10 tópicos de la economía que viene

El gobierno de Mauricio Macri usó los primeros meses para encarar problemas enquistados por las políticas de la pasada administración. El levantamiento del “cepo”, suba de tarifas y combustibles, el pago a los holdouts y los futuros de dólar se anotan en esta agenda. Si bien ese proceso va a continuar, pues revertir el estancamiento de actividad, la pobreza, el déficit fiscal y la inflación elevada demandará mucho tiempo y esfuerzo, otras medidas ya muestran el carácter propio de la estrategia económica oficial.

El “sinceramiento fiscal” anunciado la última semana, junto con el reajuste de haberes y el pago de sentencias a favor de los jubilados, van en esa dirección. La ley de promoción para las PyME, fundamentales generadoras de empleo, también es una muestra de lo que hoy se considera prioritario. El foco está puesto en dinamizar la economía y las bases para lograrlo pueden resumirse en diez tópicos:

1) Fuerte flujo de divisas financieras. Este año la banca extranjera aportó al BCRA unos USD 5.000 millones, mientras que para el pago a los holdouts se emitieron bonos por USD 16.500 millones. Con emisiones privadas y provinciales, y la ampliación de la colocación de BONAR 2020 y 2024 aportan en conjunto un volumen de dólares suficiente como para cumplir los compromisos financieros de los próximos dos años y despejar una de las principales amenazas para la gobernabilidad en el frente económico.

2) Protagonismo exportador. En diciembre, a la par de la salida del “cepo”, el Gobierno anunció la eliminación del 5% de derechos de exportación que tributaban los rubros industriales. Además aplicó una rebaja de cinco puntos, hasta el 30%, para las retenciones a la soja y derivados y eliminó las cargas sobre el trigo, el maíz, la carne, pesca y las economías regionales. Las cámaras exportadoras de cereales y derivados industriales, que representan un tercio de las ventas externas, informaron que las liquidaciones del sector hasta el 20 de mayo alcanzaron los USD 9.946,7 millones, un 33,3% más que en el mismo período del año pasado.

3) Mejores precios internacionales. En el caso del agro e industrias afines, hubo una importante recomposición de cotizaciones para el sector más superavitario del comercio exterior. Por ejemplo, desde que comenzó 2016 la soja recuperó casi 25% de su valor, después de las importantes caídas experimentadas en 2014 y 2015, y se ubica en USD 400 la tonelada. El avance del crudo a USD 50 el barril también mejoró el perfil de la producción y exportación de energía, un rubro estratégico para el crecimiento y urgido de rentabilidad.

“La reciente recuperación de los precios de las commodities no está impulsada principalmente por una demanda genuina como en el pasado sino por factores exógenos como el mal clima para los granos -muy especialmente en la Argentina- o el recobrado protagonismo del cartel petrolero de la OPEP vía curiosa conexión Arabia Saudita-Rusia, a la que Irán todavía se opone. Sobre esto se han montado, según es usual, los fondos de inversión del rubro”, indicó Juan Llach, del IAE Business School de la Universidad Austral.

4) Estímulos para la actividad. El ajuste del comienzo de la gestión, resumido en aumento de tarifas, aceleración inflacionaria y devaluación, ahondó el descontento social, en un marco de leve caída de la actividad y pobreza creciente. El Gobierno entendió que debía actuar rápido para moderar el impacto y tomó medidas como el pago de la deuda a jubilados, la ampliación de asignaciones y la extensión de la tarifa social para el gas (1.600.000 usuarios) y electricidad (3.250.000 usuarios).

“Con un paquete económico ambicioso, pero todavía difuso –señaló Hernán Hirsch, director de FyE Consult- el Gobierno de Macri busca recuperar la iniciativa política y económica con el objetivo de estimular el nivel de actividad”. Agregó que “este paquete expansivo a impulsar en el segundo semestre del año se suma al reordenamiento macroeconómico realizado en la primera mitad del año, y a la reciente reducción de tasa de interés dispuesta por el BCRA”.

5) Tipo de cambio estabilizado. El importante ingreso de divisas puede ser mayor si tiene éxito el nuevo blanqueo de capitales. Este flujo motivó una caída de la cotización del dólar a valores de enero e inesperada con el actual nivel de inflación. No obstante, hay economistas que advierten sobre un eventual atraso cambiario si este panorama no varía en las próximas semanas.

El economista jefe de Ecolatina, Lorenzo Sigaut Gravina, afirmó que “esta apreciación cambiaria (del peso argentino) significativa se va a ir diluyendo en la segunda mitad del año”, debido a que “un dólar quieto ayuda a bajar la inflación, pero a la vez un dólar quieto puede profundizar una pérdida de competitividad cambiaria. Por eso es un dilema que tiene hoy el Banco Central”.

6) Gradualismo fiscal. El flanco más débil de la economía doméstica es el déficit de las cuentas públicas, que el año pasado superó el 7% del PBI. El ministro de Hacienda Alfonso Prat Gay apeló a una disminución gradual de este desequilibrio e incluso muchas de las medidas anunciadas en las últimas semanas implican un sacrificio de recursos antes que un ahorro, como transferencias a provincias o reducciones de impuestos.

“Si la inflación es el mal de todos los males, habrá que trabajar más detenidamente sobre el déficit fiscal, porque allí se encuentra el combustible para un fuego que este año será difícil de apagar, porque cruzaría los 5 puntos del PIB”, explicó el economista Gustavo Neffa, director de Research for Traders.

7) Combate a la inflación. Pasado el shock de tarifas y devaluación, el Banco Central tomó la iniciativa con la absorción monetaria para poner un límite a la aceleración de precios. La agresiva política de tasas, que se aproximaron al 40% anual, contribuyó a este objetivo, pero sus consecuencias recesivas fueron el encarecimiento del crédito y la colocación de los pesos en instrumentos financieros en lugar de inversiones en proyectos de escala real o consumo de bienes y servicios.

8) Más endeudamiento. Mientras que el Tesoro asumió el trabajo de promover el ingreso de dólares, la tarea de lidiar con los pesos excedentes quedó en manos del Banco Central. En el primer caso, aumentó el endeudamiento en dólares, con una tasa entre 7 y 8 por ciento anual, que es alta en la comparación internacional. En el segundo, la entidad que conduce Federico Sturzenegger acrecentó desde el 10 de diciembre un 64% la deuda en Letras y Notas (LEBAC y NOBAC), hasta los $569.012 millones, un monto comparable a la Base Monetaria, de 583.884 millones de pesos.

