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La actividad económica acusa el ajuste

La economía argentina atraviesa una recesión en 2016. Con fluctuaciones, acumula cinco años de estancamiento, que exponen una molesta realidad: se revirtió el ciclo económico virtuoso de una década que comenzó en la segunda mitad de 2002 y que mostró sus últimos destellos en 2012, cuando la soja alcanzó valores récord en torno a USD 650 por tonelada.

Para establecer límites más definidos, la actividad económica creció de manera ostensible desde la devaluación de la presidencia de Eduardo Duhalde hasta el “cepo” al dólar de la administración de Cristina Kirchner. En el medio se sorteó un breve pero complejo período, signado por la pelea con los productores del agro por las retenciones móviles en 2008, la mediocre campaña agrícola 2008/2009 por una sequía y la crisis financiera internacional que se desarrolló a partir de septiembre de 2007, con la quiebra de Lehman Brothers, hasta marzo de 2009.

Desde el cierre de la convertibilidad que no se atravesaba un período de letargo como el último lustro. A diferencia de la crisis política, económica y social que estalló el 19 de diciembre de 2001, enmarcada en un período recesivo que comenzó a fines de 1998 y continuó hasta el invierno de 2002, el gobierno de Mauricio Macri apunta a una salida menos convulsa, pues las condiciones macroeconómicas son mejores que las de 15 años atrás, pero que igual demandará mucho sacrificio de la sociedad hasta que estén alineados los precios relativos y cedan el déficit fiscal y la inflación.

“Estamos en un momento que a muchos les duele y a mí me duele. Ordenar el desaguisado que nos habían dejado lleva a cosas que hacen que me duela tomar las decisiones y lo que generan”, reconoció el Presidente la semana pasada, durante un acto en Misiones.

En enero el ministro Alfonso Prat Gay estimó que este año la actividad económica podría mostrar una recuperación en el segundo semestre para terminar 2016 en equilibrio. Sin embargo, previsiones de consultoras anticipan una caída entre uno y dos puntos del Producto este año.

Con respecto a las metas oficiales de inflación, el ministro de Hacienda y Finanzas consideró posible en enero terminar el año en un rango de 20 al 25 por ciento, para reducirla progresivamente “en un dígito, alrededor de 5% anual” en 2019. También los cálculos más recientes de los estudios privados sitúan a la inflación del año por encima del 30%, con un pico interanual cercano a 38% en abril, cuando más se van a sentir los aumentos de las tarifas de servicios públicos y en plena puja salarial por las paritarias.

La estrategia del Gobierno parece tomar forma: apurar el ajuste tarifario en el arranque del período presidencial, sacrificar crecimiento y afrontar de entrada el costo social, con algunas medidas paliativas para los sectores más vulnerables, a la espera de un nutrido flujo de crédito externo una vez saldada la deuda con los holdouts. Así se sentarán las bases para un crecimiento moderado pero consolidado en el tiempo para los próximos años. Será complicado, pero no necesariamente un “shock” como en 1991 o 2002. Es, probablemente, lo que la ciudadanía hoy está dispuesta a tolerar y convalidar, después de años de auge del consumo financiado por el “boom” de las materias primas.

Un problema irresuelto que dejaron los gobiernos de Néstor y Cristina Kirchner fueron las deficiencias en infraestructura, el desaliento al ahorro y la inversión y una fuga de capitales que alcanzó a fines del año pasado los USD 230.557 millones, un monto equiparable a los USD 234.224 millones de la deuda pública, si se adicionan los bonos en default. Que empiecen a regresar los dólares que están fuera del sistema será imprescindible para el despegue económico.

Indicios de un año en baja

La caída del poder de compra del salario por la inflación, pobreza y desocupación en alza, y algunos indicadores sectoriales que exhiben deterioro (producción automotriz, construcción, consumo, entre otros) anticipan contracción de la actividad en 2016. Tampoco acompaña el contexto internacional, con franca desaceleración de la expansión china y una notoria recesión en torno al 4% pronosticada para Brasil.

La producción del complejo automotriz, el más importante de la industria nacional, acumuló una caída de 18,1% interanual en el primer trimestre del año, en particular por el desplome del  las exportaciones (-40,2%), en particular al mercado brasileño.

El Índice Construya, que computa las ventas de insumos para la construcción, disminuyó 3,6% en el primer trimestre en comparación con el mismo período de 2015, debido a “la retracción del sector privado y público, derivado de la fuerte contracción del Plan Procrear y de las obras públicas”.

Un informe del IERAL de la Fundación Mediterránea indicó que “en el primer trimestre del 2016 se profundizó la desaceleración del nivel de actividad, con guarismos negativos en sectores relevantes”. El estudio señala que “el primer trimestre muestra indicadores en general negativos del nivel de actividad que en parte, son una continuidad de las tendencias declinantes del cuarto trimestre de 2015″.

“Tras un cuarto trimestre en terreno positivo, el despacho de cemento marcó una caída de 9,1% interanual en el primer trimestre de 2016 y las ventas de gasoil del primer bimestre bajan 2,3% interanual luego de haber aumentado 2,8% en el cuarto trimestre de 2015″, añadió el IERAL.

El consumo de carne vacuna cayó 5,9% entre enero y marzo de este año, en comparación con el mismo lapso de 2015. La Cámara de la Industria y Comercio de Carnes y Derivados de la República Argentina (CICCRA) explicó la baja: “Los consumidores en general perciben salarios de 2015 y deben consumir con precios postdevaluación”.

En este presente árido sorprende que el precio del dólar, tema excluyente de la agenda durante la restricción cambiaria, paso a un segundo plano. Afortunadamente, el impacto devaluatorio del peso en diciembre dejó a la divisa norteamericana en un nivel del que apenas se movió, incluso lo hizo a menor ritmo que la inflación, sin salirse de ese cauce como presagiaban los defensores del “cepo”.

