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La Bolsa, récord en pesos, barata en dólares

El índice Merval de la Bolsa de Buenos Aires, que mide el comportamiento de las acciones líderes, es decir, las que concentran el mayor monto de negocios, alcanzó el último 21 de octubre un récord de 5.662 puntos medido en pesos. Si se divide este número por el valor del dólar libre ($10,10) o del “contado con liquidación” ($9,45), se obtiene una puntuación en dólares en un rango de 560 y 600 enteros, todavía lejos del récord de enero de 2011 cercano a los 900 puntos.

Al observar la evolución de las plazas accionarias en los últimos tres años, el índice Dow Jones de Wall Street acumuló ganancias en dólares de 35%, entre el 1 de enero de 2011 hasta hoy. En ese mismo lapso, el Merval medido en dólares perdió un 34%, desde los 886 puntos a los aproximadamente 580 actuales.

Analizado en pesos, el panel líder progresó 57% (desde 3.522 puntos al cierre de 2010 a 5.526 el viernes), un porcentaje que probablemente no equipare a la inflación real acumulada en el recorrido de los últimos dos años y 10 meses. En el mismo período de tiempo, el dólar oficial subió 47,7% (de $3,98 a $5,78) y el dólar “blue” ganó 153,8% (a $10,10).

La comparación temporal no es caprichosa y deja en evidencia los aún competitivos precios del mercado local frente a las ganancias obtenidas en el extranjero. Desde 2011, el escenario financiero argentino marcó hitos como un récord histórico para el Merval (913 puntos en dólares el 20 de enero de ese año) y un récord de reservas en el Banco Central (u$s52.654 millones el 26 de enero).

También sobrellevó cambios de reglas que lo conmocionaron: la restricción cambiaria (31 de octubre de 2011), la reforma de la Carta Orgánica del BCRA (entró en vigencia el 6 de abril de 2012) que amplió la potestad para pagar deuda con dólares de la entidad, o la estatización de YPF, la empresa más grande de la Argentina, anunciada el 16 de abril de 2012 y convertida en ley el 3 de mayo de ese año.

El sector bursátil debió digerir la nueva ley de Mercado de Capitales (sancionada el 29 de noviembre de 2012), que autoriza a la Comisión Nacional de Valores intervenir en las empresas sin orden judicial previa y a requerimiento de un accionista minoritario, que en muchas cotizantes es el propio Estado luego de la estatización de las AFJP. El récord de precios del dólar libre (8 de mayo de 2013, a $10,45) y el desplome de las reservas (hoy, en u$s34 mil millones) fueron otros indicadores que condicionaron la operatoria local.

Con esa perspectiva más extensa en el tiempo se atenúa la percepción de un imbatible rally alcista de los títulos argentinos, que este año acumulan 45,7% de ganancias en dólares contra el 18,8% promedio de las 30 compañías más importantes de Wall Street que componen el Dow Jones de Industriales. Más bien, fue una recomposición de precios para activos forzadamente subvaluados por las señales gubernamentales hostiles hacia el sector financiero.

Desde este punto de vista, por balances y fundamentos, las compañías argentinas todavía ofrecen valuaciones tentadoras para los inversores dispuestos a asumir el riesgo y a aprovechar un eventual giro a la racionalidad en las decisiones de política económica hacia 2015.

El dólar sondea los 10 pesos

Tal como ocurrió en mayo último, el dólar libre vuelve a posicionarse en torno a los 10 pesos, un valor monitoreado minuciosamente desde los despachos oficiales, para impedir un avance sobre esa barrera psicológica a cinco días de las elecciones legislativas. Aun cuando está lejos del precio máximo de cierre de $10,45 del 8 de mayo, los $9,89 que alcanzó la divisa en la plaza informal este lunes constituyen la sexta marca histórica, detrás de aquel récord, los $10,08 del 7 de mayo y los $10,03 de los días 9, 10 y 13 de ese mismo mes.