9) Pragmatismo. El blanqueo de capitales demuestra que el Gobierno priorizará la utilidad de una decisión política o económica a los postulados ideológicos. Si bien hay penalidades, la amnistía fiscal entraña un beneficio para los que no declararon sus fondos y es criticable como lo fue el blanqueo que impulsó Cristina Kirchner en 2013, pero la necesidad fiscal para financiar el pago de los juicios previsionales se impuso a los cuestionamientos.

Otro rasgo de pragmatismo del actual gobierno es su capacidad para admitir errores y tratar de subsanarlos, como demostraron las correcciones en el esquema tarifario del gas para las provincias patagónicas, entes oficiales, PyME y comercios.

10) Potencial bursátil. Se espera que las acciones y los títulos soberanos recuperarán el interés inversor, pues es natural que la Bolsa sea receptora de la afluencia de capitales nacionales y extranjeros, especialmente si la economía vuelve a crecer. A la par, el recorte de tasas que deberá aplicar tarde o temprano el BCRA canalizará hacia activos financieros un importante volumen de pesos que hoy está concentrado en las LEBAC y deberá encontrar alternativas más rentables.

El BCRA apuesta fuerte al segundo semestre

El Banco Central comanda una dura batalla para esterilizar pesos de la plaza financiera y limitar el avasallante ritmo inflacionario. Para ese fin apela a la licitación de instrumentos de deuda, las LEBAC, que dan una tasa de interés que hoy se ubica en el 37,5% anual para posiciones de 35 días.

La entidad que preside Federico Sturzenegger le apunta al corazón y motor de la escalada inflacionaria de los últimos años: la inundación de pesos emitidos para financiar el déficit del Tesoro.

Según las planillas del BCRA, el stock de deuda por letras en pesos ($497.156,1 millones) y notas en dólares (equivalentes a $40.824 millones) suma $537.980 millones, con un crecimiento en apenas cinco meses de 54%, desde los $349.409,7 millones del 10 de diciembre pasado, cuando Mauricio Macri asumió la Presidencia.

En un arranque de año atravesado por el aumento de las tarifas de servicios públicos, la suba de los combustibles y el traslado parcial a precios de la devaluación de diciembre, el endeudamiento del Central es por ahora la única iniciativa eficaz para evitar que la inflación se dispare sobre el 40% anual.

Este crecimiento del pasivo de la entidad es insostenible en el tiempo, debido a que la elevada tasa de interés, al tomar en cuenta todos los tramos, promedia el 34% anual, que incrementaría a unos $700.000 millones el stock de deuda de la entidad hacia fin de año.

Hay que tener en cuenta que en diciembre, la Base Monetaria (billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y depósitos en cuenta corriente del BCRA) alcanzaba los $612.000 millones y prácticamente duplicaba a los títulos de deuda. El enorme esfuerzo de ajuste monetario que el ente emisor activó en los últimos meses contrajo la Base Monetaria a $592.366,7 millones, a costa de aumentar el stock de Letras y Notas. Es decir que es inconsistente mantener este ritmo de endeudamiento que ya está al mismo nivel que todo el dinero que circula en la economía.

Si los bancos y empresas, principales demandantes de estos títulos, fueran renuentes a renovar los vencimientos, el BCRA estaría obligado a emitir este año más de $200.000 millones por pago de intereses. Por este argumento, los analistas financieros descreen de un rápido recorte de las tasas.

La clave para evitar un “estallido” de pesos será una reducción palpable de la inflación, que posibilite bajar las tasas de LEBAC, pero mantenerlas positivas respecto del índice de precios, y hacia allí apuntan las expectativas del Central.

Federico Sturzenegger explicó que “la inflación ‘resto’ o ‘subyacente’ saca de la inflación lo que se llaman los precios estacionales y los regulados. Entonces es como el devenir normal del resto de los precios. Nosotros habíamos visto un pequeño aumento entre febrero y marzo, cuando hicimos la política monetaria bastante más contractiva”.

Durante la presentación del Informe Trimestral de Política Monetaria, el jefe del Central resaltó que la inflación subyacente de abril en Capital Federal alcanzó un 2,8%, que “ubica a ese número como el más bajo desde noviembre”. Además apuntó que en rubros como alimentos y bebidas el incremento fue menor, de 1,8%, “más allá que el número headline (con tarifas y combustibles) ha sido mucho más significativo, de 6,5% en la ciudad de Buenos Aires”.

Sturzenegger ratificó su confianza en que las tasas de LEBAC se reducirán “a medida que la inflación baje, tal como esperamos que ocurra en el segundo semestre“. Es un objetivo ambicioso, pero aún posible, por cuanto auguró que “una baja de la tasa de interés influirá positivamente sobre el nivel de actividad económica, si bien lo hará de manera desigual en cada sector productivo”.

Cinco meses y mucho camino recorrido

El 10 de mayo se cumplen los primeros cinco meses de gestión de Cambiemos. Con una serie de medidas, el presidente Mauricio Macri marcó la dirección que tomará su Gobierno y el propósito de diferenciar su política de la de los gobiernos de Cristina y Néstor Kirchner que lo precedieron. Esta voluntad no es garantía de éxito, pero sí muestra una convicción expresada con señales contundentes.

El primer paso fue la normalización del mercado de cambios, en la que se asumió un tipo de cambio casi 50% más alto. Esa fuerte devaluación fue en lo inmediato perjudicial porque en buena parte se trasladó a precios, aunque en materia de comercio exterior significó un reimpulso a las exportaciones, con una necesaria convergencia del peso argentino con el resto de las monedas emergentes, que ya habían emprendido el recorrido devaluatorio contra el dólar a partir de 2014.

La reducción de retenciones también apuntó a fortalecer el rol del comercio exterior como nuevo vector de la actividad, al contrario de lo concebido por el gobierno anterior, que a partir del “cepo” de fines de 2011 se inclinó por promover hasta el exceso el consumo y la expansión del mercado interno, hasta agotar las reservas del BCRA.

Los aumentos de las tarifas de servicios públicos y de los combustibles fueron, en su conjunto, una decisión de shock, pero menos abrupta que la del dólar, dado el descomunal atraso acumulado por años. De hecho, en las ciudades del interior del país hace tiempo que se pagan precios mucho mayores que en el área metropolitana de Buenos Aires, brecha que hace más inequitativa e inaceptable esta distorsión.

