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Cerrar la brecha, una tarea titánica para el BCRA

Desde que asumió Juan Carlos Fábrega en la presidencia del Banco Central, las intervenciones de la entidad impulsaron una aceleración en la apreciación del dólar oficial, complementadas con la venta de bonos en dólares en cartera de organismos descentralizados como la ANSeS para bajar el precio del “contado con liquidación”, el dólar de referencia para operaciones financieras con acciones y bonos, que influye en la cotización del dólar informal.

Por esta mecánica, la brecha entre el dólar oficial y el libre, que había alcanzado un nivel máximo del 100 por ciento cuando el “blue” llegó a $10,45 en mayo, se redujo hoy al 52,6%, un rango aún amplio, difícil de achicar y no exento de costos. Subir el dólar oficial apuntala un mayor avance de la inflación y la expectativa de una devaluación mayor, que retrasa la liquidación de exportaciones -a la espera de un tipo de cambio más ventajoso- y apura importaciones -ante un horizonte de dólar más caro-. Vender bonos o acciones para que bajen sus precios en pesos recorta al “contado con liqui”, pero es una práctica que no se puede sostener por mucho tiempo y que  sólo deprime al dólar libre en forma artificial y en el corto plazo.

Este proceso de “achique de brecha”, imprescindible para desactivar el “cepo” cambiario en algún futuro, tropieza con una inflación que se acerca al 27% anual, el porcentaje más alto de la administración kirchnerista, y con un ingreso modesto de dólares por un recorte en el saldo de comercio exterior. A su vez, la intervención oficial es todavía insuficiente para “poner al día” el precio del dólar oficial en la carrera inflacionaria y deja al “blue” rezagado, debajo de los 10 pesos.

Si bien este año se observa una moderación en la emisión monetaria –un dato positivo para atenuar la escalada de precios de bienes y servicios-, pues desde enero el incremento asciende al 15,1% contra un 39% durante todo 2012, ésta se debe a que el Banco Central giró menos pesos para la adquisición de dólares en el mercado mayorista, con la consecuente pérdida de reservas advertida en los últimos meses.

Al 6 de diciembre –último dato disponible del Banco Central- la base monetaria se situaba en $353.762 millones, contra reservas por u$s30.467 millones, lo que resulta un dólar “implícito” o de convertibilidad de 11,61 pesos. En diálogo con Pablo Wende por radio El Mundo, el economista Rodolfo Santangelo, de la consultora M&S, resumió: “El principal instrumento antiinflacionario que tiene este Gobierno es la pérdida de reservas. El dólar paralelo pinta como una muy buena inversión para el 2014. Si no cambia la política económica, el dólar paralelo seguirá siendo el refugio de la gente”.

Por otra parte, la aceleración de la devaluación apenas le empata a la inflación creciente. Desde que se impuso el “cepo cambiario” el 31 de octubre de 2011, la apreciación del dólar oficial (un 44,95%, desde los $4,236 a los $6,14 del 29 de noviembre último) duplicó la inflación del INDEC (21,79% acumulado entre noviembre de 2011 y noviembre de 2013), pero sigue rezagada respecto del 60,68% acumulado por el índice Congreso (promedio de estimaciones privadas) en el mismo período. En tanto, el dólar paralelo duplicó el registro de los privados y ganó un contundente 125,9% (desde $4,236 a $9,57), en esos 25 meses.

En el arranque de 2014 será de esperar una suba en conjunto del dólar oficial, el “blue” y la inflación, pues desde los despachos de Hacienda y el Banco Central se está trazando un rumbo en el que se priorizan la defensa de las reservas y el intento de convergencia de los valores del dólar y se posterga el combate a la inflación para un futuro en el que el desempeño del sector externo no imponga medidas de urgencia.

El Gobierno da señales de ajuste por la falta de dólares

La necesidad de dólares en la economía se advierte con crudeza en la caída de reservas del Banco Central y gatilla una serie de medidas oficiales que apuntan a aplicar ajustes sectoriales con el objetivo de desalentar la salida de divisas del país y, en menor grado, canalizar dentro del sistema financiero a otras que se vuelcan al mercado informal.

No fue la política –el resultado electoral- sino los datos de la economía los que motivaron un profundo cambio en el gabinete y fruto de ello son las iniciativas destinadas a apuntalar el volumen de dólares, las cuales desplazaron de la agenda a otras posibles y necesarias para frenar la inflación y el déficit fiscal, o bien dar más brío a la actividad económica en general, y a la inversión y el empleo en particular.

Esta semana la ministra de Industria Débora Giorgi y el secretario de Comercio Interior Augusto Costa emplazaron a los ejecutivos de las cámaras que agrupan a fabricantes de equipos electrónicos y a terminales e importadoras de automotores a que disminuyan en un 20% las importaciones de piezas, insumos y unidades terminadas en el primer trimestre de 2014.

Estos rubros fabriles son beneficiados por el auge del consumo interno aunque en cuanto al saldo de comercio exterior son ampliamente deficitarios. Según el Balance Cambiario del Banco Central, sólo en el tercer trimestre de 2013 los pagos de importaciones de bienes registraron un nivel récord para el período de u$s20.313 millones, con una suba interanual de 12% “e incluyendo máximos en los montos trimestrales de los pagos de varios sectores, entre ellos, el sector automotriz, energía, química, caucho y plástico, y maquinarias y equipos”, según la autoridad monetaria. Por primera vez en la década kirchnerista, esos desembolsos superaron por u$s314 millones los cobros por exportaciones en el Mercado Único y Libre de Cambios, de u$s19.999 millones entre julio y septiembre de este año.