Entonces, la brecha entre el dólar blue y el oficial tocó el 100 por ciento. Las ventas de títulos públicos nominados en dólares en poder de la ANSeS y, en menor medida, del Banco Nación, diluyeron esa suba, al presionar a la baja al dólar “contado con liquidación”, aquel que surge de las operaciones financieras con bonos y acciones, que permiten a los inversores y ahorristas de mayor porte hacerse de dólares en el exterior a un precio más ventajoso que el del dólar libre, desinflando este mercado informal.

Esta herramienta “ortodoxa” implementada por el Gobierno para intervenir indirectamente en el mercado paralelo permitió que la divisa llegara a negociarse debajo de los 8 pesos en junio y julio, aunque con el elevado costo de desprenderse de bonos en dólares a una cotización inferior a la que podría obtenerse al retenerlos hasta su vencimiento, además de resignar la rentabilidad en moneda dura.

Fue un recurso de corto plazo: luego de las vacaciones de invierno, la divisa comenzó una escalada lenta pero incesante hacia los 10 pesos. Si bien la brecha entre el blue y el oficial (a $5,86) se redujo a un 68,8%, el dólar libre se acomodó en el tramo final del año en valores más razonables, sin perder de vista que se trata de un mercado volátil y especulativo al extremo. Si se intenta establecer una cotización “teórica” o de “convertibilidad”, al dividir la base monetaria por las reservas se obtiene un dólar de $7,66 al 8 de mayo, cuando la divisa informal pasó los $10 ($301.029 millones de base monetaria ampliada contra u$s39.280 millones de reservas), y un dólar de $9,82 al 11 de octubre ($337.941 millones contra u$s34.402 millones). Los activos líquidos del Banco Central suman hoy u$s34.102 millones, su monto más bajo desde el 13 de febrero de 2007.

Ricardo Delgado, director de la consultora Analytica, dice que “el cepo en la Argentina, cuando se cerró del todo, estaba pensado, justamente, para evitar el drenaje, la pérdida de reservas que había sido violenta, con una fuga de capitales de casi u$s80 mil millones en los cuatro años anteriores”. El economista subrayó el contrasentido de la medida, que no solo no frenó la salida de divisas, sino que podría ampliarla a u$s11 mil millones hacia fin de año, según estimó en una entrevista con InfobaeTV.

Germán Fermo, analista de MacroFinance y director de la Maestría en Finanzas de la Universidad Di Tella, advierte que “el país quedó atrapado en un cepo cambiario cuya liberación sin recomposición previa de reservas probablemente haría más mal que bien”. El experto asegura que no se podrá salir de la restricción cambiaria sin crédito externo: “Resultaría útil para Argentina recurrir a una prudente interacción con los mercados internacionales de deuda, en especial cuando los mismos virtualmente regalan financiación en dólares”, con tasas de interés en su piso histórico.

En ese marco, un dato positivo que aporta la política monetaria es que la emisión de pesos del Banco Central desaceleró su ritmo desde el 40% anual de 2012 a un 26% en el transcurso del corriente año, un porcentaje equiparable al de la inflación real. Una menor abundancia de pesos quita presión a la demanda de dólares. Además, la entidad salió con decisión a “secar” la plaza de pesos excedentes, a través de la emisión de Lebac y Nobac. En los primeros nueve meses de este año las licitaciones de letras y notas crecieron casi 22% interanual, hasta los 100.000 millones de pesos.

Otro fenómeno que restringe la emisión pesos es que el BCRA está impedido de sumar reservas a través de compras en el mercado mayorista, donde se transan divisas para el comercio exterior, debido a que la demanda de los importadores acapara todos los dólares que ingresan por exportaciones. Así, continúa la “fuga por turismo, préstamos financieros netos del sector privado, saldo energético y pago de deuda del gobierno nacional”, según consigna Soledad Pérez Duhalde, de Abeceb.com. Este flujo resulta en una caída de reservas superior a los u$s9 mil millones en el año, el declive más importante desde los u$s19.002 millones que salieron de las arcas del BCRA durante todo 2001.

El blanqueo que el país necesita

Concluidos los primeros tres meses de vigencia de la Ley 26.860 de “Exteriorización voluntaria de la tenencia de moneda extranjera en el país y en el exterior”, los resultados obtenidos no dejan espacio para la discusión: con u$s379 millones captados, la operatoria naufragó en la intrascendencia, frente al rango de 2.000 a 4.000 millones de dólares esperados por los funcionarios de la cartera económica.