Sin embargo, queda claro que la suba de tarifas es la que mayor costo social tiene. En un marco de inflación estacionada en 2015 en torno al 30% anual, el arranque de 2016 agregó mayor presión alcista sobre los precios, con un pico en abril de 6% mensual. Hoy hasta suena optimista pensar para todo el año en curso una inflación acumulada por debajo de la del año pasado.

Los ingresos de las familias van a perder este año contra la inflación. El desempleo está aumentando y el año será recesivo. Moderar todo lo posible la profundidad de este deterioro es el desafío más grande para la actual administración en lo que queda de 2016, con la esperanza puesta en una reacción de la actividad en 2017.

Rescatar de la anemia a la economía argentina justifica un período de ajuste y medidas correctivas como el actual. Es indeseado y doloroso, pero rehuirlo nos llevaría a una crisis estructural como las que la Argentina experimentó en el pasado.

Desde la visión de Alfonso Prat Gay, el acuerdo con los holdouts y la colocación de deuda son claves para financiar el déficit fiscal, atenuar el rigor del mencionado ajuste y salir del “financiamiento vía inflación, que ha sido la estrategia de los últimos años”, como dijo el ministro de Hacienda y Finanzas.

Esos oportunos dólares no son gratis. Argentina pagará una tasa promedio de 7,14% anual. Aunque lucen satisfactorios ante la premura del país por fondeo en dólares, esos rendimientos no son suficientemente bajos: extender en el tiempo un endeudamiento externo a ese costo también es peligroso.

Después de la salida del cepo y el pago a los holdouts sin grandes traumas, no hay por ahora motivos para descreer de las promesas de los funcionarios, que anticipan una desaceleración de la inflación en el segundo semestre, la llegada de inversiones, estabilización del empleo y calma cambiaria. Pero aún son promesas.

Tuvo razón el actual presidente del Banco Central, Federico Sturzenegger, cuando vaticinó el año pasado que con la apertura financiera el problema no sería la apreciación del dólar si no la del peso. En lo que va del año el dólar subió solo 9%, moderación que distiende al mercado y calma el ánimo de los pequeños ahorristas. Otra premisa por cumplirse es que primero desembarcan los dólares financieros y después los de la inversión real, aquellos que con el tiempo apuntalan el desarrollo y una mejora palpable en la economía.

Es prematuro sacar conclusiones, pues el camino a 2019 será largo y arduo, con un frente externo volátil y más adverso que en la década pasada, al que la Argentina pretende integrarse sin barreras, y un frente interno que necesita más que nunca del compromiso empresario para dar trabajo, producir, competir e innovar. Y en definitiva, crecer.

Déficit fiscal: la gran materia pendiente

La noticia sobresaliente del pago en efectivo a los holdouts, que permitió a la Argentina salir en forma definitiva del default después de 14 años, acaparó la atención de los analistas económicos. Días antes la exitosa colocación de nueva deuda en dólares por USD 16.500 millones, aún con una elevada tasa promedio de 7,2% anual, abonó el sendero de renovado optimismo que transita la gestión de Mauricio Macri, con el destacado protagonismo del ministro Alfonso Prat Gay.

El frente internacional es por lejos más generoso en indicadores positivos para la Argentina que el ámbito local. El Gobierno tiene cubiertas sus necesidades de financiamiento externo para este año y gana aire para enfrentar el presente recesivo de la actividad.

Fronteras adentro, la suba inflacionaria es el dato económico más fuerte para los ciudadanos y, por lo tanto, un dato de peso para la política. El propio Gobierno admitió, a través de los índices alternativos de la Ciudad de Buenos Aires y San Luis, un incremento de precios minoristas en marzo de 3,3 y 3 por ciento respectivamente. En el acumulado de 12 meses, la inflación según estos registros fue de 35% en Capital y 37,7% en el distrito puntano. A la vez, para abril los estudios privados ponen un piso de 6% de aumento solo para el corriente mes.

De los factores que dan impulso a la inflación en la Argentina en los últimos meses -alza de las tarifas, devaluación del peso y emisión monetaria-, es esta última la más compleja de controlar, pues no puede mitigarse mientras persista el acuciante déficit fiscal que exige al Banco Central financiar al Tesoro nacional con copiosos fajos de billetes recién impresos.

Y el déficit no cede. Es una materia pendiente y seguramente la más difícil de aprobar para la gestión de Macri, pero, a la vez, la “madre de los problemas” que pusieron en jaque a la economía argentina. Demandará una profunda reestructuración del sector público que probablemente implicará un recorte de puestos de trabajo mayor al ya aplicado desde diciembre. En un marco de debilidad de la economía doméstica, con restringida oferta de empleo privado, un ajuste más profundo en las dependencias del Estado (nacional, provinciales y municipales) traería consecuencias sociales desastrosas y un costo político que el Gobierno entiende que hoy no está en condiciones de afrontar.

El rojo primario (previo al pago de vencimientos de deuda) del primer trimestre fue de $49.644,8 millones, unos $5.407,9 millones o 12,2% más que en el mismo período del año pasado ($44.236 millones). Es una tasa de aumento inferior a la de la inflación del período, que a primera vista permite concluir que se están manejando los fondos públicos con más responsabilidad.

Pero este resultado se alcanzó gracias a las cifras moderadas en enero y febrero, pues el resultado de marzo deshizo el camino de prudencia fiscal esbozado en el arranque de 2016 y abrió un gran interrogante. Queda la sensación de que en el primer bimestre del año se difirieron pagos para mostrar números más alentadores en los reportes de Base Caja de la nueva administración.

En el tercer mes del año el rojo primario fue de 31.719,5 millones de pesos. A diferencia de lo que ocurría durante el gobierno de Cristina Kirchner, el Ministerio de Hacienda y Finanzas no computa en su haber el ítem de rentas de la propiedad, es decir, el auxilio financiero del Banco Central y la ANSeS, entre otros organismos descentralizados.

En esa comparación, el desequilibrio de marzo no se redujo, sino que acompañó la marcha inflacionaria: fue 35,1% más grande que en marzo de 2015, cuando el déficit primario sin rentas de propiedad ascendió a 23.478,3 millones de pesos.

