamiento de la operatoria y a férreos controles que dosificaron incluso la disposición de divisas para importaciones.

Por efecto de la devaluación y las imposiciones tributarias, el encarecimiento del billete verde desalentó la demanda para vacacionar en el exterior. La salida de dólares por turismo se recortó 32% o más de u$s700 millones en el primer trimestre, a u$s1.549 millones, frente a egresos netos por u$s2.280 millones entre enero y marzo del año pasado, según el Balance Cambiario del Banco Central, que computa tanto la compra de divisas en efectivo como gastos con tarjeta en el exterior.

En el primer semestre de 2013, las salida de dólares del sistema financiero por la demanda de turistas acumuló u$s4.530 millones, mientras que las reservas del BCRA en el período cedieron 6.285 millones de dólares. El contraste con lo que ocurre en 2014 es notorio: los activos internacionales restaron entre enero y el 9 de junio unos u$s1.820 millones, un tercio que lo perdido el año pasado. Esta contención a la salida de divisas fue posible por el oportuno reconocimiento de un dólar más caro y la mayor carga tributaria, a la vez que demostró que la apertura del mercado cambiario no significa necesariamente perder más reservas. Distinta hubiera sido la suerte de la economía doméstica si en lugar de un “cepo”, el Gobierno hubiera optado por una devaluación gradual a partir de octubre de 2011.