Dura transición entre dos modelos

Hay que atravesar el desierto. A la economía argentina le faltan dólares para crecer, ya no los tiene en reservas, el déficit fiscal sigue consumiendo pesos, el aporte exportador de la agroindustria se debilitó por el lado de los precios, y todavía no retorna la confianza, ese activo intangible y crucial en el mundo financiero que habilita el flujo de fondos para el desarrollo de los países. Con la vuelta de la confianza llegarán del exterior los dólares para inversión y también los que están en manos de ahorristas fuera del sistema financiero, que suman casi la mitad del PBI argentino.

El gobierno de Mauricio Macri trazó un camino casi en línea recta, necesariamente previsible. Fue una señal. Primero se levantó el “cepo” cambiario y se devaluó fuerte el peso. Para contener la inmediata demanda, exacerbada después de cuatro años de represión cambiaria, se apeló a un crédito puente con bancos internacionales por USD 5.000 millones con los que se estuvo soportando la coyuntural caída de reservas.

Luego llegó el acuerdo con los holdouts. El fin del histórico default destrabará el financiamiento en el mercado global de capitales. Junto con la cosecha gruesa, proveedora de dólares comerciales en el segundo trimestre del año, estos aspectos mejoran el panorama general de la economía para 2016.

Alfonso Prat Gay adelantó que se emitirán títulos públicos con una tasa en torno al 7,5% anual en dólares, otra vez bajo jurisdicción de Nueva York, para recaudar casi USD 12.000 millones. “Si se extienden los acuerdos al resto de los bonistas, esto daría una emisión de USD 11.684 millones en bonos. Esto es lo que necesitamos emitir para cerrar definitivamente este problema”, afirmó el ministro de Hacienda.

Frente a una actividad económica que no crece, se cubren con déficit fiscal profundas carencias estructurales que un ajuste liso y llano dejaría mucho más expuestas: lo que en la Argentina identificamos como crisis, con explosión social mediante. El Estado fue casi exclusivo empleador en el último lustro, y mantuvo el escaso ingreso de amplias porciones de la sociedad con proliferación de subsidios. El rojo fiscal es hoy la enfermedad de la economía argentina y a él contribuyeron la deficiente administración de los recursos y, por supuesto, la corrupción.

El nuevo Gobierno sopesa seguramente cómo aplicar el recorte del gasto y estima poder hacerlo a la par de una moderada expansión de la actividad. Ésta necesitará de dólares y la emisión de deuda es la vía más directa para lograrlo. La relación entre deuda en moneda extranjera y PBI en la Argentina es relativamente baja en comparación a otros países, quizás el legado más favorable que dejaron los 12 años de gobierno de Néstor y Cristina Kirchner.

Por lo tanto, se avistan dos escenarios. Uno de corto plazo, el de la dura transición entre dos “modelos” (económicos y también políticos) con inflación por encima del 30% anual, debilidad en las reservas, escasez de divisas comerciales, leve recesión, desempleo en alza y estertores devaluatorios que sacuden con violencia la cotización del dólar.

“La inflación ha estado alta estos meses, producto de la inercia de muchos años de inflación alta y de la transición irresponsable que vivimos. Pero estamos convencidos de que la inflación va a ir bajando hacia el final del año. La principal medida para eso fue ir reduciendo la emisión monetaria descontrolada de estos años e ir bajando el déficit fiscal, que debe llegar a cero al final del cuarto año”, afirmó Macri en su discurso ante la Asamblea Legislativa el martes pasado.

El segundo escenario, próximo a 2017, contará con más dólares, producto del crédito internacional, aunque todavía con el costo de tasas altas en la comparación regional. Mitigará la volatilidad en la cotización de la divisa, desacelerará la inflación y el déficit de las cuentas públicas, y tendrá como objetivo una recuperación gradual de los frágiles indicadores económicos. El retorno de la confianza y la credibilidad en los gestores de la política argentina, tanto de los inversores externos como de los ahorristas locales, definirá el éxito de esta alternativa.

Noticias externas obligan a asumir la dura realidad local

Desde el exterior llegaron inapelables indicadores financieros que en pocas semanas cambiaron la visión de los operadores locales, que hasta hace poco estaban aferrados a las expectativas de cambios en la política económica en 2015, ya sea antes o después de las elecciones. El mundo real se impuso a las apuestas y proyecciones. Hacia mitad del año, el quiebre de tendencia encontró explicación desde varios flancos: la certeza de una cosecha récord en los EEUU sacudió al mercado global de granos, el default selectivo en el que incurrió la Argentina tras 12 años, luego del revés en la causa promovida por los holdouts en Nueva York, y el más reciente desplome de las cotizaciones del petróleo marcaron la cancha para esta actualidad aciaga de los mercados que tiene al país como protagonista.

Las acciones líderes de la Bolsa arrancaron la semana con un derrape de 8,3% en promedio. El panel Merval cae en diciembre casi 23%, y un 39,8% desde el récord de 12.531 puntos del 12 de septiembre. Las ganancias del año, que habían superado el 130%, se desinflaron en tres meses a un 40,6%, apenas un par de puntos por encima de la inflación minorista acumulada desde enero, según el “Índice Congreso”.

Las petroleras fueron las más perjudicadas. En dólares, YPF prácticamente igualó su valor más bajo del año, alcanzado el 4 de febrero, en torno a los 22 dólares para el ADR que se negocia en Wall Street. En las últimas doce ruedas la acción de la empresa más grande de la Argentina cedió un 36% de valor, lo que representa una pérdida de casi u$s5.000 millones en su capitalización bursátil, a los actuales 8.817 millones de dólares.

En este panorama de precios arrasados impactó la caída del petróleo, que se hundió a u$s55,40 por barril en Nueva York, lo que significa un derrumbe del 44% en 2014, a valores inéditos desde el 5 de mayo de 2009. YPF también es víctima del “cepo” cambiario y el default, pues adolece de financiamiento externo para sus ambiciosos proyectos de desarrollo de campos no convencionales en Vaca Muerta, cuya rentabilidad a estos precios del crudo está en duda, al menos para el corto plazo. También se posterga el desembarco de importantes multinacionales del rubro energético, que se manifestaron dispuestas a invertir y aportar tecnología imprescindible para el éxito de esta explotación.