Por otra parte, en marzo el ítem que más aumentó fue el déficit de las empresas públicas, un 115% mayor que en el mismo mes de 2015, a 10.067 millones de pesos. En la comparación del primer trimestre, también fue el que más creció, un 43,1%, hasta los 17.922,3 millones, unos 5.399,5 millones más que entre enero y marzo de 2015.

Al dólar futuro lo pagamos con inflación

La presencia de la ex presidente Cristina Kirchner en tribunales de Retiro la semana pasada tuvo su notoria impronta política, pero ésta no disimula que la causa por la que se la citó a declarar tiene un fundamento económico. Los negocios del dólar futuro promovidos por el Banco Central en los últimos meses de su gobierno causaron una pérdida de $77.000 millones para la entidad, una vez ejecutada la devaluación de diciembre.

Ese costo es el que se calculó al instruir la causa que se tramita en el juzgado de Claudio Bonadío, quien considera que esas operaciones se concretaron “en condiciones dañosas para el erario público”.

La inyección de pesos con la que el BCRA debió compensar a los inversores que apostaron a un dólar en 2016 más alto que los $10 a los que se acercó en el cierre de la gestión de Alejandro Vanoli contribuyó a expandir la masa de pesos en la economía e incentivar la inflación.

En marzo y la primera mitad de abril de 2016 la Base Monetaria (billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y depósitos en cuenta corriente del BCRA) aumentó casi $30.000 millones (+4,8%). La devaluación y la suba de las tarifas de servicios públicos tuvieron un fuerte costo inflacionario, pero a éste se le añadió el de los pesos emitidos para compensar futuros. Los precios minoristas escalaron en promedio casi diez puntos, del 28% anual en diciembre al 38% anual estimado para abril.

Para cuantificar el impacto de los vencimientos de los contratos de dólar futuro transados en 2015 y que todavía se están terminando de pagar, esos $77.000 millones representan hoy unos USD 5.400 millones o 1% del PBI. También equivalen al 13% en la Base Monetaria.

La inflación es la principal preocupación económica de la sociedad, todavía por encima del estancamiento económico y la caída del empleo. Desde que Mauricio Macri asumió, hace poco más de cuatro meses, la inflación acumulada alcanza el 20 por ciento.

Por esa razón el Banco Central se enfrenta al difícil reto de absorber la liquidez excedente en el sistema financiero, a cambio de una tasa de interés del 38% anual, récord desde la crisis en 2002. Esta tasa es recesiva, porque quita pesos a la actividad económica y encarece el crédito frente a colocaciones a plazo más rentables. Pero, además, implica un fuerte desembolso de pesos más adelante y más presión inflacionaria cuando se deberán cancelar los títulos.

La deuda contraída por el Banco Central a través de LEBAC y NOBAC totaliza unos $550.000 millones, monto casi igual al de la Base Monetaria, en torno a 590.000 millones de pesos. Hace diez años le relación era de dos pesos en la economía por cada uno de deuda “cuasi fiscal”.

Algunos analistas financieros aseguran que esta “bomba monetaria” por la acumulación de pasivos será muy compleja de desactivar en los próximos meses si la entidad que preside Federico Sturzenegger necesita bajar las tasas para no deprimir la actividad, a riesgo de no poder renovar la montaña de vencimientos de Letras, que se concentran en el corto plazo.

Cesa la preocupación por el dólar

Es curioso que el problema del BCRA en el presente no es la escasez de dólares, después de años de acelerada caída de reservas, si no qué hacer con los pesos, que pierden valor por la inflación, pero que el Tesoro reclama con avidez creciente por un déficit fiscal en torno al 7% del PBI.

Hasta julio el Banco Central contará con dos potentes impulsos para reforzar su posición de divisas: la liquidación de exportaciones del agro en el período de cosecha gruesa y el crédito e inversiones externas que puedan ingresar tras el acuerdo con los holdouts.

La Cámara de la Industria Aceitera (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC) informaron en el transcurso de 2016 ventas al exterior por unos USD 6.300 millones, un 60% más que en el mismo lapso de 2015. Si a estos dólares los absorbe el sector privado y quedan en el sistema aumentarán las reservas. Si los adquiere el BCRA también sumarán a reservas, aunque a cambio debe emitir pesos para comprarlos. Al ser ingresos genuinos y no emisión espuria, el efecto de estos pesos es neutro en cuanto a inflación.

En el caso de los títulos soberanos, se calcula una colocación de al menos USD 15.000 millones, de los que una porción menor quedará en el país, pues en su mayor parte les serán girados a acreedores externos. Las divisas financieras que queden en el país sumarán a las reservas, con un aumento de la deuda pública como contrapartida.

En medio de las noticias sombrías que llegan de Brasil -la crisis por el juicio político a Dilma Rousseff y una recesión económica estimada en 4%- llega otra alentadora: la revalorización del real. Desde que Argentina eliminó la restricción cambiaria el 16 de diciembre pasado el precio del dólar subió 44%, mientras que en Brasil cedió 10%, relación que mejora la competitividad de los productos argentinos para venderle a nuestro principal socio comercial.

La actividad económica acusa el ajuste

La economía argentina atraviesa una recesión en 2016. Con fluctuaciones, acumula cinco años de estancamiento, que exponen una molesta realidad: se revirtió el ciclo económico virtuoso de una década que comenzó en la segunda mitad de 2002 y que mostró sus últimos destellos en 2012, cuando la soja alcanzó valores récord en torno a USD 650 por tonelada.

Para establecer límites más definidos, la actividad económica creció de manera ostensible desde la devaluación de la presidencia de Eduardo Duhalde hasta el “cepo” al dólar de la administración de Cristina Kirchner. En el medio se sorteó un breve pero complejo período, signado por la pelea con los productores del agro por las retenciones móviles en 2008, la mediocre campaña agrícola 2008/2009 por una sequía y la crisis financiera internacional que se desarrolló a partir de septiembre de 2007, con la quiebra de Lehman Brothers, hasta marzo de 2009.

Desde el cierre de la convertibilidad que no se atravesaba un período de letargo como el último lustro. A diferencia de la crisis política, económica y social que estalló el 19 de diciembre de 2001, enmarcada en un período recesivo que comenzó a fines de 1998 y continuó hasta el invierno de 2002, el gobierno de Mauricio Macri apunta a una salida menos convulsa, pues las condiciones macroeconómicas son mejores que las de 15 años atrás, pero que igual demandará mucho sacrificio de la sociedad hasta que estén alineados los precios relativos y cedan el déficit fiscal y la inflación.

