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Gran crecimiento económico no implica buenos retornos

Es común creer que el desempeño del mercado accionario depende del desempeño económico de un país, una región, o del mundo, pues una economía en crecimiento aumenta los ingresos de las empresas, sus utilidades y márgenes de rentabilidad, aumentando el valor presente intrínseco de las empresas, y por ende el valor de sus acciones.

Actualmente, es común observar que los reportes de investigación de los analistas en Wall Street se basan en dicha premisa, es decir, que el mercado accionario estadounidense seguirá teniendo un buen desempeño por una aceleración económica, y aunque la teoría sea parcialmente cierta, incluso cuando es cuestionable esperar un crecimiento económico robusto en los próximos años, existe otra variable muy importante que pocas veces se tiene en cuenta, las tasas de interés.

Claramente el costo de oportunidad de invertir en el mercado accionario aumenta con el alza en las tasas de  interés, ya que para un inversor es mejor dejar su dinero en el banco con mínimo riesgo que invertirlo en acciones por un retorno esperado similar.

La Reserva Federal saliendo del QE (Quantitative Easing), el anuncio explícito sobre un aumento de tasas entre 2015 y 2016, además de los promedios históricos de las tasas de interés de los bonos del Tesoro de mediano plazo (Tsys10Yr) en los últimos 10 años (3.4%), 20 años (4.5%), y 30 años (5.8%), hace el proceso de normalización de tasas un escenario bastante probable para los próximos años.

La historia ha demostrado cómo el alza en las tasas de interés tiene repercusiones importantes sobre el comportamiento del mercado accionario independientemente del desempeño económico.

Por ejemplo, en 1965 a 1981, un periodo de 17 años, EEUU experimentó un crecimiento económico robusto (170% de crecimiento en el Producto Nacional Bruto), acompañado con un alza de 4.2% a 15.85% en los Tsys10Yr, el Dow Jones Industrial Average subió sólo 0.1% durante ese periodo.

Sin embargo, en el periodo de 1981 a 1998, un periodo de 17 años, EEUU experimentó un crecimiento en el PNB de 59%, una tercera parte del crecimiento de 1965-1981, sin embargo, la tasa de Tsys10Yr cayó de 14.96% a 4.16%, y el Dow Jones Industrial Average generó una ganancia total de 1791%.

Estos ejemplos dejan una gran lección, y sobre todo, un llamado a monitorear no sólo los pronósticos de crecimiento económico, sino también la dinámica en las tasas de interés y su repercusión sobre el mercado accionario.

Lo más prudente es frenar antes de la curva

Los mercados financieros no tuvieron su mejor semana. El S&P 500 cayó 2,57% desde los altos del viernes pasado; la tasa de los bonos de 10 años en EEUU vuelve a los bajos del año en 2,65%; el índice VIX, barómetro de temor en los mercados, cierra con la misma dinámica desde la corrección de enero; las bolsas en Europa cierran con una caída promedio de 3%; Tokio y Rusia por debajo de 6%, Brasil entra en territorio de “bear market”. Commodities como el cobre caen más de 9% en cinco días.

La pregunta del millón en Wall Street se basa en si los niveles actuales en las bolsas accionarias, en particular, el mercado accionario estadounidense, son niveles de compra o venta.

Al mismo tiempo, la pregunta del millón entre los economistas es cuál es la razón principal del pobre comportamiento en los mercados, si son las cesaciones de pago corporativas en China y la desaceleración de Gigante Asiático, o la crisis en Crimea y la posible intervención rusa en territorio ucraniano, la continuación de la política monetaria restrictiva de la Reserva Federal, o simplemente un “bull market” en proceso de maduración.

Aunque las preguntas sean difíciles de responder, la sola existencia de dichas incógnitas ya genera implicaciones directas para los gestores sobre la necesidad de proteger sus portafolios, particularmente ante el riesgo bajista en la evolución de estos distintos eventos, y la reacción del mercado ante ellos.

Un gestor de inversiones enfrentando estos riesgos es el equivalente a un corredor de Fórmula 1 viendo de lejos una curva sin poder ver claramente el ángulo de cierre.

Hasta en Fórmula 1 los corredores frenan antes de las curvas. Aunque el mercado puede que llegue a tener una corrección de magnitudes moderadas, es prudente reducir el riesgo antes de “tomar la curva a altas velocidades,” y después estar fuera de la carrera por no haber reducido la velocidad en una curva “indefensa”.

Corporaciones estadounidenses en reactivación

Aunque esta semana estuvo lejos de ser sencilla para los inversionistas, las esperanzas de un mercado accionario al alza todavía son una realidad. Los reportes de utilidades empresariales siguen sorprendiendo las expectativas del mercado, y varios sectores empiezan a mostrar crecimientos significativos en sus ingresos. 

Una de las mayores preocupaciones que tenían los analistas de renta variable en Wall Street era que la razón del crecimiento en las ganancias privadas provenían de un control en costos y no de mayores ingresos, siendo esto equivalente a un crecimiento pobre en la economía.

No obstante, al último viernes del mes ya podíamos tener una muestra significativa para afirmar que varios sectores como consumo discrecional, financiero, y salud, han empezado a mostrar crecimientos en ingresos brutos muy por encima del 2% que se cree que la economía crecerá. Además, varios sectores han experimentado de doble dígito en utilidades netas.

Tales resultados son muy alicientes no sólo para los participantes del sector privado sino también para los hacedores de políticas públicas, sobre todo los que están a cargo de la política monetaria, pues los buenos rendimientos accionarios empiezan a estar soportados no sólo por una mejora en las cifras macroeconómicas, sino por una respuesta positiva desde el espectro corporativo.

Asimismo estos resultados, aunque amenacen a la continuación de política expansiva de los bancos centrales, son a su vez lo que los inversionistas fundamentalistas han buscado todos estos años para fundamentar la evasión de otra recesión y el actual mercado alcista.