“Lo que estamos viendo es una caída generalizada en los commodities, con fuerte retracción en lo que es petróleo, en donde hay una especie de guerra fría en la que Rusia y Venezuela son los principales damnificados: el rublo se está depreciando a pasos agigantados”, subrayó Marcelo Trovato, de Pronóstico Bursátil. El analista añadió que “en Brasil no sólo Petrobras es el problema, sino que papeles como Vale o Gerdau SA o Companhia Siderurgica Nacional siguen sufriendo la caída producto de la depreciación del real”.

En 2014, la Bolsa porteña había acelerado las ganancias de la mano de la dolarización de carteras. La compra de acciones y bonos argentinos con pesos en la plaza local posibilitaba hacerse de divisas al liquidarlos en dólares en mercados del exterior. La escalada asombrosa del Merval no fue motorizada por genuinas posiciones inversoras, a la espera de futuras ganancias corporativas. La realidad dicta que la presente es una economía recesiva, que orada los balances, principal fundamento para empinar las cotizaciones. Y en 2015 tampoco se prevé crecimiento para el PBI con la persistencia de las restricciones al dólar.

En otros períodos de la historia reciente se demostró que el valor de las acciones acompañó e incluso superó al ritmo de devaluación. Esta expectativa fue desactivada por el incremento de las reservas del Banco Central, a través de maniobras contables como el swap con China y préstamos de otros bancos centrales, y el bloqueo del juez Griesa a los pagos de bonos Par y Discount. Sólo por estas cuestiones coyunturales se encuentran casi al mismo nivel que en enero, por encima de los 30.000 millones de dólares.

Finalmente, los agentes bursátiles tuvieron que dejar de lado su reticencia a transferir a precios el pertinaz default selectivo, ya convencidos de que la voluntad política del kirchnerismo amenaza con extenderlo más allá de enero, cuando vencerá la cláusula RUFO.

Otro llamado de atención desde los mercados internacionales vino por la soja y sus derivados industriales, los principales productos de exportación nacionales y los que posibilitan el ingreso de dólares comerciales a la economía. Desde los u$s451,23 por tonelada que cotizaba el 29 de junio, la oleaginosa cedió un 15,4 por ciento. Asimismo, resignó 31,6% desde el máximo del año (u$s558 por tonelada) del 16 de abril pasado.

El experto Manuel Alvarado Ledesma indicó que “la excelente evolución de la siembra en la Argentina y el desarrollo de los cultivos en Brasil, Bolivia y Paraguay generan expectativas depresoras sobre los valores”, por lo que el recorte en el flujo de divisas se mantendría en 2015. Sin embargo, en su análisis para Agrositio no descarta que la baja en los precios de la energía mejore la capacidad financiera de los países importadores de granos y sustente la demanda, como un piso para el rebote de las cotizaciones.

El economista Aldo Abram, de la Fundación Libertad y Progreso, dijo a InfobaeTV que “este año la caída del nivel de PBI va a ser de algo más del 2% y la inflación va a estar rondando a finales del 2014 un 40%”, una estimación desfavorable que ya se está descontando en el circuito financiero.  “Para el año que viene lo que estamos viendo es que aún con un arreglo con los holdouts está la probabilidad de una caída del PBI más alta incluso que la del 2014. Eso porque, a nuestro juicio, la principal razón de la caída del PBI, que viene desde finales del año pasado, no tiene tanto que ver con esta incertidumbre de los holdouts, si no con el impacto del ‘cepo’ sobre los sectores productivos”, evaluó Abram.

Hasta 2020 habrá pagos de deuda por u$s50 mil millones

La semana pasada el Ministerio de Economía difundió el informe de deuda pública al cierre del ejercicio de 2013. El trabajo estadístico no incluye los montos de los acuerdos alcanzados con Repsol y el Club de París, aunque sí los u$s500 pagados a distintas empresas para poner fin a las demandas contra el país en el CIADI, el tribunal arbitral que depende del Banco Mundial. En cuanto al monto total, la deuda pública bruta alcanzó un récord de u$s202.630 millones, un 39,5% del PBI, estimado por el Ministerio de Economía en unos u$s512.950 millones, aproximadamente.

Sin embargo, la cartera económica se enfoca en la deuda pública neta, que excluye los pasivos contraídos con organismos del Estado como la ANSeS, el Banco Central o el PAMI, por motivos políticos, fácilmente refinanciables. Esta deuda neta está constituida por los vencimientos de capital e intereses de títulos en manos de organismos multilaterales, inversores privados y gobiernos extranjeros, que suman u$s81.556 millones (15,9% del PBI). Si bien es un monto sumamente bajo respecto del producto total de bienes y servicios, su ponderación es mayor a la de 2012 (14,8% del PBI) y 2011 (15,7% del PBI).

Las conclusiones basadas en todos estos cálculos dependen, por supuesto, del monto de PBI que se estime, pues con la devaluación del peso aplicada en enero y el decrecimiento registrado en el Estimador Mensual de Actividad Económica del INDEC (-0,8% en el primer trimestre del año), el Producto tiende a disminuir en 2014.

Este año la deuda se incrementa por la voluntad del Gobierno de avanzar en acuerdos para despejar de conflictos judiciales en el exterior el recorrido final del mandato de Cristina Kirchner, iniciativa que muchos analistas atribuyen a la necesidad de acceder al financiamiento externo en mejores condiciones que las actuales, aunque la disputa legal en Nueva York y el consecuente “default selectivo” complicó el corto plazo.