“Estamos en un momento que a muchos les duele y a mí me duele. Ordenar el desaguisado que nos habían dejado lleva a cosas que hacen que me duela tomar las decisiones y lo que generan”, reconoció el Presidente la semana pasada, durante un acto en Misiones.

En enero el ministro Alfonso Prat Gay estimó que este año la actividad económica podría mostrar una recuperación en el segundo semestre para terminar 2016 en equilibrio. Sin embargo, previsiones de consultoras anticipan una caída entre uno y dos puntos del Producto este año.

Con respecto a las metas oficiales de inflación, el ministro de Hacienda y Finanzas consideró posible en enero terminar el año en un rango de 20 al 25 por ciento, para reducirla progresivamente “en un dígito, alrededor de 5% anual” en 2019. También los cálculos más recientes de los estudios privados sitúan a la inflación del año por encima del 30%, con un pico interanual cercano a 38% en abril, cuando más se van a sentir los aumentos de las tarifas de servicios públicos y en plena puja salarial por las paritarias.

La estrategia del Gobierno parece tomar forma: apurar el ajuste tarifario en el arranque del período presidencial, sacrificar crecimiento y afrontar de entrada el costo social, con algunas medidas paliativas para los sectores más vulnerables, a la espera de un nutrido flujo de crédito externo una vez saldada la deuda con los holdouts. Así se sentarán las bases para un crecimiento moderado pero consolidado en el tiempo para los próximos años. Será complicado, pero no necesariamente un “shock” como en 1991 o 2002. Es, probablemente, lo que la ciudadanía hoy está dispuesta a tolerar y convalidar, después de años de auge del consumo financiado por el “boom” de las materias primas.

Un problema irresuelto que dejaron los gobiernos de Néstor y Cristina Kirchner fueron las deficiencias en infraestructura, el desaliento al ahorro y la inversión y una fuga de capitales que alcanzó a fines del año pasado los USD 230.557 millones, un monto equiparable a los USD 234.224 millones de la deuda pública, si se adicionan los bonos en default. Que empiecen a regresar los dólares que están fuera del sistema será imprescindible para el despegue económico.

Indicios de un año en baja

La caída del poder de compra del salario por la inflación, pobreza y desocupación en alza, y algunos indicadores sectoriales que exhiben deterioro (producción automotriz, construcción, consumo, entre otros) anticipan contracción de la actividad en 2016. Tampoco acompaña el contexto internacional, con franca desaceleración de la expansión china y una notoria recesión en torno al 4% pronosticada para Brasil.

La producción del complejo automotriz, el más importante de la industria nacional, acumuló una caída de 18,1% interanual en el primer trimestre del año, en particular por el desplome del  las exportaciones (-40,2%), en particular al mercado brasileño.

El Índice Construya, que computa las ventas de insumos para la construcción, disminuyó 3,6% en el primer trimestre en comparación con el mismo período de 2015, debido a “la retracción del sector privado y público, derivado de la fuerte contracción del Plan Procrear y de las obras públicas”.

Un informe del IERAL de la Fundación Mediterránea indicó que “en el primer trimestre del 2016 se profundizó la desaceleración del nivel de actividad, con guarismos negativos en sectores relevantes”. El estudio señala que “el primer trimestre muestra indicadores en general negativos del nivel de actividad que en parte, son una continuidad de las tendencias declinantes del cuarto trimestre de 2015″.

“Tras un cuarto trimestre en terreno positivo, el despacho de cemento marcó una caída de 9,1% interanual en el primer trimestre de 2016 y las ventas de gasoil del primer bimestre bajan 2,3% interanual luego de haber aumentado 2,8% en el cuarto trimestre de 2015″, añadió el IERAL.

El consumo de carne vacuna cayó 5,9% entre enero y marzo de este año, en comparación con el mismo lapso de 2015. La Cámara de la Industria y Comercio de Carnes y Derivados de la República Argentina (CICCRA) explicó la baja: “Los consumidores en general perciben salarios de 2015 y deben consumir con precios postdevaluación”.

En este presente árido sorprende que el precio del dólar, tema excluyente de la agenda durante la restricción cambiaria, paso a un segundo plano. Afortunadamente, el impacto devaluatorio del peso en diciembre dejó a la divisa norteamericana en un nivel del que apenas se movió, incluso lo hizo a menor ritmo que la inflación, sin salirse de ese cauce como presagiaban los defensores del “cepo”.

Oportuno letargo del dólar

Comenzó el segundo trimestre del año, en el que se incrementan los ingresos de divisas a la economía por el crucial aporte de las exportaciones de la agroindustria, concentradas en este período. Esa garantía de dólares es un alivio para las arcas del Banco Central, que tendrá que afrontar en el corto plazo el compromiso de pago a los holdouts, que prácticamente absorberá las eventuales emisiones de deuda en moneda extranjera que evalúa el Gobierno.

A la par, el potente impulso para la inflación consecuente del ajuste de tarifas de servicios públicos requiere de cierta calma cambiaria, pues una profundización de la devaluación alterará aún más el delicado estado de ánimo social y las expectativas sobre el futuro de la economía. Además, un dólar con presión alcista sería un obstáculo extra para la libertad de maniobra de la política económica, imprescindible en un primer tramo de mandato. Por eso es probable que se haya esperado a abril, estacionalmente un mes de moderada inflación, para aplicar el fuerte aumento del transporte, gas y agua corriente, al que se adosó un nuevo incremento de los combustibles.

El dólar cerró el viernes a 15 pesos para la venta en el promedio minorista: apenas cotizó 3% más caro que el dólar paralelo el 16 de diciembre, a $14,57 en el último día de vigencia del “cepo” cambiario, aún cuando la inflación del último trimestre superó el 12 por ciento.

Entre enero y marzo el billete norteamericano subió 11,3%, coherente con la escalada general de precios. Sin embargo, el mercado cambiario parece encontrar un equilibrio parcial para los próximos meses, pues en marzo retrocedió 6,2% al público (de 15,88 a 14,89 pesos) y bajó 6,8% en el mercado mayorista (de 15,80 a 14,72 pesos), donde se cursan las operaciones de comercio exterior, bancos y empresas.