Además de los cuestionamientos morales que pueden achacarse a este beneficio para los evasores, existen razones pragmáticas para explicar la falta de interés en participar del “perdón impositivo”. A diferencia de los blanqueos anteriores, en este caso había que ingresar los dólares al país, cuando estuvieran depositados en el exterior, y rendir los billetes a cambio de un certificado. La falta de confianza en la política económica, en un escenario de debilidad política para el Gobierno después de las primarias, le quitó todo ímpetu a la iniciativa.

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El camino a 2015 no resiste más “piloto automático”

Durante los últimos dos años de la presidencia de Carlos Menem se acuñó la frase “piloto automático” para describir los rígidos lineamientos económicos que mantuvieron en pie a la convertibilidad. El acceso al crédito internacional permitió la continuidad del “uno a uno”, el tipo de cambio bajo que equiparaba al peso con el dólar, y dio estabilidad a la actividad económica –y a los precios- a la vez que expandió la deuda externa, mientras que consolidó la desocupación por encima del 13% de la población activa.

Aquel período, en el que Roque Fernández reemplazó a Domingo Cavallo como ministro de Economía, perdió el envión de crecimiento posterior al “efecto Tequila” (+8,1% en 1997 y +3,9% en 1998) en un escenario negativo para los países emergentes por el default en Rusia. La apreciación cambiaria de la convertibilidad continuó aún durante la recesión que comenzó en 1999 (-3,4%) y se extendió a 2000 (-0,8%) y 2001 (-4,4%), cuando el derrumbe del gobierno de la Alianza, con una deuda insostenible, obligó a una fortísima devaluación de 67% en el mandato de Eduardo Duhalde, que impactó en la caída de 10,9% del PBI en 2002.

Pasó más de una década y muchas circunstancias de la realidad económica y social mejoraron en forma nítida durante las presidencias de Néstor y Cristina Kirchner, aunque la obstinación del Gobierno para ignorar la persistente inflación y la actual dinámica de atraso cambiario, entre múltiples distorsiones, revivió a partir de 2011 el concepto de “piloto automático”: mantener la actividad en una meseta y postergar las medidas que generen costos a riesgo de deteriorar más las variables económicas.

Así como Menem perdió las esperanzas de una re-reelección después de la derrota legislativa de 1997, la continuidad de un gobierno kirchnerista a partir de 2015 parece improbable y este condicionamiento político es otra vez un obstáculo para que la iniciativa de rectificar el rumbo provenga del propio Gobierno. La dirigencia prefiere que la pérdida de rédito político por las reformas sea afrontada por un sucesor.

A diferencia de los años ’90, la Argentina tiene cerrado el acceso al financiamiento externo. A cambio, el piloto automático de hoy obtiene recursos del Banco Central, cuyas reservas récord por encima de u$s52 mil millones retrocedieron a la zona de u$s35 mil millones en menos de tres años. La entidad asumió desde 2012 un peligroso doble rol de financista del Estado para pagar deuda en dólares y solventar parte del gasto público con emisión de pesos, cursados como adelantos transitorios y giro de utilidades.

Los números del proyecto de Presupuesto 2014 anticipan el desembolso de unos u$s12 mil millones (rentas de la propiedad) entre capital e intereses de títulos públicos, pago del Cupón atado al PBI y vencimientos con organismos internacionales que saldrán de las reservas del BCRA en lugar de las arcas del Tesoro, que es el deudor original.

El presupuesto para el año próximo tendrá que atravesar un debate parlamentario más duro que en otras oportunidades. Muchas de sus estimaciones no son creíbles: prevé un dólar oficial promedio de $6,33, cuando ese será probablemente un piso de cotización, mientras que anticipa un crecimiento del gasto público del orden del 17%, porcentaje que encubriría un ajuste significativo si se toma en cuenta una inflación real que supera en 2013 el 20% anual. En ese aspecto, el incremento del índice de precios al consumidor delineado por el ministro Hernán Lorenzino es apenas de 10% para 2014.