Por el acuerdo con el Club de París, la acreencia con la entidad integrada por bancos centrales de países desarrollados aumentó de los u$s6.033 millones reconocidos por el Palacio de Hacienda en el informe publicado el 13 de agosto a los actuales y reales u$s9.700 millones, según la compensación rubricada por el ministro Kicillof en mayo y que se desembolsarán a lo largo de cinco años.

El acuerdo con Repsol incluyó la emisión de títulos públicos por 6.150 millones de dólares. Por la ley 26.932 para compensarle a la compañía española la estatización del 51% de acciones YPF se fijó la ampliación de la emisión de Bonar X (AA17) por u$s800 millones, Discount 33 (DIY0) por u$s1.250 millones, Boden 2015 (RO15) por u$s400 millones, Bonar 2024 (AY24) por u$s3.550 millones y una Letra del Tesoro por 150 millones de dólares.

De esta forma, hasta 2020 el acuerdo con Repsol demandará desembolsos por unos u$s3.883 millones en concepto de vencimientos: u$s400 millones por Boden 2015 que vencen en su totalidad en octubre del año próximo más u$s28 millones de intereses (tasa del 7% anual), u$s392 millones por intereses de Bonar X (tasa del 7% anual), unos u$s770 millones por Discount 33 (tasa del 8,28%), u$s2.143 de Bonar 2024 (tasa del 8,75%) más los u$s150 millones de la Letra del Tesoro.

Con estas actualizaciones por los sucesos financieros del primer semestre de 2014, el perfil de vencimientos de la deuda neta, que en un 46% se concentraba hasta el 2020 (u$s34.715 millones), se amplía a unos u$s48.298 millones, un 54,2% de la deuda neta. Ésta crece a u$s89.052 millones al sumársele u$s13.583 millones asumidos por el Gobierno sólo por las compensaciones a Repsol y el Club de París.

Los vencimientos hasta 2020 totalizan u$s48.298 millones y representan en promedio unos u$6.900 millones al año, una importante herencia que afrontará casi en su totalidad la próxima administración. Todavía se excluyen en este cálculo los bonos que no ingresaron a los canjes de deuda, por unos u$11.739 millones según el informe oficial. En este último ítem se encuentran los u$s1.600 millones que el juez Thomas Griesa ordenó pagar a los holdouts (u$s1.330 millones más intereses y punitorios).

Una deuda neta de u$s89.052 millones representa el 17,4% del PBI de u$s512.950 millones, aunque esta proporción se ampliará si cae la actividad económica este año. Es una relación más cercana a la de 2010 (19,4% del PBI) que demuestra que el proceso de desendeudamiento tal como lo esgrime el oficialismo está en franco retroceso.

Si se analiza la deuda pública bruta, a los u$s202.630 millones que cifra el Palacio de Hacienda habría que sumarles unos u$s25.294 millones (por Repsol, Club de París y holdouts), para alcanzar unos u$s228.000 millones, un 44,4% del PBI. Hay que retrotraerse a 2007 para encontrar un peso de la deuda tan elevado como el presente.

Otro dato relevante es que la deuda pública según moneda de emisión está nominada en un 61,9% en divisas extranjeras, por unos u$s125.472,7 millones, pues las acreencias en dólares y euros ganan participación respecto de las emitidas en pesos, principalmente por efecto de la devaluación. Al agregarles los u$s25.294 millones por Repsol, Club de París y holdouts, alcanza los u$s151.000 millones y se consolida por encima de los u$s140 mil millones del default de diciembre de 2001, cuando el 97% de la deuda -que totalizaba u$s144.500 al sumar bonos en dólares y en pesos- estaba nominada en moneda extranjera.

La presión sobre reservas llevó al dólar a 13 pesos

La indefinición del diálogo con los holdouts en Nueva York renovó la tensión en el mercado cambiario, pero el voltaje político de este litigio opacó a otros indicadores que cobran mayor influencia en el precio del billete y las expectativas de su evolución hacia fin de año.

El dólar alcanzó los 13 pesos en el mercado informal, con un incremento diario de 2,4%, para acumular un 29,5% en el año. Con mínimas transacciones, los operadores de este circuito subieron el precio a un nivel que no tocaba desde el 23 de enero, cuando cerró en un récord de $13,10, que entonces se “desinfló” rápidamente. El dólar paralelo aventaja al oficial, que en el mercado mayorista acumula una suba de 25,5%, desde $6,523 de fin de diciembre a $8,185 de hoy.

Las pocas operaciones del segmento marginal no justificaron semejante salto de precios. Más bien fue la intención de los agentes de esta plaza fijarle un piso al billete ofrecido, en medio de la incertidumbre política y económica por un potencial default.

No obstante, el dólar libre se encuentra aún debajo del rango de precios que se deduce de la división de la Base Monetaria por las reservas internacionales, en u$s29.013 millones según cifras provisorias del BCRA. Con un circulante y depósitos a la vista que, según la entidad, totalizaron $391.644,3 millones al 15 de julio último, el dólar de “convertibilidad” ronda los 13,50 pesos. Este dólar implícito o de “cobertura”, como se lo llama en la jerga financiera, ascendía a $11,90 al cierre de 2013, cuando el “blue” se pagaba a 10,04 pesos.

En el mercado cambiario tienen en cuenta las dificultades del Banco Central para sumar reservas, aún con importantes saldos netos compradores en el mercado mayorista, que este mes ya acumulan 1.470 millones de dólares. Por el pago de deuda y la factura energética, las reservas ceden u$s242 millones en julio, el último mes con volúmenes importantes en cuanto a liquidación de exportaciones del agro.

La Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC) informaron que el sector liquidó u$s640 millones la semana pasada, mientras que desde comienzos de año rindió u$s15.636 millones por ventas de granos y derivados al exterior, un 5,3% más que en similar lapso de 2013, aún en un contexto de declive de precios internacionales.