El propio Banco Central, que definió a la utilización de las tasas de interés como principal instrumento de su política monetaria, señaló en un comunicado que “la relajación de tasas de interés tendrá lugar únicamente cuando la tasa de inflación muestre un nivel y una velocidad de descenso compatibles con los objetivos de la institución”. Y al ser la evolución de la inflación una variable difícil de contener en lo inmediato, por las medidas oficiales de “sinceramiento” de los servicios públicos y la masa de pesos excedentes heredada de 2015, es de prever un horizonte financiero con elevada inflación, tasas reales positivas y un dólar momentáneamente en pausa por el efecto de una oferta ampliamente abastecida por el agro y el fuerte el incentivo a las colocaciones a plazo.

Para el economista Gustavo Ber, “la tasa del 38% en la Lebac a 35 días -que prorroga el BCRA- continúa actuando no sólo como un ‘imán’ para la demanda inversora en busca de aprovechar dicho devengamiento, sino que también está permitiendo mantener anestesiado al dólar a corto plazo”.

Desde Invecq Consultora Económica explicaron que “a pesar de que el dólar se encuentra en caída desde principios de marzo, el Central ha preferido mantener el ajuste para consolidar una tendencia descendiente en la variación de precios. La política fiscal, por su parte, mostró que los ingresos continuaron creciendo por encima de los gastos en febrero, consolidando una nueva tendencia”.

Una progresiva reducción del déficit fiscal es fundamental para que el esfuerzo del BCRA tenga éxito, no solo en aquietar al dólar, si no en combatir la inflación. Por lo tanto, las oscilaciones marginales para la cotización de la divisa norteamericana previstas hasta julio no están garantizadas hacia el cierre del año.

“Si, tal como anunció, el Banco Central mantuviera el actual set de políticas monetarias y cambiarias contractivas y redujera la tasa de inflación a niveles del 1,8% mensual o menos en algún momento del segundo semestre, creemos que tal reducción se verificará en un contexto de apreciación real cambiaria y tasas de interés reales marcadamente positivas”, apuntó un reporte de FyE Consult.

Un informe de la consultora Ledesma advirtió que “mientras no se avance de forma decidida y sustentablemente en los procesos de consolidación fiscal nacional y de las jurisdicciones provinciales, las metas monetarias exigentes sólo podrán ser alcanzadas a costa de fuertes apreciaciones nominales y reales y, consecuentemente, mayores presiones recesivas”.

Una señal favorable en ese sentido la exhibieron los números fiscales del primer bimestre de 2016. Un análisis de Ariel Barraud y Gonzalo Torres, economistas del IARAF, indicó que “en los dos primeros meses del año se lleva acumulado un déficit primario de $11.047 millones (cabe recordar que en enero se obtuvo superávit primario) y un déficit fiscal de $22.734 millones, que en comparación con el primer bimestre de 2015 muestra una gradual mejora”, cuando el rojo sumó 29.612 millones de pesos. Si bien las cuentas públicas aún se mantienen deficitarias por montos relevantes, el IARAF destaca que “el déficit fiscal del primer bimestre de 2016 equivale a un 6,8% del Gasto total, mientras que en 2015 este indicador era del 11,2%”.

Por ahora no hay fundamentos para crecer

Un viejo axioma de los operadores bursátiles sostiene que el mercado se adelanta a los acontecimientos de la economía real. Este comportamiento por lo general lleva a bruscas sobrerreacciones, tanto a la baja en momentos de pánico como al alza en la euforia, pues la irracionalidad no es ajena al movimiento de los precios de los activos, más allá de los análisis técnicos y fundamentales.

El derrumbe de los indicadores bursátiles en el mundo puede estar exagerado por esta conducta de manada. En el adverso inicio de año, todos venden a la par y arrastran a la baja incluso a los títulos de las compañías más consolidadas. Pero la tendencia es una señal contundente que no debe ser ignorada: la desaceleración de la economía en China, el desplome de los precios del petróleo, la contracción de la actividad en Brasil, la devaluación generalizada de las monedas emergentes contra el dólar o la soja cerca de los USD 300 por tonelada son datos concatenados y que de un modo u otro ponen límites a la proyección de la economía argentina para 2016.

En ese contexto, el índice Merval de acciones líderes de la Bolsa de Buenos Aires, que quedó en 10.020 puntos este viernes, acumula una pérdida de 29,3% desde el 20 de noviembre del año pasado, cuando alcanzó su máximo histórico de 14.173 puntos medido en pesos. Medida en dólares, la pérdida es 33%, desde los 970 puntos de noviembre a los 726 puntos hoy. Aquella rueda de negocios fue la última antes del ballotage del 22 de noviembre, que consagró presidente a Mauricio Macri, el candidato de Cambiemos que puso fin a 12 años y medio de gobierno del Frente para la Victoria. Aunque parezca una paradoja, el triunfo electoral del dirigente al que los agentes financieros ponderaron como más afín para el despegue bursátil cortó con la corriente alcista, sostenida en buena medida por la expectativa de cambio. Confirmado el nuevo ciclo político se pasó a una extendida toma de ganancias.

Sin embargo, la búsqueda de posiciones dolarizadas a la espera de una inminente devaluación, que se concretó luego del anuncio de la eliminación del “cepo” cambiario el 16 de diciembre, afectó a la Bolsa, aunque no benefició a los inversores, pues el salto del tipo de cambio fue inferior al previsto: el dólar paralelo, que cerró a $14,57 el último día con “cepo”, se puede adquirir hoy en bancos a 13,72 pesos.

El fuerte recorte de las cotizaciones en Bolsa disipa las apuestas por una economía en expansión este año. La baja responde también a lo que se espera en el exterior: el Dow Jones de Wall Street cayó 10% desde fines noviembre, con dudas sobre la solidez de la actividad norteamericana. La acción de YPF en Nueva York se sumergió en un canal bajista que consumió el 30% de su valor en dólares en los últimos tres meses. La petrolera estatal es la empresa más grande del país y una referencia para los fondos de inversión que quieren ingresar a la Argentina.

En el plano local, las medidas adoptadas por el Ministerio de Hacienda y Finanzas y el Banco Central en poco más de un mes tienden a la normalización de una economía minada por las incontables distorsiones que generaron los controles oficiales aplicados arbitrariamente por el gobierno anterior. Por ello, el panorama planteado por el ministro Alfonso de Prat Gay la semana pasada tuvo mucho tinte político y poco contenido técnico para prever el futuro cercano de nuestra economía.

