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Crece el apetito por el dólar como refugio inversor

A medida que avanza el año, la profusión de pesos emitidos para el financiamiento de gasto corriente desequilibra las cuentas del Banco Central, a la vez que obliga a la entidad que conduce Juan Carlos Fábrega a incrementar la deuda a través de Letras y Notas, para evitar un efecto inflacionario aún más fuerte por la inyección de moneda.

Por una parte, se observa una oferta de divisas algo más acotada en el mercado mayorista, donde se cursan las operaciones de cambio del comercio exterior. La Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC) informaron que la semana pasada se rindieron u$s474,9 millones por exportaciones de productos agrícolas y derivados, el monto más bajo desde mediados de junio.

Una desaceleración en la liquidación de los sojeros obedece a un factor estacional, pues estos ingresos de divisas comerciales se concentran en su mayor parte en el segundo trimestre del año, durante la cosecha gruesa. También incide en este rubro el descenso de los precios internacionales, que quita premura a las ventas al exterior: los contratos más negociados, para noviembre (u$s394,04 por tonelada) y septiembre (u$s407,12), suman en la actualidad el 75% de la operatoria en el mercado de Chicago. Estas posiciones están, respectivamente, un 18,3% y 15,6% por debajo de los valores del arranque del año, en torno a los u$s482,27 por tonelada.

De todos modos, en el transcurso de 2014, la liquidación de exportaciones por granos y productos agroindustriales acumula un récord de u$s16.619,7 millones, por encima del máximo anterior de u$s16.550,7 millones alcanzado en 2011, cifra que quita sentido a la teoría de un complot del campo para desabastecer de divisas a la economía, más allá de que existe acopio de una parte de la producción en silobolsas. En ese aspecto, influye una expectativa de mayor devaluación, generada por el ritmo inflacionario tanto como por los débiles datos de la hoja de balance del Banco Central. En cambio, es muy marginal la influencia de un temor al default como factor disuasivo para las operaciones del agro.

Cada vez más pesos y menos dólares

El apetito por el dólar como refugio inversor se acentuó en los últimos días. Las ventas minoristas de divisas para atesoramiento suman en el transcurso de agosto unos u$s135,8 millones, más de la mitad que las vendidas en todo julio, mes récord con 205,7 millones de dólares.

En el mercado bursátil, hubo un firme incentivo a la demanda de activos dolarizados luego de conocido que el BCRA informó que reducirá aproximadamente un punto las tasas de corte para la licitación de Letras (LEBAC), en un rango del 25,86% al 26,08%, según el plazo. Como estas tasas se estiman como inferiores a lo que podría ser la inflación de los próximos doce meses, los agentes se apuraron a comprar bonos en dólares, que subieron el lunes entre 4 y 5 por ciento (Global 17, Discount en dólares con legislación neoyorquina, Boden 2015 y Bonar X) y acciones de empresas con negocios en el exterior: Petrobras Brasil (+4,9%) y Tenaris (+1,9%).

Una baja en las tasas de referencia repercute de inmediato en una mayor demanda por el dólar en todas sus variantes.

En otro aspecto, agosto promedia una salida de depósitos en dólares del sistema financiero de u$s475 millones contra el mes anterior, la cifra más elevada en un año y medio, explicada principalmente por una baja de las colocaciones del sector público, pero también por la salida de fondos privados. Esta caída afecta en el nivel de reservas, como el pago de deuda, la venta de dólar “ahorro” y la necesidad de divisas para importar energía.

Según el economista Luis Secco, la emisión de pesos para financiar al fisco se duplicó este año y acumuló $43.358 millones entre el cierre de 2013 y el 1° de agosto. Esta importante inyección de pesos fue esterilizada por la emisión de deuda de la entidad. Pero con estos instrumentos sólo se posterga el momento en el que los pesos se volcarán a la economía, a cambio de un alto costo: el de la tasa de interés que debe pagar la entidad, que este año llegó a colocar títulos al 30% anual. Además, Secco calcula que el Estado le demandará del Central otros $15.000 millones hasta fin de año para afrontar gastos corrientes.