La tonelada de soja vale hoy u$s454,30 en los contratos para agosto, un 9,6% menos que un año atrás, mientras que las posiciones más negociadas, para noviembre, rondan los 406,97 dólares. Esta baja en las cotizaciones, en un rubro que representa más de un tercio de las exportaciones locales, es una señal de debilidad para las reservas en el segundo semestre del año.

Sucede que a falta de dólares financieros, el principal ingreso de divisas se registra por el comercio exterior. El superávit comercial del primer semestre del año fue de sólo u$s3.685 millones, un 28,4% menos que en el mismo período del año pasado. Este deterioro significó el saldo positivo más bajo para el período enero-junio en once años de administración kirchnerista, producto de la merma de las exportaciones por una menor demanda de autos por parte de Brasil y términos de intercambio erosionados por la inflación. En 2013, la balanza comercial arrojó un superávit de u$s8.004 millones (36,9% menos que en 2012) y es improbable que este año pueda alcanzar un saldo favorable similar.

Pagos de deuda

Este lunes se produjo el pago inicial al Club de París por u$s642 millones al contado, según el acuerdo alcanzado por el ministro de Economía Axel Kicillof con las autoridades de la entidad el 29 de mayo. En el Palacio de Hacienda lo ponderaron como “un hito en materia de acuerdos con esta institución, puesto que el país consiguió un esquema de financiación de la deuda impaga que, además de constituirse como un mecanismo para potenciar las inversiones (…), no cuenta con la tutela del Fondo Monetario Internacional y, por tanto, no condiciona las decisiones soberanas”.

Sin embargo, en el detalle del informe oficial se conoció que la deuda refinanciada ascendió a u$s9.690 millones, incluyendo intereses y punitorios, un 95,6% por encima del capital adeudado en 2001 (u$s4.955 millones), casi el doble. El Ministerio de Economía aceptó pagar u$s1.102 millones de intereses y u$s3.633 millones de punitorios. Este último ítem más que duplica los u$s1.650 millones que el juez Griesa ordenó pagar a los holdouts por todo concepto.

También continúan contabilizándose como reservas unos u$s539 millones depositados para el pago de intereses de bonos Discount en dólares con legislación de Nueva York, bloqueados por Griesa y que serán depositados en cuanto una decisión judicial en los EEUU lo habilite. Sin estos fondos, las reservas se ubicarían en u$s28.472 millones, con un precio implícito para el dólar de 13,75 pesos.

El frente externo le suma dificultades a la Argentina

A veces una buena noticia puede convertirse en negativa por la interpretación que a ésta les dan los mercados. El tiempo “casi ideal” para el desarrollo de cultivos en las zonas agrícolas de los EEUU, en el centro-oeste del país norteamericano, desató una ola de caídas en los precios internacionales de los granos y sus derivados. La expectativa por una cosecha récord se sumó a la certeza sobre rindes máximos en la Argentina y Brasil, los otros dos grandes proveedores globales de alimentos. Y la abundancia de un producto deprime su cotización.

Los contratos de la soja más negociados, para entregar en noviembre, cayeron el martes a u$s392,94 por tonelada. A esta altura del año, estas posiciones representan más de la mitad de las operaciones en el mercado de Chicago, pues noviembre concentra las exportaciones de granos de los EEUU. Los contratos con vencimiento inmediato, para agosto, cedieron a u$s432,01 por tonelada, un 10,4% menos que en enero y 22,7% por debajo de los precios de doce meses atrás. Es la valuación más baja desde el 11 de octubre de 2010 (u$s423,48 por tonelada).

“El foco de los mercados es la pregunta de qué tan grande es la oferta en EEUU, lo cual tiene una connotación netamente bajista. Eso lleva a los fondos especulativos a construir una posición neta vendida por primera vez en mucho tiempo. Ese proceso recién se está iniciando y por ello creemos que puede haber todavía hilo en el carretel de las bajas”, afirma Dante Romano, de Austral Agroperspectivas. “Veremos más adelante cómo se mueve la demanda ante precios más bajos, y cómo afectan estos valores las decisiones de producción de Sudamérica”, añade.

El complejo cerealero-oleaginoso aporta un tercio de las exportaciones argentinas, por granos y derivados. Nuestro país es el tercer vendedor de soja y maíz del mundo, y el primero de aceites y harinas derivadas de la oleaginosa. Así como Argentina podría cerrar la actual campaña con una cosecha récord de 55 millones de toneladas de soja, lo propio podría ocurrir con el maíz y una producción esperada entre 25 y 33 millones de toneladas. El martes, la tonelada de maíz para septiembre tocó un piso de u$s142,91, su precio más bajo desde el 1 de agosto de 2010. Es un 33% debajo del valor de enero y la mitad del que tenía hace 16 meses.

Elevado costo de la energía

El agro es el principal abastecedor de dólares comerciales; el sector energético es el principal demandante, por la etapa de déficit que la Argentina atraviesa en esta materia. En 2006 el sector energético argentino dejó un superávit de u$s6.100 millones, que se redujo a apenas u$s1.900 millones en 2010. En 2011, por primera vez en más de 20 años, la balanza comercial energética cerró en rojo: -2.931 millones de dólares.

En 2013, el déficit de energía ascendió a u$s6.334 millones, con importaciones de hidrocarburos y electricidad por u$s12.268 millones (u$s9.667 millones y u$s2.601 millones, respectivamente) y exportaciones por 5.934 millones.

En este caso, el dato negativo que deja el frente externo es el incremento de los precios del petróleo en torno al 4,5% en el transcurso del año, desde u$s98,42 a u$s102,89 el barril en los EEUU. Sólo con mantenerse el déficit energético argentino en el nivel del año pasado, el componente de precios lo elevará a unos 6.600 millones de dólares.

Hay que recordar que es el Estado el que afronta el costo de este desequilibrio, pues acapara casi todo el volumen importado, a través de YPF y Enarsa. Además, este monto significa tres cuartas partes de lo que pueda percibir el Estado por retenciones al agro, en torno a los u$s9.000 millones este año, siempre que se frene el declive de precios en Chicago.