En la misma dirección se anunció el proyecto de ley para incrementar en forma segmentada y llevar a un rango entre 30 y 50 por ciento la alícuota del impuesto interno sobre autos, yates y motos de alta gama, con el objetivo de desincentivar su demanda y reducir la fuga de dólares por este concepto. Para el economista Dante Sica, de Abeceb.com, “buscan resolver desde la microeconomía lo que es un problema macroeconómico”.

El déficit de divisas de la industria automotriz en los primeros nueve meses de 2013 totalizó u$s5.700 millones y la estimación para todo el año se ubica en los 7.500 millones. El aumento de la carga tributaria en un contexto de cifras récord de ventas y producción de unidades va a afectar la actividad de un sector que es puntal del PBI industrial, a cambio de preservar los dólares.

La misma visión cortoplacista se puede atribuir a la restricción impuesta por el ente que preside Juan Carlos Fábrega para que las agencias de viajes locales cancelen en pesos pasajes internacionales y paquetes turísticos contratados por extranjeros. Muchos de estos turistas cambiaban sus dólares en el mercado “blue” y con los pesos obtenidos pagaban estos servicios; ahora deberán desembolsar sus dólares, euros o reales. Este nuevo capítulo del “cepo” quitará un canal de abastecimiento de divisas al segmento informal y presionará más al alza del dólar libre.

En tanto, continúa en pie la alternativa para los residentes locales de pagar con pesos pasajes y servicios turísticos en el exterior, ahora con un recargo del 35% como adelanto de Ganancias y Bienes Personales. El incremento de la alícuota, en lugar de desalentar las vacaciones en el extranjero tenderá a alentar el reclamo de la devolución de dicha retención impositiva, la cual neutralizará un eventual beneficio fiscal y apenas influirá en reducir la salida de divisas por esta vía -que se proyecta en unos u$s8.000 millones este año-, porque el actual tipo de cambio oficial todavía es un incentivo para viajar al exterior.

Otro paso que dio el Gobierno para sumar divisas es la suscripción de un bono en pesos atado al incremento del dólar oficial más una tasa de 3,65%, destinado a tentar los productores de granos y a los industriales aceiteros y harineros para que apuren la liquidación de exportaciones soja y derivados. Éstos retienen un importante remanente, a la espera de un tipo de cambio más alto en el plano local y mejores precios internacionales.

Con este panorama, la búsqueda de “consistencia de las cuentas externas” enunciada por los funcionarios responde más bien a una necesidad inmediata y no a un conjunto de políticas coherentes que apunten a un proyecto de largo alcance.

Si se discriminan los depósitos privados en dólares y los préstamos de la banca internacional, las reservas de libre disponibilidad del Banco Central están más cerca de los u$s20 mil millones que de los actuales 30 mil millones. Con esos dólares líquidos en los próximos dos años habrá que asumir pagos de deuda y proveer de divisas para importaciones, compras de energía, cancelación de deuda privada y gastos en turismo en el exterior, que en este marco no llegarán a ser compensados por el ingreso de dólares por exportaciones, préstamos e inversiones del exterior. De no revertirse esta tendencia, el stock de reservas internacionales no va alcanzar para llegar al final de 2015.

A menos reservas, más devaluación

El capital más importante para un Gobierno no son sus reservas en el Banco Central ni sus cifras de superávit comercial o fiscal, sino la confianza que sus iniciativas obtienen en la consideración ciudadana. El incremento del dólar a un ritmo mucho menor que el de la inflación a partir de 2007 generó una distorsión que dio envión a la demanda de la divisa, hasta un límite tal que los funcionarios del Palacio de Hacienda optaron por idear las restricciones cambiarias aplicadas a partir del 31 de octubre de 2011.

La prohibición al atesoramiento del dólar es sinónimo de desaliento al ahorro, en la misma magnitud que la fijación de tasas de interés para depósitos por debajo del ritmo de aumento de los precios minoristas. Una visión cortoplacista de aquello que puede interpretarse como incentivo a la expansión económica llevó a la administración de Cristina Kirchner a impulsar medidas, imposiciones y restricciones que apuntaron a priorizar el consumo por encima del ahorro, que es el cimiento de la inversión, pues alimenta de fondos al sistema financiero para generar crédito e incrementar la producción de bienes y servicios.

El “cepo” llegó para canalizar forzosamente hacia el consumo aquel dinero que se “desviaba” hacia la compra de dólares. El costo fue el más elevado: la desconfianza de una importante porción de la sociedad en la idoneidad y criterio de los funcionarios que toman decisiones económicas. Varios de ellos fueron los primeros en dejar el gabinete nacional después de las últimas elecciones legislativas.

Sin comprender la dinámica de los hechos y los errores de diagnóstico que llevaron a la restricción cambiaria no se puede explicar la actual pérdida de reservas, que es un síntoma del déficit fiscal, la sobreemisión de pesos para financiarlo y la elevada inflación persistente en dos dígitos. Principalmente estos factores en conjunto amplifican los desequilibrios macroeconómicos sobre los que el Gobierno deberá trabajar en un plazo cuyo límite ya no se avizora en las elecciones de 2015, sino bastante antes.