Otros cálculos son excesivamente optimistas: un crecimiento del PBI de 6,2% o un superávit comercial por encima de los 10 mil millones de dólares. Entre los números realistas figura el de la recaudación esperada, un 27,1% superior a la de 2013 y consistente con la inflación, y otro concreto y certero: el del monto establecido para cancelar deuda.

Si bien la ley de convertibilidad fue derogada, el respaldo en dólares de los pesos en circulación disminuye con tónica preocupante. Esta relación es observada de cerca por los actores del mercado financiero, porque en la historia reciente a la sequía de dólares siempre siguió una devaluación que dejó en una situación mucho más vulnerable a los sectores de menores ingresos, aquellos que no tienen ahorros y cobran en pesos. El presente de esos argentinos está lejos de la cobertura que ofrecen inversiones sofisticadas como acciones o títulos dolarizados, y aún del hábito de atesorar divisas “en el colchón” o adquirir bienes durables como refugio de valor, adoptado por buena parte de la clase media.

Bolsa versus dólar: la pulseada del año

El Merval de la Bolsa porteña recuperó el protagonismo, de la mano de renovados récords nominales que respaldaron la visión de aquellos analistas que advirtieron sobre los precios de ganga de muchas acciones. El referente de los papeles líderes muestra sus mejores números en la medición en pesos: ganó 11,9% desde que arrancó septiembre y acumuló un alza de 53% desde el cierre de 2012. En el mismo lapso, el dólar libre cedió un 0,5% en lo que va del corriente mes, hasta los 9,25 pesos, para sumar un 35,4% desde enero.

En la comparación, son las acciones las que marchan en punta, netamente por encima de la divisa norteamericana, con algunos ejemplos descollantes: Telecom ganó 127,9% en poco más de ocho meses de 2013; YPF, 66,1%; Grupo Galicia, 59,2%, y Tenaris, 46,8%, por nombrar algunas de las cotizantes más representativas.

Sin embargo, los cálculos se vuelven más complejos cuando se extiende el análisis un poco más atrás. Desde el establecimiento de las restricciones de la AFIP y el Banco Central sobre el mercado de cambios el 31 de octubre de 2011, el dólar blue trepó 106,5% (de 4,48 a 9,25 pesos), cuando el índice Merval en ese período, poco menos de dos años, acumuló una suba de 50,4% en pesos (desde los 2.905 a los 4.368 puntos) con bastante rezago respecto de la divisa norteamericana.

También hay que tener en consideración que el dólar, que alcanzó su precio máximo del año el último 8 de mayo, cuando cerró a $10,45, probablemente podría haberse aferrado a un precio “piso” de $10 si el Gobierno no hubiera ajustado los controles en la plaza cambiaria, a la vez que ordenaba la venta de bonos en dólares para deprimir a la divisa “contado con liquidación”, de referencia para operaciones financieras y asociada en su evolución al dólar libre.

Esta maniobra ortodoxa para contener el ascenso del billete verde fue sin dudas eficaz, aunque discutida: su alcance es de corto plazo y al sostenerse en el tiempo afecta el patrimonio de la ANSeS, que se desprende de sus mejores activos, los bonos soberanos que le reportan ganancias en dólares. Este movimiento tiene un límite.

Las reservas líquidas del Banco Central también juegan un rol muy importante. Este lunes descendieron a u$s36.650 millones, su monto más bajo desde el 28 de marzo de 2007, cuando este mes la entidad que preside Mercedes Marcó del Pont deberá afrontar los vencimientos de deuda más elevados del año. Un “dólar teórico”, resultado de dividir la base monetaria ($321.192 millones, al 30 de agosto) por las reservas, lo ubica en 8,76 pesos. Aunque esté un  poco por debajo de la cotización del dólar libre, la expectativa de una caída de activos en el BCRA a la par de un incremento de la base monetaria hacia fin de año establecería un peldaño más alto para la divisa.