Un informe de FIEL, elaborado por Marcela Cristini y Guillermo Bermudez, subraya la “caída de las cantidades exportadas en todos los rubros salvo las manufacturas de origen agropecuario (complejo sojero). En cuanto a las importaciones, el 16% de las mismas se concentra en el rubro ‘combustibles y energía’, cuya dinámica domina en buena parte la urgencia por las divisas”.

En el plano financiero, perjudica la decisión del juez de Nueva York Thomas Griesa del pasado 27 de junio, que le impidió a la Argentina pagar vencimientos de bonos Discount por u$s539 millones, bajo la exigencia de cumplir con el fallo a favor de los fondos especulativos por u$s1.330 millones más intereses. Este litigio no tiene tanta relevancia en cuanto a la economía real, pero agrega una dosis de incertidumbre que impacta en los precios de los activos, más aún si no se llega a un acuerdo antes del 30 de julio, fecha límite para evitar un nuevo default.

La desaceleración de Brasil

El viento en contra para la economía local también viene desde Brasil, el principal socio comercial del país. Los analistas del mercado financiero rebajaron sus previsiones de crecimiento al 0,97% en 2014, según informó el Banco Central brasileño, una tasa inferior a la del crecimiento vegetativo de la población, que significa en términos reales un estancamiento de la actividad.

Rubros industriales como el automotriz son dependientes del mercado brasileño, que adquiere prácticamente la mitad de los vehículos fabricados en la Argentina. “Al mal desempeño de las ventas externas argentinas en la primera parte de 2014, se suma una estructura de exportación que otorga una alta volatilidad al flujo de ventas externas total”, explica Mauricio Claverí, coordinador de Comercio Exterior de Abeceb.com.

El Instituto Argentino de Análisis Fiscal (IARAF) señala que “Brasil es el principal destino de la venta de automóviles, con un 89% de participación en las exportaciones. De hecho, las ventas de vehículos nacionales han estado destinadas principalmente a este país desde el año 2007”. En el mismo sentido, la Asociación de Fábricas Automotores (ADEFA) indicó que en el primer semestre, las terminales registraron una producción de 308.423 vehículos, un 21,8% menos respecto del volumen contabilizado entre enero y junio de 2013. En cuanto a las exportaciones, el sector automotor acumuló en ese lapso 171.375 vehículos enviados, una caída de 23,3% interanual.

Luego de crecer 7,5% en 2010, el PBI brasileño mostró modestos avances de 2,7% en 2011, 1% en 2012 y 2,5% en 2013. Este será el cuarto año consecutivo de magro crecimiento, que le restará fuerza a la actividad en la Argentina. Las proyecciones privadas recabadas en el “Boletín Focus” del Banco Central de Brasil mantienen la perspectiva de crecimiento para 2015 en el 1,5%: el año próximo también escaseará el poderoso incentivo de una demanda pujante del socio del Mercosur.

Al BCRA le espera un duro segundo semestre

La última semana trascendió que el Banco Central solicitó que las entidades financieras requieran a las empresas clientes que por cada dólar comprado para girar dividendos y utilidades al exterior, “calcen” esas operaciones con un monto equiparable en divisas por exportaciones. Esta medida, que no fue comunicada por escrito, se enmarca en el aún vigente “cepo” cambiario y deja entrever cómo la atención del BCRA no puede apartarse del cuidado de las reservas, ante un segundo semestre con varios escollos para afrontar con ese preciado activo.

Las divisas del BCRA serán necesarias para cancelar deuda por 2.300 millones de dólares. Corresponden a unos u$s650 millones en julio, por el pago inicial al Club de París en concepto de capital, y u$s1.650 millones por intereses de títulos públicos en moneda extranjera. Es un monto reducido, pero hoy representa casi 8% de las reservas internacionales y deberá desembolsarse en un lapso de seis meses en el que no abundará la liquidación de exportaciones del agro.

Un inconveniente extra presenta la decisión desfavorable de la Corte Suprema de los EEUU, que rechazó intervenir en la causa que llevan adelante los holdouts y dejó firmes las sentencias contra la Argentina. Surge así un impedimento para el pago de u$s228 millones de intereses del bono Discount emitido con ley de Nueva York, que pondrá al país frente a un escenario de default el próximo 30 de junio, irregularidad que de concretarse tomará meses revertir, en un “revival” de zozobra financiera, debido a que los litigantes podrían obtener órdenes de embargo sobre los fondos que se quieran transferir a Nueva York para honrar los vencimientos.

Aún cuando el déficit de divisas por los rubros turismo y automotriz se redujo en forma abrupta en 2014, hasta diciembre será imperioso el uso de los dólares del Central para importaciones de energía. En el segundo semestre de 2013, las compras de hidrocarburos en el exterior demandaron unos u$s5 mil millones, y las de electricidad, otros 2 mil millones. Es improbable que estas necesidades se reduzcan este año y, por el mismo motivo, serán un lastre para el ingreso neto de divisas a la economía local.

De hecho, es llamativa la dificultad del Banco Central para incrementar sus activos durante el denominado “trimestre dorado”, que acapara el mayor ingreso de dólares comerciales. Abril, mayo y junio integran el período fuerte de liquidación de exportaciones del complejo cerealero oleaginoso.

En abril, los activos internacionales habían subido u$s1.213 millones, con compras netas de la entidad por u$s2.640 millones en el mercado mayorista. En mayo habían aumentado sólo u$s322 millones (con compras por u$s1.420 millones), mientras que en la primera quincena de junio suman un saldo de u$s289 millones (con compras por u$s560 millones). Las reservas alcanzan hoy los u$s28.831 millones, un 5,8% menos que en el cierre de diciembre pasado.