La semana pasada las reservas del Banco Central mostraron una reducción de u$s983 millones, sin precedentes desde el pago de Boden en agosto de 2012, cuando resignaron u$s1.715 millones en una sola jornada, aunque a diferencia de aquella caída, la actual no se debió a la cancelación de obligaciones de deuda, sino principalmente a solventar la importación de energía, es decir gastos corrientes que el Gobierno no puede asumir con fondos del Tesoro.

Los activos líquidos de la autoridad monetaria disminuyeron desde los u$s32.500 millones a u$s31.517 millones en cinco jornadas cambiarias, según datos del BCRA sujetos a ajuste. Así en 2013 la pérdida de activos ya suma u$s11.773 millones, un monto sólo superado por el del crítico año 2001, cuando una incontenible fuga de capitales totalizó un drenaje de reservas por u$s19.000 millones a lo largo del año.

En la misma dirección, la apreciación del dólar oficial en casi 9 centavos ó 1,5% la semana pasada, hasta los $6,0825 en el mercado mayorista, fue la mayor desde la semana del 20 al 27 de marzo de 2009, cuando alcanzó un 1,6%, en coincidencia con el máximo declive de los valores bursátiles mundiales durante la crisis financiera.

Una conclusión posible es que paulatinamente, la devaluación oficial será a mayor velocidad para achicar distancia con el ritmo de la pérdida de reservas, aunque sigue lejos de este último. Mientras que los activos internacionales disminuyen 27,2% en poco menos de once meses de 2013, el dólar oficial se aprecia 23,5% (desde $4,925 a $6,0825), lo cual equivale a una devaluación del peso de 19,2% (desde $0,203 por dólar del cierre de 2012 a $0,164 por dólar hoy).

Noviembre asoma como un mes clave para percibir una tendencia definida en la futura política monetaria que ahora conduce Juan Carlos Fábrega desde la presidencia del ente emisor. En 16 días hábiles, las reservas cayeron casi u$s2.000 millones, más que en cualquier otro mes de 2013. En el mismo lapso, el dólar oficial ganó 2,87%, muy por encima de la inflación real, y recortó distancia con el dólar libre, que quedó quieto en $9,92, su valor del 31 de octubre.

Cepo: la peor medida y la más difícil de desactivar

A dos años de introducidas las restricciones cambiarias, muchos economistas coinciden en que estas medidas contribuyeron más a desacelerar la economía que a fortalecerla. En principio, el “cepo” fue pensado para detener la fuga de capitales, un objetivo que claramente no cumplió. Los dólares dejaron de ingresar al sistema financiero, la caída de depósitos por unos u$s7.000 millones redujo estas colocaciones a la mitad, las inversiones en dólares se retrajeron y, en cambio, se aceleró la cancelación de deuda en divisas (privada y pública) sin que se renovaran créditos y se incentivó el consumo suntuario de bienes y servicios del exterior.

La brecha entre el dólar oficial y el blue cercana al 70% es un escollo insalvable para unificar el mercado de cambios y recuperar las condiciones anteriores al 31 de octubre de 2011, cuando nació el “cepo”. En realidad, el atraso cambiario ya existía entonces, pero el ancla de un dólar oficial efectivamente libre lo aferraba a un precio bajo. El dólar “atrasado” comenzó a percibirse en forma moderada después de la disputa con los productores del campo por la resolución 125, pero se fue profundizando con el transcurso de los meses. El billete verde subió a un ritmo menor que la inflación y fue el dólar paralelo, muy a pesar de las intenciones del Palacio de Hacienda, el que llegó para emparejar el precio de la divisa con el del resto de los bienes.

La pregunta, a pocas horas del retorno de Cristina Kirchner al ejercicio pleno de sus funciones, es cómo el Gobierno piensa administrar el déficit fiscal en los próximos dos años. Una opción es mantener las restricciones al dólar, los controles a las importaciones, el financiamiento del Tesoro con reservas y su contracara: la sobreemisión de pesos. Una salida ortodoxa pasa por buscar crédito internacional, como esbozó el principio de acuerdo con el Banco Mundial por unos u$s3.000 millones, el reconocimiento de sentencias en el CIADI, el trabajo conjunto con el FMI por las estadísticas oficiales y el diálogo con los holdouts. Una tercera vía sería un indeseable ajuste.

Si la percepción oficial es que un recorte del gasto para equilibrar las finanzas públicas o una devaluación contradicen las virtudes del “modelo económico” actual, el “cepo” será inevitable hasta que asuma otra administración y revise esa tesis. En este sentido se interpretan las declaraciones de la presidente del Banco Central, Mercedes Marcó del Pont, quien aseguró que la caída de reservas responde a “los pagos de deuda pública en moneda extranjera”.

Según la funcionaria, un 75% de la caída de reservas este año (cerca de u$s11.000 millones) corresponde al “desendeudamiento” en moneda extranjera, hasta reducir estos pasivos a un monto que representa apenas un 8,5% del PBI. No obstante, la deuda pública total aumenta, lo que significa que se cancelan esas obligaciones con nueva deuda, colocada a organismos del Estado como la ANSeS y el propio BCRA.