En esta pulseada con el dólar, las perspectivas de mayores ganancias para el panel líder de la Bolsa siguen firmes: si se dividen los 4.368 puntos del Merval por la cotización del dólar “contado con liquidación” o financiero resulta un Merval en dólares de 496 puntos, bien por debajo del récord de 913 puntos del 20 de enero de 2011 y de los 896 puntos del 1 de junio de 1992. Incluso, al imponerse el “cepo” cambiario, el Merval medido en divisa norteamericana anotaba 648 puntos. El promedio bursátil tendría terreno libre para avanzar un 30% más sólo para equiparar los precios de noviembre de 2011. La Bolsa y el dólar tienen fundamentos para continuar su escalada en 2013 y el duelo financiero todavía no tiene un claro ganador.

Septiembre, el mes más difícil para las reservas

En septiembre el Banco Central tendrá que afrontar con reservas pagos de capital de deuda por u$s2.361 millones, más u$s394 millones por vencimiento de intereses, según consigna la Secretaría de Finanzas. Estos u$s2.755 millones que se cancelarán en divisas extranjeras se deben principalmente al pago de capital e intereses del Bonar VII por u$s2.070 millones que se concretará el jueves 12. También se efectuarán pagos de intereses de bonos Par 38 en dólares, euros y yenes (el lunes 30) y del Bonar 2019 (u$s43,26 millones, el día 15).

Algunos analistas financieros aseguran que la caída de reservas será parcial, porque una proporción importante de estos títulos soberanos está en cartera de organismos públicos, como el Bonar VII. Mientras los dólares sigan depositados, no modificarán los números del BCRA. También se descuenta que los dólares percibidos por bancos y compañías de seguros, que cuentan con este bono entre sus activos, permanecerán en el sistema y no afectarán el haber del Banco Central. Otra porción podría destinarse a la adquisición de bonos del llamado “tramo medio” de vencimiento, como el Boden 15, debido a que muchas empresas e inversores no les conviene quedarse con billetes, que en sus balances quedarán contabilizados al tipo de cambio oficial. En cualquier caso, las reservas no quedarán indemnes ante la elección de muchos tenedores por quedarse con los dólares físicos.

Este cumplimiento del Bonar VII no corre riesgo alguno por la disputa con los holdouts en Nueva York, pues se trata de un auténtico bono “kirchnerista”,  emitido en septiembre de 2006 bajo legislación argentina.

El Banco Central está obligado a preocuparse por la pérdida de reservas líquidas este año, aún cuando por la reforma de su Carta Orgánica, la entidad eliminó los “resabios de la convertibilidad” que imponían contar con los dólares suficientes para respaldar la base monetaria al tipo de cambio oficial, hoy en 5,71 pesos. Por eso, mientras que las reservas descendieron un 15,2% en el año, unos u$s6.570 millones, la entidad monetaria impulsó una apreciación de dólar mayorista en proporción similar, de 15,9% desde enero.

Las reservas internacionales tocaron su máximo el 26 de enero de 2011, en u$s52.654 millones, pero la utilización de divisas del Central para pagar deuda, a través del Fondo de Desendeudamiento Argentino, las redujeron en u$s15.934 millones, un 30,3%, hasta los presentes 36.720 millones. Ya a mediados de noviembre de 2011, los dólares de la entidad dejaron de cubrir los pesos de la base monetaria, cuando entonces se puso en práctica la restricción al mercado de cambios minorista.

El peso de la deuda

La presidente del Banco Central, Mercedes Marcó del Pont, salió del mutis mediático la última semana para argumentar ante la opinión pública sobre la solidez del nivel de reservas, que son elevadas en un análisis histórico, pero con una progresión bajista tan abrupta como no se observaba desde 2001. Por radio Nacional aseguró que las actuales reservas son suficientes “para garantizar poder pagar la deuda e importar” y “conjurar cualquier jugada especulativa que nos quieran imponer en el mercado de cambios”. En el mismo sentido, señaló a Telam que el nivel “es el adecuado para llevar adelante la política cambiaria” y que posibilitó que “la deuda en moneda extranjera con tenedores privados cayera del 105% al 8,3% el PBI“, desendeudamiento que en los últimos dos años fue sostenido exclusivamente por el aporte de la entidad.