Prat Gay resumió su objetivo en alcanzar “una convergencia gradual hacia la normalidad, atendiendo fundamentalmente a los que menos tienen, poniendo el foco en el crecimiento y ordenando el desorden que nos dejaron”. Pronosticó que la actividad tendrá un modesto crecimiento de entre 0,5 y 1 por ciento en 2016 y estimó que entre 2017 y 2019 la tasa de expansión será del orden de 4,5 por ciento. Ambas menciones dispensan optimismo si se asume  el dificultoso panorama global y los problemas domésticos. “Estos son los objetivos que nos planteamos y no es un programa”, aclaró en su extensa conferencia de prensa.

Entre otros puntos, el ministro admitió que el Gobierno impulsará la reducción “gradual” del déficit fiscal primario que demandará todo el período presidencial de Macri, para caer del actual 5,8% del PBI a un 0,3% en 2019. En el mismo sentido anticipó una disminución de la inflación del 27% anual de 2015 al 5% hacia el fin del mandato.

El ministro recordó que “el crecimiento per cápita en los últimos cuatro años ha sido casi cero” y confió en que para el segundo semestre del año “van a estar liberadas plenamente las fuerzas de creatividad, de productividad, las fuerzas del trabajo que estaban contenidas durante estos años, como para que la economía argentina crezca”. Apuntó que en el corto plazo será posible “reducir el déficit y la inflación al mismo tiempo que la economía crece”, aunque evitó consignar un desafío mayor: crecer en un mundo que se está desacelerando en forma brusca y desordenada.

El frente externo, tan crucial como el interno

Absorbida por los conflictos internos, la opinión pública en la Argentina tiende a enfocarse en el panorama doméstico. Y desde el punto de vista financiero es de destacar que la transición entre las administraciones de Cristina Kirchner y Mauricio Macri transcurrió con calma, más si se tienen en cuenta sus grandes diferencias conceptuales sobre política económica.

También son sabidos los flancos débiles que presenta la economía argentina: actividad y empleo estancados, debilidad en la productividad y competitividad frente a otros mercados, un acuciante déficit fiscal cubierto con alta inflación, y un atraso cambiario recién corregido con una fuerte devaluación del peso en diciembre.

Sin embargo estos desafíos locales no son menos importantes que otros que tienen su raíz en lo que sucede en el exterior y sobre los cuales el Gobierno poco puede hacer, más que tomar medidas que permitan asimilar con el menor trauma posible ese cambio de escenario del que Argentina no queda eximida.

El declive de los indicadores de todos los mercados financieros en diciembre y el pésimo comienzo de 2016 evidencian el período de “aterrizaje forzoso” de los precios de aquellos activos que aún no habían acusado esta etapa más adversa para la economía global, con menor crecimiento, tasas de interés más elevadas y un dólar fortalecido.

En esa dinámica la devaluación de las monedas emergentes e incluso el euro frente al dólar de los EEUU puso en apuros a la Argentina, que a partir del “cepo” de 2011 había congelado la posibilidad de dejar flotar el tipo de cambio a la par de la inflación.

Devaluación global

En los últimos cinco años el dólar subió más que los precios internos en la mayoría de los países del mundo, proceso cuya conclusión todavía no puede avizorarse y al que la Argentina debió sumarse en forma intempestiva. El atraso artificial del tipo de cambio en nuestro país trajo consecuencias indeseadas, como la monumental salida de divisas promovida (seguramente de manera involuntaria) por los miles de argentinos que hicieron turismo y realizaron consumos con tarjeta en el exterior en los últimos años.

Entre el 10 de enero de 2011 y el 10 de enero de 2015 el dólar oficial en la Argentina aumentó un 249,6%, de 3,97 a 13,88 pesos, según la cotización mayorista. Según el sitio Inflación Verdadera, en el último lustro la inflación acumulada fue 240%, lo que deja una ventaja del billete verde en la Argentina de 9,6% respecto de aquella base de 2011 y equivale a una apreciación real del billete verde 2,8% respecto de cinco años atrás.

En la región se observa que la cotización del dólar en Brasil tuvo un aumento de 141,9% desde 2011, pues allí la divisa de EEUU subió desde los 1,67 reales del 10 de enero de 2011 a los actuales 4,04 reales. Con una inflación acumulada en cinco años de 40,4%, el dólar le sacó una ventaja de 101 puntos porcentuales al promedio minorista, que equivale a una apreciación real de 72,3 por ciento.

En Chile el dólar tuvo un incremento del 48,9% en cinco años, de 489 a 728 pesos chilenos. La inflación acumulada fue de 18,2% desde enero de 2011, por cuanto el billete norteamericano avanzó 30,7 puntos por encima del promedio de precios, equivalente a una mejora del poder de compra del billete verde de 26% en el último lustro.

En Europa, otro importante destino comercial argentino, el dólar se apreció en el lustro 22,7% respecto del euro (de 0,75 a 0,92 euro). Frente a una inflación acumulada de 6,6% en cinco años en el ámbito de la Unión Europea, el dólar tuvo una revalorización real frente al euro de 15,1% desde 2011.

China fue una excepción. Allí el dólar norteamericano se negocia hoy a 6,60 yuanes, el mismo valor del 10 de enero de 2011. Pero como la inflación acumulada en el gigante asiático fue 14,9% en el período, en los hechos el poder de compra del billete verde se redujo en China un 13% en cinco años.

En Rusia, otra potencia emergente de referencia con la que la Argentina afianzó lazos en el último tramo del gobierno de Cristina Kirchner, el dólar escaló con fuerza en los últimos cinco años, desde 29,94 a 74,85 rublos (+150%). Frente a una inflación acumulada de 51,9% en el lustro, el dólar subió 98,1 puntos porcentuales más que el promedio de precios en Rusia, que es una apreciación en términos reales del 57,6 ciento.

La evolución de estas monedas es vital para la Argentina. Estos países son destino de nuestras exportaciones, que se encarecen en términos relativos si el peso no acompaña la devaluación del resto. Al mismo tiempo, los productos que adquirimos en aquellos mercados se vuelven más baratos para nosotros y desplazan a la producción nacional. Pero lo más serio es que la Argentina cede mercados en el exterior, pues comparte el perfil exportador con otros países emergentes que devaluaron agresivamente y también ofrecen al mundo alimentos, materias primas o automóviles.