Hasta fin de año, a la entidad monetaria le quedan vencimientos de LEBAC y NOBAC por unos $146.000 millones, nada menos que un monto equivalente al 39% de la actual base monetaria ($371.668,7 millones en billetes y monedas en circulación, cheques cancelatorios y cuentas corrientes en pesos). Queda una disyuntiva indeseada e inevitable: para renovar los vencimientos de estos títulos, el BCRA deberá sostener altas las tasas, con la consecuencia recesiva de esta medida. Si convalida una baja de las tasas –como ocurre esta semana-, para no quitar liquidez a la alicaída actividad económica, el volumen de pesos empujará al alza a la inflación y al dólar y, seguramente, obligará a devaluar a un ritmo mayor que el actual.

El déficit fiscal es más endeudamiento para el BCRA

El auxilio financiero que recibe el Tesoro nacional de otros organismos descentralizados del Estado permite moderar el déficit fiscal primario -antes del pago de deuda- que se registra en 2014 por tercer año consecutivo, y financiero -luego del pago de deuda- , aunque no es inocuo, pues deteriora los balances de estas entidades, principalmente el Banco Central, la ANSeS y el PAMI. Estos fondos figuran en el ítem Rentas de la Propiedad en el balance del erario público, conocido como “Base Caja”.

Esta transferencia de pasivos perjudica más al Banco Central, que debe contrarrestar con colocación de Letras (Lebac, emitidas en pesos) y Notas (Nobac, en dólares) esa constante inyección de dinero.

Una vía para rastrear el destino de este flujo de pesos surge al comparar esa deuda “cuasifiscal” con el rubro Rentas de la Propiedad de la Base Caja que informa el Ministerio de Economía, cuya última actualización alcanza a abril de este año. Entre 2013 y el primer cuatrimestre de 2014, el monto de Lebac y Nobac aumentó $88.303 millones, mientras que las Rentas de la Propiedad transferidas al Tesoro ascendieron a 81.978 millones en esos 16 meses. La diferencia es sólo de unos $6.300 millones ó 7% y muestra cómo el BCRA debe salir a rescatar el cúmulo de pesos inyectados para disimular el rojo del Estado.

Si se compara el déficit financiero del Tesoro –después del pago de servicios de deuda- contando las Rentas de la Propiedad, obtenemos unos $83.934 millones ($64.477,5 millones en 2013 más $19.456,5 millones en el primer cuatrimestre de 2014). En ese período de 16 meses, la deuda de Letras y Notas del BCRA se incrementó 88.303 millones de pesos.

En el mismo sentido, si se compara el déficit financiero del Tesoro sin Rentas de la Propiedad, éste acumuló $165.912 millones desde 2013, unos $123.737 millones en 2013 y otros $42.175 millones entre enero y abril de 2014. La deuda del BCRA al 30 de abril sumó 188.158 millones de pesos.

Otra aproximación puede hacerse al confrontar el incremento de la Base Monetaria con las utilidades transferidas por el Banco Central al Tesoro, es decir, al excluirle al ítem Rentas de la Propiedad los fondos aportados por ANSeS o PAMI. En 2013, el patrimonio del Estado obtuvo un refuerzo de $34.881,1 millones por utilidades del BCRA, más otros $12.537,1 millones girados entre enero de abril de 2014, para totalizar 47.418,2 millones de pesos. La Base Monetaria (dinero en circulación y en cuentas corrientes en pesos, más cheques cancelatorios) creció desde los $307.352 millones de enero de 2013 a los $352.162 millones del cierre de abril de 2014, unos 44.810 millones de pesos.

La política monetaria de la entidad que preside Juan Carlos Fábrega tiene que enfocarse en un abanico de objetivos. Uno de ellos es contribuir a contener la inflación a través de la absorción de pesos excedentes de la economía, con licitaciones de Lebac y Nobac. La ayuda financiera al Tesoro nacional atenta contra este fin, pues el creciente déficit demanda cada vez más pesos para cumplir con las obligaciones.

Un estudio realizado por el economista Luis Secco, de la consultora Perspectivas Económicas, indicó que al promediar el año el Banco Central abandonó la contracción monetaria que había logrado imponer entre enero y mayo, sustentada por un incremento de tasas de interés. Mientras que en todo 2013 la Base Monetaria se expandió $69.845 millones (un 30,1%), con las colocaciones de deuda de la entidad este año se había reducido $28.268 millones entre enero y mayo. Así, en relación a mayo de 2013 se había desacelerado a un 17,5% interanual, casi la mitad que la tasa de inflación.