Una abultada deuda en pesos

La autoridad monetaria también deberá atender el frente interno, pues hasta fin de año hay vencimientos de LEBAC (letras en pesos de la entidad) por $135.827 millones, un 37% de la Base Monetaria, ahora en 364.532 millones de pesos. Sólo hasta agosto vencen $72.138 millones (20% de la Base Monetaria). En la medida que la entidad que conduce Juan Carlos Fábrega renueve los vencimientos, como estos se pactan a un plazo de 90 a 120 días, se irán acumulando hacia fin de año, con un volumen tal que cobrarán una peligrosa dinámica expansiva e impedirán especular con una baja de tasas para darle aire a la actividad económica.

Sucede que un regreso de la híper liquidez va a alimentar la inflación y ejercer una fuerte presión alcista sobre las posiciones dolarizadas, como títulos públicos en moneda dura y acciones como Tenaris, Petrobras Brasil e YPF, las más negociadas en el exterior y muy utilizadas en la operatoria de “contado con liquidación”. Este movimiento alcista se contagiará al aún aletargado dólar marginal.

Estas tasas elevadas, en torno al 28% anual, permitieron contraer la Base Monetaria (-3,6% en el año) con la colocación de letras y contribuyeron a la desaceleración de la inflación respecto del pico de enero (tendencia en la que coinciden el INDEC y las estimaciones privadas), además de detener una escalada del dólar “blue”. Sin embargo, hubo un inevitable efecto recesivo al encarecer el crédito, que se sumó al impacto de la devaluación y la caída del poder adquisitivo de los salarios que las paritarias no lograron recomponer. Sea con inflación o recesión, es la economía real la que paga las consecuencias de un déficit fiscal financiado con emisión y que el Gobierno se niega abordar.

Ya compromete al próximo gobierno la deuda en dólares

El acuerdo con el Club de París anunciado el jueves implica un avance en el reconocimiento de parte de los pasivos que la Argentina estuvo eludiendo desde la declaración del default en diciembre de 2001. También muestra el camino de creciente endeudamiento en dólares que tomará la economía argentina, obligado por la pérdida de reservas y el retroceso de la actividad económica. En esta misma línea hay que incluir la compensación a Repsol por la estatización de acciones de YPF, con nueva emisión de títulos, y no debe dejarse de lado la deuda con los bonistas que no aceptaron los canjes y que tarde o temprano se deberá contabilizar.

Axel Kicillof admitió que sincerar las cuentas con los acreedores es imprescindible para resucitar el crédito externo, objetivo para el cual hay que contar con el respaldo de las naciones que integran el Club de París. “Una vez que se comience a pagar la deuda, esos países abren las agencias, esas ventanillas, para prestarles a empresas de esos países para invertir en la Argentina”, dijo el ministro de Economía, al tanto de la magnitud de la necesidad de divisas que ya no da margen para afrontar vencimientos con reservas del BCRA.

El origen de esta colección de pasivos, contraídos por sucesivos gobiernos y acumulados como capas geológicas, tiene estrecha relación con el déficit de las cuentas públicas. Aún con el millonario aporte del BCRA y la ANSeS, en el primer trimestre de 2014 el Tesoro Nacional no pudo evitar un déficit primario -previo al pago de deuda- de $1.259,1 millones, rojo que no se producía desde el primer trimestre de 2002, pues aún con cierre negativo en los ejercicios de 2012 y 2013, el período enero-marzo había resultado superavitario. “Dado que la recesión ha comenzado a afectar los ingresos fiscales, esta tendencia de deterioro fiscal se espera que continúe ante la falta de medidas claras para contener el gasto que, por ahora, se limitaron a la reducción de salarios de los empleados públicos y, sobre todo, de las jubilaciones medidas en moneda constante”, explicó Daniel Artana, economista Jefe de la fundación FIEL.

Al contemplar el pago de intereses de la deuda pública, el déficit financiero del trimestre fue de $15.180 millones, un 167% superior al rojo de $5.684,5 millones acumulado entre enero y marzo de 2013, cifras más negativas que lo previsto. “En el primer trimestre del 2014 se dio continuidad a la tendencia que se mantiene sin interrupción desde mediados del 2013, caracterizada por un gasto público que crece a mayor ritmo que los ingresos”, indicó un estudio del IARAF.

Los $17.380 millones que se computaron en los ingresos como “rentas de propiedad”, es decir el auxilio del Banco Central y el Fondo de Garantía de Sustentabilidad de la ANSeS, atenuaron el preocupante déficit. “Las rentas de la propiedad han ido adquiriendo con el paso de los años mayor relevancia como componente de los ingresos. Concretamente, en el primer trimestre del 2014 representaron un 8% del total”, subrayó el análisis del IARAF, que estima en $45 mil millones el giro de fondos de estos organismos al Tesoro hasta fin de año. “A partir de la colocación de bonos de YPF y del reciente acuerdo alcanzado con el Club de París, volvería a la mesa la alternativa de obtener nuevo financiamiento externo, y con ello poder lograr que un mayor componente de la emisión de pesos cuente con respaldo genuino”, completa el estudio.

El peso de la deuda

Según el último informe oficial disponible, actualizado al tercer trimestre de 2013, la deuda pública en moneda extranjera ascendía a unos 124.200 millones de dólares. Si se le suman los u$s3.600 millones extra que se le reconocieron al Club de París sobre la deuda original -cifrada en u$s6.100 millones-, los u$s5.300 millones de los bonos entregados a Repsol por la estatización de YPF, los u$s500 millones en Bonar 2017 y Boden 2015 entregados para desactivar demandas en el CIADI, y otros u$s11.600 millones en manos de bonistas que no ingresaron al canje, los pasivos del sector público en divisas aumentan u$s21.000 millones o 17%, a 145 mil millones de dólares.