Según los datos aportados por Marcó del Pont, este año ya se pagaron unos u$s8.000 millones por capital e intereses, una cifra similar al déficit comercial del sector automotriz o el del sector industrial radicado en Tierra del Fuego. También es equiparable al rojo por turismo y pagos con tarjeta en el exterior, y algo mayor al déficit de la factura energética. Todos estos ítems son parcialmente compensados por las exportaciones del agro y en menor grado por la minería. La diferencia en la balanza de pagos se cristaliza en la pérdida de reservas, por tanto, limitarla sólo al cumplimiento de las obligaciones soberanas es una verdad a medias que oculta otras distorsiones, exacerbadas por el “cepo” cambiario y la convivencia de un dólar oficial a seis pesos y otro blue a diez.

Ejemplo de esto es el auge de ventas de autos 0 kilómetro, con elevado componente importado o directamente unidades terminadas procedentes del exterior; el éxodo turístico fronteras afuera; los tours de compras a Chile, Uruguay o Miami, y el irrefrenable consumo “hormiga” con tarjeta a través de sitios web extranjeros, que explica la mitad de la sangría de dólares que se computa por turismo.

La mitad de los pesos son préstamos del BCRA al Tesoro

Es común que los economistas definan por la baja del valor del peso y no por la suba del dólar la evolución del tipo de cambio. Detrás del peso devaluado subyacen las dificultades que presenta el déficit fiscal y la vía de escape que el Gobierno eligió para salir del paso: la simple y llana emisión de moneda, sin el respaldo de un incremento proporcional de los dólares en las reservas. Estos pesos son prestados por el Banco Central al Tesoro como adelantos transitorios, que en teoría deberían ser reembolsados dentro de los doce meses de efectuados, aunque lo usual es que se renueven al vencimiento.

En la reformada Carta Orgánica del Banco Central sancionada en marzo de 2012 se establece que el Directorio de la entidad será quien determine “el nivel de reservas de oro, divisas y otros activos externos necesarios para la ejecución de la política cambiaria, tomando en consideración la evolución de las cuentas externas”. Para este fin se modificó la ley de Convertibilidad y se llamó “reservas de libre disponibilidad” a aquellas que excedan un indefinido “nivel que determine el Directorio”.

Este cambió permitió que la relación entre base monetaria y reservas internacionales del Banco Central divergiera del tipo de cambio oficial, al punto que convalidó algo que ya ocurría desde noviembre de 2011, que los activos líquidos no llegaran a cubrir los pesos en circulación y en la cuenta corriente del Banco Central. Según los últimos datos del BCRA, al 1° de noviembre, el cociente entre base monetaria ($342.132 millones) y reservas (u$s33.312 millones) deja un precio teórico de dólar de $10,27, cuando la tasa de cambio oficial a esa fecha fue de $5,9108 por dólar. Esta brecha tiende a ampliarse cuando la emisión persiste al alza y las reservas siguen en caída (u$s33.062 millones según datos provisorios del viernes último).

El pago de deuda con reservas impacta en el activo del BCRA, porque reemplaza divisas internacionales por una deuda intransferible en pesos a pagar un año después -en un período de alta inflación- y que además se renueva al vencimiento antes que cancelarse.

Como complemento, en la Carta Orgánica del BCRA se modificaron los límites para el otorgamiento de adelantos transitorios en pesos al Tesoro nacional, un verdadero auxilio para que las cuentas públicas no cierren el año con déficit primario, como ocurrió en 2012. Los préstamos podrán contabilizar hasta el 12% de la base monetaria, más 10% de la recaudación de los últimos doce meses.

Esta ampliación disparó la cantidad de dinero en circulación, que creció el año anterior un 38,3% y en 2013 se moderó a un rango de inflación real del 24,5% anual. Así, hasta el 31 de octubre de 2013, los adelantos transitorios ascendieron a $153.780 millones, un 55% de la base monetaria. Es decir, representan más de la mitad de los pesos en circulación.

Además, hasta septiembre de 2013 estuvo vigente una “facultad excepcional” que incluía adelantos transitorios extra por otro 10% sobre los recursos anuales en efectivo que el Gobierno nacional haya obtenido, lo cual habilitaba (con datos de recaudación y base monetaria al 30 de septiembre) un tope de unos $178.000 millones, que no se llegó a alcanzar.

Por lo tanto, de no mediar una nueva reforma de la Carta Orgánica, el monto total de este aporte deberá reducirse paulatinamente, pues de mantenerse en los niveles presentes de recaudación y base monetaria (aunque serán algo mayores hacia fin de año) los adelantos al Tesoro en 2014 tendrán un nivel máximo que rondará los $120.000 millones, frente a los $153.780 millones actuales, porque una parte deberá cancelarse con el transcurso de los meses y no podrá renovarse sistemáticamente como hasta ahora.

En este aspecto puede incidir una apreciación del dólar oficial más acelerada, promovida por la entidad que preside Mercedes Marcó del Pont, porque un peso que se devalúa genera una recaudación más alta por retenciones a las operaciones de comercio exterior y así amplía el tope impuesto para el giro de adelantos transitorios. El dólar oficial ganó el último año un 25%, a $5,965, desde los $4,772 un año atrás.

La baja de reservas anticipa debilidad para la economía

En agosto pasado, Cristina Kirchner cuestionó que “todos los días algunos están poniendo en duda las reservas de la República Argentina, cuando representan un 7,8% del PBI”, al tiempo que recordó que la relación entre reservas y el monto de importación es de 54%, y que entre reservas y deuda externa la proporción es 26,2 por ciento.