Suba de tasas, baja de commodities

Otra faceta de este drástico cambio de contexto internacional la exhibieron las materias primas. Hace cinco años, el barril de petróleo se pactaba a USD 88,03 en los EEUU. Este viernes, el barril de crudo ligero de Texas se negoció a USD 33,16, un 62% menos, en el nivel más bajo en 12 años.

Los granos y sus derivados industriales, como aceites, harinas y residuos, sostienen el principal complejo exportador de la Argentina. Dado el neto superávit de esta producción, son puntal del ingreso de dólares al país, aún con un notable declive de precios cuyo piso se ignora. En comparación a cinco años atrás, el poroto de soja vale 36,7% menos (de 501,55 a 317,54 por tonelada) en el mercado de Chicago. El maíz cedió 40% en el último lustro (de 234,24 a 140,62 dólares), y el trigo, un 38,3% (de 284,40 a 175,49 dólares).

Ningún electorado del mundo se pronuncia a favor del “ajuste” y la Argentina no es la excepción, como reflejó el parejo resultado de las elecciones presidenciales del año pasado. Pero en este caso queda de lado el debate doméstico: es el mercado internacional el que está ajustando la valuación de las empresas, de los bonos soberanos y las materias primas, con los activos argentinos incluidos.

Es improbable que la tendencia de caída de divisas emergentes y de precios de commodities se revierta en 2016. La Reserva Federal de los EEUU contempla la suba de la tasa de referencia en cuatro oportunidades más este año, según manifestó Jeffrey Lacker, presidente de la Fed de Richmond e integrante del comité de política monetaria del banco central norteamericano.

La creación de trabajo en los Estados Unidos en diciembre superó las expectativas y el desempleo se mantuvo en 5%, su menor tasa en 7 años, a la vez que se espera en 2016 un modesto rebrote inflacionario que habilitaría un avance de los tipos de interés de referencia. De ser así, además de afrontar su compleja coyuntura interna, los países emergentes tendrán que adaptarse en lo inmediato a un dólar aún más fuerte y a precios estabilizados en un rango bajo para sus principales productos de exportación.

Desafíos y riesgos del dólar competitivo

Los candidatos a la Presidencia empiezan a mostrar sus cartas de intención para reformular la política económica en 2016. Uno de los puntos clave es el del precio del dólar para alcanzar un tipo de cambio de equilibrio, que lleva a algunas reflexiones sobre los efectos de los procesos inflacionarios y devaluatorios frecuentes en la historia del país.

La experiencia de la Argentina en las últimas siete décadas revela las enormes dificultades de los gobiernos para ejecutar una devaluación ordenada. Es una medida impopular, que lleva a una pérdida de salario en términos reales e influye en el corto plazo en el aumento de la inflación y los niveles de pobreza. Por ese motivo los mandatarios intentan diferirla lo más posible o bien ocultarla como una enfermedad vergonzante.

El gobierno de Cristina Kirchner ofrece un ejemplo ambiguo. En los últimos ocho años de gestión del Frente para la Victoria, el peso perdió dos tercios de su valor, aunque esa fuerte devaluación no impidió que el dólar siguiera atrasado, debido a la escalada mayor del resto de los precios.

En el pasado fue común que los ministros de Economía asumieran un ajuste cambiario cuando no quedaba otra salida. Muchas veces ocurrió en el peor momento: en medio de crisis políticas y sociales a las que en parte había contribuido esa dilación en llevar al dólar hasta un nivel de equilibrio que potenciara las exportaciones y el ingreso de divisas.

En 2002 el presidente Eduardo Duhalde y su ministro Jorge Remes Lenicov estimaron en 1,40 peso el valor de equilibrio del dólar, respaldado por el nivel de reservas en el BCRA a comienzos de ese año. La profunda recesión y la inestabilidad política complotaron con esa proyección que hoy podría encuadrarse como “gradualista”. El tipo de cambio saltó del “uno a uno” a casi 4 pesos por dólar a mediados de 2002. Ese “overshooting”, acompañado por una mejora paulatina en los precios de las exportaciones, fue sin embargo la clave para que la Argentina comenzara a salir del pozo económico en el que había caído tras una década de convertibilidad.

La dictadura militar de 1976-1983, que heredó una inflación ascendente del gobierno de María Estela Martínez de Perón, apeló al endeudamiento en dólares que fortaleció las reservas (subieron del 2,6% del PBI en 1975 a 7,8% en 1979) junto a la aplicación de la “tablita” para programar la devaluación, cuando fue ministro de Economía José Alfredo Martínez de Hoz. El resultado fue una carrera inflacionaria en la que el atraso cambiario se hizo insostenible y una vez que se ajustó, empujó a los precios aún más alto. En los siete años y medios del “Proceso” el dólar saltó 85.529%, desde los 240 pesos Ley 18.188 a los 20,55 pesos argentinos (equivalentes a 205.510 pesos Ley).

La convertibilidad del peso con el dólar de 1992, con Domingo Cavallo como ministro, precisó un salto previo del dólar del 14.300% (de 655 a 94.000 australes) en los dos primeros años de gobierno de Carlos Menem para encontrar valor de equilibrio que pudiera darle cierre a la crisis hiperinflacionaria desatada durante la presidencia de Raúl Alfonsín. En los cinco años y medio que duró el gobierno del caudillo radical el dólar aumentó a una tasa astronómica: 3.187.248%, de 20,55 pesos argentinos a 655 australes (655.000 pesos argentinos).

A cada colapso inflacionario y devaluatorio lo acompañó un profundo deterioro en los indicadores socioeconómicos que no logró revertirse por completo con la recuperación económica posterior. Es obvio, pero el descalabro que genera la emisión espuria de moneda y la salida de dólares lo pagan tarde o temprano todos habitantes con una menor calidad de vida, una vez llegado el ajuste. Ya entrado el siglo XXI, después de años de crecimiento económico tras la crisis 2001-2002, tener un empleo formal en la Argentina no garantiza salir de la pobreza. El Salario mínimo Vital y Móvil hoy asciende a $5.588, cuando la Canasta Básica Total –que determina la línea de pobreza‐ se ubica, según datos de la fundación FIEL, en $6.636 para una familia tipo de cuatro miembros, que obliga a la dependencia de subsidios estatales para la subsistir.