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Kicillof dixit

En las últimas semanas, el Ministro de Economía, Axel Kicillof, ha dado sus puntos de vista sobre varios aspectos de la situación económica argentina, a través de numerosas entrevistas. Vale la pena que nos ocupemos de algunos de ellos (el orden no implica relevancia).

Holdouts

“La oferta nuestra es la misma de 2010, en que ofrecimos lo mismo de 2005. Los discount, con una quita del 65 %. Ofrecemos a cambio un discount como si hubiera entrado al canje en 2005, con intereses capitalizados durante todo el periodo y estamos dispuestos a ofrecer también el cupón PBI desde el primer canje, capitalizado… Son 6500 millones de dólares en total para el 7,4 % que no entró al canje.” (El Destape, 3 de enero 2015). Continuar leyendo →

Hacia un default prolongado y de consecuencias imprevisibles

El Gobierno puso en claro una vez más que no quiere reconocerle a los holdouts ni un dólar más que lo reconocido a quienes aceptaron participar de los canjes anteriores.  No lo hará ahora ni en 2015.  La negativa a honrar el fallo a favor de NML y otros holdouts por temor a la litigiosidad que podría generar la aplicación de la cláusula RUFO luce hoy más que nunca una excusa.

Se insiste con proponer un cambio de agente y de lugar de pago, y un eventual cambio de jurisdicción legal (en el caso que los bonistas deseen hacerlo), cuando en los tribunales de NYC se advirtió en varias oportunidades al Gobierno argentino que se abstuviera de seguir procedimientos que buscasen eludir el cumplimiento de la sentencia. Esta iniciativa pone a la Argentina más cerca de estar en rebeldía o desacato con la Justicia americana (vale recordar que en los casos de “in contempt of the court”, el juez puede imponer sanciones como una multa o la prisión a quienes resulten culpables de desacato).

Si bien se busca remover al BoNY como agente fiduciario, resulta imposible que los procedimientos propuestos (cambio de agente y lugar de pago y/o cambio voluntario de la jurisdicción legal) puedan realizarse sin su colaboración (por ejemplo, quién aportará el listado actualizado de tenencias). Una colaboración que el BoNY no puede dar porque el juez ya le anticipó que, de hacerlo, sería acusado de facilitar un acto que intenta eludir una sentencia judicial.

Aún cuando se pudiera sortear lo anterior, lo cual luce prácticamente imposible, habrá tenedores de los bonos del canje que no podrán (ya sea por cuestiones estatutarias o simples consideraciones de los riesgos involucrados) cobrarse vía el cambio del agente y del lugar de pago. Pueden optar por vender ahora, antes que se llegue a la instrumentación de estas propuestas o pueden optar por esperar a ver qué pasa con la aprobación parlamentaria del proyecto de ley y eventualmente, de prosperar, intentar acelerar sus cupones y convertirse en nuevos inversores defaulteados (holdouts).­­

De los dos puntos anteriores se deriva que de ser aprobadas estas iniciativas por el Parlamento, Argentina entraría en un proceso de resultado bastante incierto, que de ninguna manera garantiza que el default no se extienda ni en el tiempo ni en sus alcances.

Los próximos gobiernos podrán reconstruir la reputación pérdida, remediando el desaguisado producido por esta administración. Pero si este proyecto de ley resulta aprobado, deberá pasar mucho más tiempo para que la Argentina pueda volver a emitir deuda en la plaza de New York (o en otras que pudieran intentar sustituirla). Al igual que otros defaults u violaciones del derecho de propiedad, que contaron con la aprobación parlamentaria y el visto bueno de constitucionalidad (por ejemplo, la pesificación asimétrica), esta iniciativa tendiente a evitar las consecuencias de someterse a otra jurisdicción legal tendrá efectos duraderos sobre la disponibilidad y el costo del financiamiento para la Argentina. Un lujo que un país con insuficiente ahorro, que tiene un sistema financiero muy pequeño y que prácticamente no tiene mercados de capitales no debería darse.

Por último, la Presidente “le pasa una papa caliente” al Parlamento. Sobre todo, pone entre la espada y la pared a la oposición: si apoya el proyecto, la hace cómplice de eludir una sentencia judicial en los tribunales de New York; si no lo aprueba,  la empuja a ocupar un lugar poco simpático del lado de la Justicia americana y “los buitres”. Mientras tanto gana tiempo y ocupa la agenda mediática con un tema donde tiene menos para perder que con los casos de corrupción, la inseguridad, la recesión, la inflación o los problemas de empleo.

La Argentina se encamina al default

El rechazo de la Corte Suprema de los Estados Unidos (SCOTUS) al pedido de apelación presentado por la Argentina se produjo sin realizar ninguna consulta al gobierno de los Estados Unidos (al Procurador General). En consecuencia, dado que ese era el escenario más probable para el mercado, produjo una fuerte corrección en el precio de los activos de riesgo de la Argentina, tanto los soberanos como los privados. Y produjo que la agencia calificadora de riesgo S&P redujera dos escalones la calificación del soberano argentino de CCC+ a CCC-.

Pero ese no fue el único resultado adverso que recibió la estrategia argentina en los tribunales americanos. La Corte Suprema habilitó también el proceso de descubrimiento (Discovery) que les da a los holdouts la capacidad de descubrir activos no solo del Estado argentino, si no también de sus autoridades actuales o pasadas.

Ayer por la tarde, el ministro de Economía Axel Kicillof dio algunas precisiones sobre cuál será de ahora en más el curso de acción de Argentina, siguiendo los lineamientos políticos expuestos por la presidente Cristina Kirchner el día anterior en cadena nacional. Respecto del pago a los holdouts, esgrimió varias veces el argumento de que no se trata sólo de 1.500 millones de dólares sino de USD 15 mil millones y que el país no puede pagar eso. Mencionó que los abogados de la Argentina irán a ver al juez Thomas Griesa para averiguar por qué él dice que su fallo no empuja a la Argentina al default, cuando, según el gobierno, sí lo hace (eso fue lo que dijo el ministro; muy vago, por cierto).