La mandataria destacó estos datos cuando otras naciones equiparables a la Argentina por su tamaño, cantidad de población e historia independiente no podían exhibir cifras similares. En Australia, la relación entre reservas y monto de importación es de 20% y entre reservas y deuda es del 3,6%, mientras que en Canadá, esta comparación equivale al 15% y 5,2%, respectivamente.

Las reservas del Banco Central son un indicador seguido día a día por lo fiable de este informe oficial, aún cuando está sujeto a ajustes y hay polémica sobre algunos componentes del activo líquido, como los préstamos de bancos internacionales a la entidad. Este martes, descendieron a u$s33.121 millones, un nivel similar al del 22 de enero de 2007.

Por eso, aunque no muestren niveles negativos frente a los datos parciales de otros países, es imposible omitir que la caída de reservas demuestra el retroceso del respaldo que estas divisas significan para la actividad económica nacional, y la pérdida de fortaleza al comparar la economía argentina de 2013 con la de años precedentes. Con analizar los informes oficiales, queda al desnudo esta debilidad creciente en términos macroeconómicos, que se traduce en un peso argentino cada día más devaluado.

Cristina Kirchner comparó reservas contra una deuda argentina en torno a u$s130 mil millones, pero no tomó la totalidad de este pasivo. Al sumarle la deuda externa en manos del sector privado (cerca de u$s60 mil millones al cierre del año pasado), totaliza u$s197.464 millones, un 44,9% del PBI, según el Ministerio de Economía. Con reservas en u$s43.290 millones al 31 de diciembre de 2012, los activos líquidos del BCRA (donde no se contabilizan bonos públicos y adelantos transitorios al Tesoro) alcanzan al 21,9% de esa deuda pública y un 9,8% del PBI. Con los datos de agosto último expuestos por Cristina quedan aún más abajo, en 7,8% del PBI.

La actual erosión de las reservas es más acuciante si se retrocede al cierre de 2011, cuando el Palacio de Hacienda estimaba una deuda pública de u$s178.963 millones, lo que equivalía aproximadamente al 41,8% del PBI de Argentina, entonces en 428 mil millones de dólares. En este cálculo de deuda, cabe aclarar, tampoco se suman los títulos soberanos que no ingresaron a los canjes de 2005 y 2010. Así, las reservas al 31 de diciembre de 2011 ascendían a u$s46.376 millones, un 10,8% del PBI y un 25,9% de la deuda pública.

Un poco más atrás, con datos de fines de 2010, cuando la deuda pública alcanzaba unos u$s164.330 millones y el PBI se estimaba en u$s359 mil millones, las reservas (en u$s52.190 millones al 31 de diciembre de 2010, cerca de su máximo histórico) representaban un 14,5% del Producto y un 31,7% de la deuda.

Un informe del IERAL de la Fundación Mediterránea indica que las reservas actualmente equivalen a 6,7% del PBI nominal y apunta que estos activos habían alcanzado un récord de 17,7% del PBI en 2007. “Si se repite en 2014 y 2015 una situación similar a la de 2013, en el sentido que las reservas caen en un monto parecido a los vencimientos de deuda en moneda extranjera, la relación ‘Reservas-PBI’ se ubicará en 2015 en alrededor de 3,6%” del Producto, subraya el estudio.

La Presidente también ponderó el nivel presuntamente elevado de las reservas argentinas respecto del monto de las importaciones. Esta comparación tampoco favorece a la economía de 2013 frente a la de los años precedentes. En 2010, las reservas de u$s52.190 millones representaban el 92,5% de las importaciones totales por 56.443 millones. En 2011, las reservas (u$s46.376 millones) se redujeron al 62,7% de las compras externas por 73.922 millones de dólares. Al concluir 2012, la comparación mejoró ligeramente al 63,2%, pero en un contexto de férreos controles de la Secretaría de Comercio Exterior, con importaciones por u$s68.514 millones frente a reservas por 43.290 millones de dólares.

En el transcurso de 2013, este indicador es aún más concluyente. El último dato sobre comercio exterior informado por el INDEC mostró que entre enero y septiembre las importaciones sumaron 56.338 millones de dólares. En base a ese número (proyectando en 12 meses importaciones totales por unos u$s75.117 millones), los u$s34.741 millones de reservas al 30 de septiembre significan un 46% de esas compras externas, porcentaje que seguramente será aún más bajo a medida que nos acerquemos a fin de año, si se tiene en cuenta que las reservas están a punto de quebrar el piso de los 33 mil millones de dólares.

El BCRA apura la suba del dólar

La inflación, las reservas y el real de Brasil definen el precio del dólar oficial, en el año de mayor suba para la divisa norteamericana desde 2002. Así, la estrategia del Banco Central para regular su cotización tuvo una variante la última semana, cuando este viernes la entidad decidió no intervenir para atenuar la apreciación de la divisa en el mercado mayorista o interbancario.

El BCRA regula la liquidez de esta plaza, en la que se fija la cotización que rige las operaciones de comercio exterior. Al moverse los negocios exclusivamente por oferta y demanda entre privados, es decir las ventas de los exportadores y las compras autorizadas para importaciones, el dólar mayorista avanzó este viernes 1,9 centavos (un 0,34%), a $5,932, con lo que acumuló un alza desde enero del 20,64 por ciento. En los últimos doce meses, la divisa norteamericana se apreció un 24,4%, desde los 4,77 pesos.