Junto con el endeudamiento del país en moneda extranjera por este “blanqueo” forzoso, hay que empezar a mirar el perfil de vencimientos del final del kirchnerismo y el que heredará el próximo gobierno.  Los u$s9.700 millones acordados con el Club de París -más que los u$s9.530 millones que se le pagaron al FMI en efectivo en 2006- deberán desembolsarse en su totalidad en los próximos cinco años, por cuanto los pagos se concentrarán en el próximo gobierno, que concluye el 10 de diciembre de 2019. En cuanto a los u$s5.317 millones emitidos para compensar a Repsol, unos u$s3.300 millones en concepto de capital e intereses se cancelarán antes de 2020.

Sobre los u$s11.600 millones en bonos que no ingresaron a los canjes de deuda de 2005 y 2010, no puede establecerse un período de pago, aunque podrá incidir la definición de la Corte de los EEUU el próximo 12 de junio en el marco de la presentación que hicieron los holdouts contra la Argentina y, sobre todo, la caducidad el 31 de diciembre de la cláusula RUFO (Rights Upon Future Offers o derechos sobre ofertas futuras) que obliga al país a ofrecer a los bonistas que rechazaron la reestructuración las mismas condiciones de pago de quienes sí aceptaron. Esta regulación impidió llegar a un acuerdo extrajudicial con dichos acreedores.

En el período de seis años a transcurrir entre 2014 y 2019 incluido, los vencimientos de capital e intereses en divisas que deberá afrontar el Estado suman unos u$s53.500 millones, sin contabilizar a los holdouts y eventuales pagos del Cupón atado al PBI. Esta suma duplica las actuales reservas internacionales del BCRA y sirve para comprender la urgencia de divisas que atravesará el epílogo de la presidencia de Cristina Kirchner y también el gobierno que la suceda.

El Gobierno, decidido a dominar la agenda

Aunque el pasado 11 de agosto la Presidente afirmó que el Frente para la Victoria realizó una “elección excelente” en las primarias abiertas y obligatorias, es claro que el resultado de la votación impactó en un oficialismo que parecía inconmovible e impermeable a las críticas desde aquel histórico 54% obtenido en octubre de 2011.

A dos meses de las elecciones legislativas que sellarán su futuro político, Cristina Kirchner demostró otra vez su rápida capacidad de reacción para tomar la iniciativa e imponer los temas de debate para toda la dirigencia.

La incremento del mínimo no imponible del impuesto a las Ganancias tiene un importante alcance para los sectores asalariados formales del escalafón medio, hasta los $15 mil de salario bruto, que integran una parte de la base de votantes del kirchnerismo, con un costo fiscal de sólo $2.581 millones, inferior al 1% del total anual de la recaudación, gracias a la compensación que aporta el gravamen sobre acciones y dividendos de las empresas.

Con esta mejora se inyectarán casi 4.500 millones de pesos anuales al consumo. La suba del piso de Ganancias fue una de las demandas más reiteradas por los sindicatos y también por los pequeños contribuyentes que observaban cómo sus ingresos se reducían en términos reales por el doble efecto de la inflación y la creciente percepción de impuestos, que licuaban los aumentos obtenidos en las negociaciones paritarias.

De todos modos, la inflación sigue y afecta a toda la población, sin distinción alguna, en especial a los pobres, que no reciben un beneficio directo por la rebaja del impuesto a las Ganancias. Si el aporte fiscal de su reducción se va a financiar con emisión sin respaldo, la consecuente inflación lo va a transformar en regresivo -recursos de los sectores de menos ingresos e informales que se destinan a sectores medios- en lugar de progresivo, tal como fue concebido -que aporten más los que más ganan-. A la vez, este gravamen, sin una actualización automática en base a datos estadísticos creíbles sobre inflación, continúa sometido al humor del Poder Ejecutivo, e incluso a la arbitrariedad de sus necesidades electorales, cuando debería ser el Congreso el que lo actualice como una facultad indelegable.

A favor del Gobierno suma el hecho de que el cambio en Ganancias y la ley que grava activos financieros para solventarlo surgieron del diálogo político y social, en el que participaron funcionarios, empresarios y sindicalistas.

Con los mismos reflejos, la jefa de Estado anunció el lunes la reapertura del canje de deuda luego de conocerse el fallo adverso en segunda instancia en la Justicia norteamericana en la causa iniciada contra el país por los bonistas que no ingresaron a las anteriores reestructuraciones de deuda. El objetivo es evitar el pago a los llamados “fondos buitre”, ganar tiempo hasta el 2015 -cuando vence la cláusula que impide mejorar la oferta- y eludir tanto un embargo como un eventual default con los acreedores que ya aceptaron  los dos canjes anteriores.

Esta iniciativa, que tiene todavía un resultado muy incierto, también recibió el apoyo de muchos referentes políticos y económicos, aunque desnudó la improvisación que asoma detrás de decisiones trascendentes y que tendrán largo efecto en el tiempo.

En ambos casos –Ganancias y holdouts-, Cristina dejó sentado que va a apostar todo su capital político para mejorar la performance del oficialismo en las elecciones legislativas. Queda sin definir si semejante reacción llega a tiempo o si ya es demasiado tarde para torcer la tendencia del voto en octubre.

La Bolsa quiere revancha

En los últimos dos meses las acciones argentinas acusaron el impacto del embate oficial contra el dólar paralelo y sus precios ya son estimados como muy atractivos y tentadores para correr el riesgo de incursionar en la renta variable. Si observamos el desempeño del índice Merval, éste avanzó 17,3% medido en pesos (desde los 2.854 puntos del cierre de 2012 a los actuales 3.348 enteros), pero cayó un 6% en dólares, sin que los balances empresarios ni la actividad económica en general justifiquen esta pérdida de valor.

Esto se explica por la evolución del dólar financiero o “contado con liquidación”, utilizado para valuar los activos locales en divisa extranjera, que aumentó en el transcurso del año desde $6,81 a 8,48 pesos. Con este parámetro, si se traduce la puntuación del Merval en divisa dura, el índice retrocedió de los 419 puntos del 28 de diciembre a los actuales 394 puntos. En el mismo período, el dólar “blue” ganó un 25,6%, hasta los $8,58 del cierre del lunes.

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