Algunos interpretan esto como una instancia de negociación. Pero para que el juez interprete que Argentina está negociando, los abogados de Argentina deberían presentar algo más que un planteo y formular una propuesta concreta, lo que luce casi imposible después del planteo general tanto de Cristina Kirchner como del ministr Kicillof.

Además, no es una buena idea mandar abogados para hablar con el juez y al mismo tiempo decir que ya se iniciaron los procedimientos para canjear la deuda bajo legislación New York a deuda bajo legislación argentina para que se pueda seguir pagando los bonos pero en nuestro país. Esta es una clara señal que se intenta eludir el fallo de los tribunales americanos. Un flaco favor si realmente se espera que el juez Griesa abra una nueva instancia de negociación. La posibilidad que Argentina intente eludir (“puentear”) el fallo de los tribunales de los Estados Unidos, que surgió durante las audiencias previas a la sentencia, ya había motivado el enojo tanto de Griesa como de algunos jueces de la Cámara de Apelaciones.

Respecto de los pagos de la deuda corriente, que deberán hacerse en lo que resta del año, el ministro Kicillof sostuvo que el fallo a favor de los holdouts impide que se sigan haciendo como hasta ahora. Porque de querer hacerlo, los fondos serían embargados y destinados al pago de la sentencia que favorece al fondo de inversión Elliot. Por lo tanto, anunció el canje de jurisdicción de los bonos corrientes de la jurisdicción New York a la jurisdicción argentina.

En este último sentido, completar el procedimiento para que el cambio de jurisdicción no lleve a un default de los bonos productos del canje no es una tarea sencilla. Las cláusulas de acción colectiva incluidas en el prospecto de emisión de dichos bonos requieren que cuanto menos los bonistas que representan el 85% del capital del bono acepten el canje. Las dificultades para alcanzar semejante porcentaje de aceptación radica en varios aspectos. Algunos que hacen a las limitaciones estatutarias que enfrentan algunos tenedores de deuda argentina (que no pueden invertir en bonos que no tengan jurisdicción Nueva York) y otros que se relacionan con la protección de derechos que a priori se espera de ambos sistemas judiciales (más aún después de la protección recibida por los holdouts en este fallo).

Asimismo, es muy difícil realizar dicho cambio de jurisdicción sin la colaboración de las entidades que hoy son los agentes pagadores de la Argentina en Nueva York. Porque tales entidades no podrán colaborar o participar en el proceso de canje de jurisdicción sin que ello signifique desconocer el fallo del juez Griesa, que explícitamente las señaló como eventuales co-responsables de un intento de evasión del fallo de parte de la Argentina.

Por lo tanto, Argentina se encamina, de no modificar la estrategia actual del gobierno, primero a estar en rebeldía con los tribunales de Nueva York (“in contempt of the court”), y luego a entrar en default de toda su deuda. Asimismo, cabe recalcar que si Argentina no cumple con lo dispuesto por los tribunales americanos e intenta eludir el fallo original del juez Griesa, Elliott y el resto de los holdouts pueden ahora descubrirle las cuentas bancarias -en teoría en cualquier parte del mundo conectada a EE.UU.-y otros activos reales a Cristina Kirchner y otros miembros del gobierno. Si el gobierno se inclinase por desobedecer la orden de Griesa, correrá el riesgo que se embarguen todo tipos de activos conectados con la Argentina y sus autoridades.

Las consecuencias prácticas

Ahora bien, independientemente de cuán efectiva resulte la estrategia anunciada por el gobierno, y que reiteramos consiste en no cumplir e intentar eludir el fallo del juez Griesa, las principales consecuencias de la aceleración del proceso producto de los fallos de ayer son a nuestro juicio las siguientes: (i) La posibilidad de contar con dólares frescos provenientes del endeudamiento externo, que habrían permitido aliviar la restricción externa en la segunda mitad del año, ha dejado prácticamente de existir; (ii) Alentar la expectativa de que hay y habría dólares suficientes, se convirtió en el eje de la política económica llevada adelante por el gobierno desde la devaluación de enero. Ahora sin posibilidad de recurrir al financiamiento externo, las estrategias llevadas adelante para preservar dólares hasta tanto ingresaran los dólares de la cosecha primero (durante la primera mitad del año) y los dólares del endeudamiento externo (durante la segunda mitad), probablemente se mantengan y se extiendan por tiempo indefinido. Esto complica sobre todo a la industria manufacturera que ha sufrido las consecuencias de no poder importar o de no contar con los dólares necesarios para pagar sus importaciones; (iii) La restricción externa o la escasez de dólares se agrava frente a la abundancia de pesos que se emiten para financiar el déficit fiscal. Lo ocurrido ayer torna aún más imprescindible y urgente que antes encarar un ajuste fiscal que reduzca dichas necesidades de financiamiento en pesos.

De más está decir que un escenario de dólares escasos más un probable default tendrá un impacto negativo sobre el mercado cambiario -tanto formal como informal- sobre las tasas de interés y sobre las expectativas inflacionarias. En este contexto, las políticas activas de manejo de demanda agregada, las cuales ya sospechábamos de inefectivas, serán aún más inefectivas por cuanto sus efectos inflacionarios estarán descontados mucho tiempo antes. Lo más probable entonces, si el gobierno no modifica la estrategia anunciada hoy, es que el nivel de actividad se contraiga aún más, lo cual tendrá un impacto considerable sobre el empleo y, por ende, sobre la conflictividad política y social.