Esta suba de la tasa de cambio convalidada por el Gobierno también respalda la visión por la cual la entidad que conduce Mercedes Marcó del Pont permite que el precio del dólar acompañe a la inflación real. El porcentaje equipara e incluso supera al de las suba de precios minoristas, de 16,1% desde enero y 18,9% interanual (al 22 de octubre último), según el sitio Inflación Verdadera.

En relación a otros indicadores, la apreciación del dólar dirigida por el BCRA también mantuvo una cierta paridad. Por ejemplo, el aumento de la recaudación tributaria en octubre fue de 23,6% interanual, mientras que el INDEC detectó un incremento promedio de los salarios de 19,9% entre enero y septiembre, en ambos casos porcentajes más cercanos a lo que puede estimarse como una inflación real.

Una razón determinante para permitir la escalada del dólar es la pérdida de reservas internacionales, ahora en u$s33.405 millones, su nivel más bajo desde el 25 de enero de 2007, con una sangría de u$s9.885 millones en el año. Si el Banco Central opta por conservar su stock de divisas y canalizarlo para pago de deuda e importaciones de energía, se ve obligado a reducir sus ventas en el mercado mayorista para abastecer la demanda y en forma implícita convalida la suba del precio. Por el mismo proceder, se vuelcan menos pesos al mercado, se limita la sobreemisión (bajó del 40% anual en 2012 a menos del 30%), circunscripta solo a financiar el incremento del gasto público, y se quita liquidez para la demanda de dólares en el circuito paralelo.

El viernes el dólar mayorista tuvo la mayor alza diaria desde el 2 de marzo de 2009. En aquel momento, los mercados accionarios internacionales atravesaban sus puntuaciones más bajas de la crisis financiera detonada por la quiebra de Lehman Brothers. En coincidencia, también se registró un abrupto declive de las monedas emergentes: el dólar en Brasil alcanzó entonces los 2,45 reales, precio máximo que llegó a tocar nuevamente en agosto de este año.

En los últimos doce meses el dólar en Brasil suma una ganancia de 11,3%, tasa reducida en un 5,8% por la inflación acumulada (de septiembre a septiembre). En la Argentina, según lo detallado anteriormente, la ganancia es de 24,4%, con una inflación aproximada de 18,9% anual. Al descontarle a la apreciación del dólar la inflación, la suba de la divisa norteamericana converge en ambos casos en un 5,5%, por cuanto es probable que el Banco Central argentino también siga de cerca los movimientos cambiarios que decide su par brasileño, debido a que el país vecino es el principal socio comercial de la Argentina. Esta coincidencia no es casual aunque sí, probablemente, inexacta. Si consideramos una inflación más próxima al 25%, como sostienen algunos estudios privados, el margen del BCRA para devaluar el peso es aún mayor que el que queda para el real brasileño.

Según datos de Abeceb.com, el intercambio de mercaderías con Brasil acumuló entre enero y octubre un saldo negativo para la Argentina de u$s2.630 millones, un 43,8% mayor que el del mismo período del año pasado. Una razón más para que el Gobierno busque preservar la competitividad a través de la política monetaria.

Cepo cambiario: se perdieron reservas por u$s14 mil millones

Pasaron las elecciones y asoman otra vez las dificultades y la ausencia de anuncios concretos que permitan avizorar el rumbo de la política económica futura. Disipada la euforia electoral persisten el modesto crecimiento de la actividad, la inflación sostenida en torno al 25% anual, el ritmo de emisión monetaria sin respaldo para financiar el gasto público, la tensión con el dólar y la pérdida de reservas en el Banco Central. No son datos novedosos, pero no dejan de ser los tópicos económicos ineludibles en el sinuoso camino hacia 2015.

El Gobierno se garantizó antes de las elecciones la aprobación del Presupuesto 2014 y la ley de emergencia económica. El resultado de los comicios pudo ser analizado desde los despachos oficiales con la perspectiva del “vaso medio lleno”: el Frente para la Victoria conserva la mayoría en ambas cámaras del Congreso y todavía mantiene un núcleo duro de un tercio de los votantes. En el mismo aspecto puede interpretarse que continuará la aversión al cambio y el estilo heterodoxo y desarticulado para abordar los conflictos de la economía.

Sin embargo, ya no es ajena para el Gobierno la urgencia de conseguir dólares. El intrascendente blanqueo de capitales a través de los CEDIN y BAADE ideado por Guillermo Moreno cedió el paso a otras alternativas, más amigables con el mercado financiero que con el discurso kirchnerista. Por ejemplo, el acuerdo con cinco empresas con demandas ante el CIADI, el tribunal arbitral del Banco Mundial, que liberará créditos por unos u$s3.000 millones, o el cuestionado acuerdo con Chevron para desarrollar el megacampo de Vaca Muerta.

Este auxilio financiero tiene sabor a poco y apenas estira los tiempos para alentar la teoría según la cual el Poder Ejecutivo puede mantener el esquema económico sin variantes hasta la entrega del mando presidencial a otra administración.

El deterioro de variables acota el espacio para insistir con las improvisaciones. Las reservas internacionales del Banco Central se contrajeron casi u$s10.000 millones sólo en 2013. Es un monto es similar a los u$s9.534 millones que el presidente Kirchner le pagó al FMI en enero de 2006 para cancelar la totalidad de la deuda con ese organismo y es muy superior a los cerca de u$s7 mil millones que todavía se le deben al Club de París, entidad que reúne a un grupo de bancos centrales que entregaron al país créditos comerciales que quedaron incumplidos desde 2001.