No obstante, durante junio y la primera semana de julio, la Base Monetaria creció $44.464 millones, con lo cual, la contracción monetaria se revirtió a una expansión de $16.196 millones en el año. La emisión tuvo su contrapartida en la compra de dólares: las reservas aumentaron más de u$s900 millones en ese lapso, pero ese respaldo en divisas sólo explica la mitad de ese incremento de pesos en circulación, unos $8.300 millones de emisión genuina. Secco estima que fueron unos $30.492 millones los que el BCRA giró al Tesoro, por cuanto unos $22.000 millones fueron absorbidos con Lebac y Nobac, que aumentaron el pasivo de la autoridad monetaria. Los $8.000 millones restantes fueron sobreemisión.

Urgen las divisas de la soja

Las declaraciones de Jorge Capitanich hicieron carne este lunes la principal preocupación de los funcionarios que comandan el área económica: la escasez de dólares que ingresan al país en relación a los que salen día a día. El jefe de Gabinete advirtió sobre el “poder sancionatorio del Estado para preservar el interés de todos los argentinos” y conminó a las cerealeras a liquidar más exportaciones “en solidaridad con todos los argentinos que hicieron un esfuerzo para darle competitividad al sector”.

La realidad es que los dólares que aporta el agro son la única alternativa que le queda al Gobierno para que la restricción externa que muestra la economía de 2014 no sea terminal, en un marco de caída de reservas que se acelera a un ritmo del 9% mensual, según las estadísticas de enero, para quedar debajo de los u$s28.000 millones, y que apenas serán apuntaladas en el segundo trimestre del año, que concentra las exportaciones de la cosecha gruesa.

En enero, los exportadores nucleados en la Cámara de la Industria Aceitera de la República Argentina (CIARA) y el Centro de Exportadores de Cereales (CEC) rindieron ventas externas por u$s1.069 millones, un 21% menos que los u$s1.349 millones de 2013 y un 33% menos que los u$s1.600 millones del primer mes de 2012. Esta reducción obedece principalmente a la decisión de acopiar el producto más que a la evolución de los precios: la cotización de la soja es sólo 12% menor este año respecto de 2013 y 4,9% superior a la de 2012.

Sin embargo, es difícil que este remanente de la cosecha anterior guardado por los chacareros como cobertura ante la inflación  –pues la soja es un activo dolarizado-  alcance los u$s4.500 millones que estima el Gobierno y que le implicarían ingresos por u$s1.500 millones en concepto de retenciones. Eduardo Buzzi, presidente de la Federación Agraria Argentina (FAA) señaló que existen “cinco o seis millones de toneladas guardadas, que valen unos 2.500 o 3.000 millones de dólares”, bastante menos que el cálculo oficial, en lo que el directivo definió como “un final de cosecha residual que se da todos los años y que el productor no vendió porque no lo necesitó”.

Los representantes del complejo agroindustrial de cereales y oleaginosas estimaron que este año las exportaciones del sector alcanzarán un récord histórico entre los 27 y los 29 mil millones de dólares, a la vez que confiaron que “paulatinamente todo se irá normalizando ya que la comercialización será más fluida con este tipo de cambio”. No obstante, desde la FAA denunciaron la concentración del sector agrícola, que en la última década llevó a que el 8% de los productores de soja manejen el 80% de la cosecha, por cuanto el Gobierno ahora apunta contra un sector minoritario aunque de enorme peso, que expandió sus negocios a la sombra de las políticas de intervencionismo oficial.

Cada enero es el trigo un producto de exportación central para inyectar dólares comerciales. Este año, estas ventas se contrajeron en volumen un 93% interanual, mientras que las de porotos de soja bajaron 75% y las de maíz, 77 por ciento. Según la AFIP, compensaron los derechos de exportación percibidos por las ventas de harina de soja, que crecieron 229%, y el aceite de soja, que aumentó un 8 por ciento.

Un dólar oficial a 8 pesos todavía no es incentivo para los sojeros, aunque hay que destacar el pronunciado incremento de las tasas de interés –en torno al 28,5% según la licitación de Letras y Notas del Banco Central-, que puede contribuir a que algunos productores se animen a vender parte de sus existencias de granos y con los pesos obtenidos se vuelquen a un plazo fijo hasta que necesiten efectivo para emprender la nueva campaña en invierno. Así, la pulseada por la tenencia de las divisas dependerá de ahora en adelante de las variables financieras que instrumenta el Banco Central: el tipo de cambio y las tasas de interés.