Esta dinámica sirve para advertir que muchas cosas pueden suceder en dos años. Basta recordar que dos años atrás llegaba la restricción cambiaria. En ese período, el dólar subió de $4,24 a los $9,92 que se pagaron en el mercado libre este martes, un 133% más. En el mismo lapso, los activos líquidos del BCRA disminuyeron u$s13.989 millones (de 47.523 millones a 33.534 millones) o 29,4%, a un ritmo cercano a u$s600 millones por mes.

Durante los 24 meses de vigencia del “cepo” cambiario, las reservas líquidas del BCRA -compuestas por divisas, oro, colocaciones realizables en divisas y convenios multilaterales de crédito, entre otros- pasaron de constituir el 48,5% del activo de la entidad al 29,9%, mientras que se incrementaron en la hoja de balance los adelantos transitorios al Tesoro y los títulos públicos.

¿Por qué se van los dólares?

El arrastre del agro y derivados, y en menor proporción de la minería, permiten todavía que se sostenga el superávit comercial de bienes y servicios -y el ingreso genuino de dólares-, contra la salida de divisas por turismo, energía y rubros industriales, que manifiestan la dimensión de los desequilibrios por un tipo de cambio cada vez menos competitivo. Luego, la cuenta corriente se tiñe de rojo cuando se contabilizan el pago de deuda pública y privada y la remisión de utilidades y dividendos.

La importación de energía este año ascenderá a unos u$s13.000 millones, con un crecimiento del 30% anual, y el déficit sectorial se acercará a los 6.000 millones de dólares. Según datos aportados por el Instituto Argentino de Petróleo y Gas, la producción de crudo cae ininterrumpidamente año tras año desde 1998. Entre 2002 y 2012 retrocedió 24,8% (de 44,1 a 33,2 millones de metros cúbicos) en contraste con el notable crecimiento del PBI argentino en esa década. La producción de gas decreció desde un máximo histórico de 52.385 millones de metros cúbicos en 2004 a 44.124 millones en 2012 (-15,8%).

El déficit de la balanza turística, incentivado por el pago de paquetes en el exterior y pasajes a una tasa de cambio actual de $7,07 ($5,89 más 20% de recargo a cuenta de anticipo de impuestos), superará al de la energía este año, debido a esta distorsión cambiaria que hace más barato a los argentinos viajar fuera del país y dificulta el arribo de turismo internacional.

En cuanto a la industria, su rojo comercial puede contemplarse como una variable más en un sector que contribuye generosamente a la actividad económica, además de crear empleo y valor agregado, sin que por ello deban ignorarse datos preocupantes en materia cambiaria. El rubro autopartista se encamina a un déficit comercial de u$s9.000 millones este año, de la mano de las ventas récord de unidades 0 kilómetro en el mercado interno.

La Bolsa, récord en pesos, barata en dólares

El índice Merval de la Bolsa de Buenos Aires, que mide el comportamiento de las acciones líderes, es decir, las que concentran el mayor monto de negocios, alcanzó el último 21 de octubre un récord de 5.662 puntos medido en pesos. Si se divide este número por el valor del dólar libre ($10,10) o del “contado con liquidación” ($9,45), se obtiene una puntuación en dólares en un rango de 560 y 600 enteros, todavía lejos del récord de enero de 2011 cercano a los 900 puntos.

Al observar la evolución de las plazas accionarias en los últimos tres años, el índice Dow Jones de Wall Street acumuló ganancias en dólares de 35%, entre el 1 de enero de 2011 hasta hoy. En ese mismo lapso, el Merval medido en dólares perdió un 34%, desde los 886 puntos a los aproximadamente 580 actuales.

Analizado en pesos, el panel líder progresó 57% (desde 3.522 puntos al cierre de 2010 a 5.526 el viernes), un porcentaje que probablemente no equipare a la inflación real acumulada en el recorrido de los últimos dos años y 10 meses. En el mismo período de tiempo, el dólar oficial subió 47,7% (de $3,98 a $5,78) y el dólar “blue” ganó 153,8% (a $10,10).

La comparación temporal no es caprichosa y deja en evidencia los aún competitivos precios del mercado local frente a las ganancias obtenidas en el extranjero. Desde 2011, el escenario financiero argentino marcó hitos como un récord histórico para el Merval (913 puntos en dólares el 20 de enero de ese año) y un récord de reservas en el Banco Central (u$s52.654 millones el 26 de enero).

También sobrellevó cambios de reglas que lo conmocionaron: la restricción cambiaria (31 de octubre de 2011), la reforma de la Carta Orgánica del BCRA (entró en vigencia el 6 de abril de 2012) que amplió la potestad para pagar deuda con dólares de la entidad, o la estatización de YPF, la empresa más grande de la Argentina, anunciada el 16 de abril de 2012 y convertida en ley el 3 de mayo de ese año.

El sector bursátil debió digerir la nueva ley de Mercado de Capitales (sancionada el 29 de noviembre de 2012), que autoriza a la Comisión Nacional de Valores intervenir en las empresas sin orden judicial previa y a requerimiento de un accionista minoritario, que en muchas cotizantes es el propio Estado luego de la estatización de las AFJP. El récord de precios del dólar libre (8 de mayo de 2013, a $10,45) y el desplome de las reservas (hoy, en u$s34 mil millones) fueron otros indicadores que condicionaron la operatoria local.

Con esa perspectiva más extensa en el tiempo se atenúa la percepción de un imbatible rally alcista de los títulos argentinos, que este año acumulan 45,7% de ganancias en dólares contra el 18,8% promedio de las 30 compañías más importantes de Wall Street que componen el Dow Jones de Industriales. Más bien, fue una recomposición de precios para activos forzadamente subvaluados por las señales gubernamentales hostiles hacia el sector financiero.

Desde este punto de vista, por balances y fundamentos, las compañías argentinas todavía ofrecen valuaciones tentadoras para los inversores dispuestos a asumir el riesgo y a aprovechar un eventual giro a la racionalidad en las decisiones de política económica hacia 2015.

El dólar sondea los 10 pesos

Tal como ocurrió en mayo último, el dólar libre vuelve a posicionarse en torno a los 10 pesos, un valor monitoreado minuciosamente desde los despachos oficiales, para impedir un avance sobre esa barrera psicológica a cinco días de las elecciones legislativas. Aun cuando está lejos del precio máximo de cierre de $10,45 del 8 de mayo, los $9,89 que alcanzó la divisa en la plaza informal este lunes constituyen la sexta marca histórica, detrás de aquel récord, los $10,08 del 7 de mayo y los $10,03 de los días 9, 10 y 13 de ese mismo mes.

Entonces, la brecha entre el dólar blue y el oficial tocó el 100 por ciento. Las ventas de títulos públicos nominados en dólares en poder de la ANSeS y, en menor medida, del Banco Nación, diluyeron esa suba, al presionar a la baja al dólar “contado con liquidación”, aquel que surge de las operaciones financieras con bonos y acciones, que permiten a los inversores y ahorristas de mayor porte hacerse de dólares en el exterior a un precio más ventajoso que el del dólar libre, desinflando este mercado informal.

Esta herramienta “ortodoxa” implementada por el Gobierno para intervenir indirectamente en el mercado paralelo permitió que la divisa llegara a negociarse debajo de los 8 pesos en junio y julio, aunque con el elevado costo de desprenderse de bonos en dólares a una cotización inferior a la que podría obtenerse al retenerlos hasta su vencimiento, además de resignar la rentabilidad en moneda dura.

Fue un recurso de corto plazo: luego de las vacaciones de invierno, la divisa comenzó una escalada lenta pero incesante hacia los 10 pesos. Si bien la brecha entre el blue y el oficial (a $5,86) se redujo a un 68,8%, el dólar libre se acomodó en el tramo final del año en valores más razonables, sin perder de vista que se trata de un mercado volátil y especulativo al extremo. Si se intenta establecer una cotización “teórica” o de “convertibilidad”, al dividir la base monetaria por las reservas se obtiene un dólar de $7,66 al 8 de mayo, cuando la divisa informal pasó los $10 ($301.029 millones de base monetaria ampliada contra u$s39.280 millones de reservas), y un dólar de $9,82 al 11 de octubre ($337.941 millones contra u$s34.402 millones). Los activos líquidos del Banco Central suman hoy u$s34.102 millones, su monto más bajo desde el 13 de febrero de 2007.

Ricardo Delgado, director de la consultora Analytica, dice que “el cepo en la Argentina, cuando se cerró del todo, estaba pensado, justamente, para evitar el drenaje, la pérdida de reservas que había sido violenta, con una fuga de capitales de casi u$s80 mil millones en los cuatro años anteriores”. El economista subrayó el contrasentido de la medida, que no solo no frenó la salida de divisas, sino que podría ampliarla a u$s11 mil millones hacia fin de año, según estimó en una entrevista con InfobaeTV.

Germán Fermo, analista de MacroFinance y director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella, advierte que “el país quedó atrapado en un cepo cambiario cuya liberación sin recomposición previa de reservas probablemente haría más mal que bien”. El experto asegura que no se podrá salir de la restricción cambiaria sin crédito externo: “Resultaría útil para Argentina recurrir a una prudente interacción con los mercados internacionales de deuda, en especial cuando los mismos virtualmente regalan financiación en dólares”, con tasas de interés en su piso histórico.

En ese marco, un dato positivo que aporta la política monetaria es que la emisión de pesos del Banco Central desaceleró su ritmo desde el 40% anual de 2012 a un 26% en el transcurso del corriente año, un porcentaje equiparable al de la inflación real. Una menor abundancia de pesos quita presión a la demanda de dólares. Además, la entidad salió con decisión a “secar” la plaza de pesos excedentes, a través de la emisión de Lebac y Nobac. En los primeros nueve meses de este año las licitaciones de letras y notas crecieron casi 22% interanual, hasta los 100.000 millones de pesos.

Otro fenómeno que restringe la emisión pesos es que el BCRA está impedido de sumar reservas a través de compras en el mercado mayorista, donde se transan divisas para el comercio exterior, debido a que la demanda de los importadores acapara todos los dólares que ingresan por exportaciones. Así, continúa la “fuga por turismo, préstamos financieros netos del sector privado, saldo energético y pago de deuda del gobierno nacional”, según consigna Soledad Pérez Duhalde, de Abeceb.com. Este flujo resulta en una caída de reservas superior a los u$s9 mil millones en el año, el declive más importante desde los u$s19.002 millones que salieron de las arcas del BCRA durante todo 2001.