Sin embargo las cifras indican que septiembre será el período del año con mayor presión sobre las reservas por los vencimientos de deuda con acreedores privados y organismos internacionales. En el año, este concepto, así como el retiro de depósitos en moneda extranjera de los bancos (que se contabilizan como activos del Central), la devolución de préstamos internacionales y la caída del precio del oro afectaron la hoja de balance de la entidad que conduce Marcó del Pont. Aunque no hay una relación exacta entre la pérdida de reservas y el pago de vencimiento de capital e intereses de deuda en moneda extranjera, en la mayoría de los casos los meses con mayor monto cancelado también fueron los de más drenaje de divisas del BCRA.

En enero los activos cedieron u$s759 millones y se pagaron bonos en moneda extranjera por u$s282 millones. En febrero perdieron u$s922 millones (con cancelaciones por u$s258 millones), en marzo restaron u$s1.163 millones (con cancelaciones por u$s1.111 millones) y en abril cayeron u$s914 millones (con pagos por u$s1.432 millones).

En mayo las reservas del BCRA cedieron u$s981 millones, con pagos por u$s560 millones y junio fue el mes con mayor pérdida de activos: u$s1.546 millones, con pagos de deuda por 1.004 millones de dólares. Julio fue el único mes del año en el que los activos del Central subieron: u$s44 millones, con pagos de deuda por 133 millones. En agosto, las reservas volvieron a ceder u$s248 millones, poco menos que los vencimientos, por 290 millones.

Septiembre tiene casi u$s2.800 millones en vencimientos, el doble que abril, que fue el anterior mes del año con mayor cantidad de divisas comprometidas en estos pagos. En esta progresión, dicho monto anticipa un importante e inevitable sacrificio de reservas, que caerán en 2013 por un total sin precedentes desde el comienzo de la administración kirchnerista.

2013 con varios récords y muchos interrogantes

El 2013 es un año de grandes variaciones en los indicadores económicos, algunas en términos reales y otras en términos nominales por las distorsiones que generan el desdoblamiento virtual del mercado cambiario y el de la inflación, según sea medida por el Gobierno o por consultoras privadas. Hay signos nítidos de tensión macroeconómica por estas inconsistencias, que explican por qué el Gobierno empezó a avanzar en una dirección distinta a la de años anteriores, giro que ya se planteó incluso antes del decepcionante resultado obtenido por las listas del oficialismo en las elecciones primarias.

La actitud responsable de iniciar cuanto antes una corrección de variables puede evitar un ajuste con políticas de shock, que la Presidente rechazó de plano las veces que tuvo oportunidad. Por eso el año en curso se presenta como una encrucijada dentro del ciclo económico de la “década ganada”, con cifras “récord” que delatan la necesidad de cambios.

- Caída de reservas. Consistente con el pago de deuda con reservas líquidas del Banco Central definida por la reforma de la Carta Orgánica de la entidad, éstas pierden participación dentro de los activos, en su mayoría títulos intransferibles del Tesoro. Las reservas cayeron este martes a u$s36.752 millones, su piso desde el 13 de abril de 2007, unos u$6.538 millones desde enero, una pérdida sin precedentes desde 2001.

- Devaluación del peso. La apreciación del tipo de cambio oficial, en $5,69 por dólar, es la mayor en 10 años. En poco más de ocho meses de 2013 ya alcanzó el 15,6%, por encima de los 14,4% de todo 2012, aceleración que si bien contribuye a la suba de la inflación, sincera parcialmente el atraso en el precio del dólar respecto de otros bienes. Esto significa una devaluación del peso argentino del 13,6% desde enero (cayó de u$s0,2033 a u$s0,1757).

- Ascenso del dólar libre. La divisa norteamericana avanza en el año 35,4% (a $9,25) y en el mismo sentido amplió la brecha con el oficial a 62,6%, mucho mayor que en los diez años anteriores, aunque debajo del rango máximo de 100 por ciento que tocó el último 8 de mayo. El billete verde por fuera de los controles oficiales mantiene la presión para recuperar precios en función de la inflación real.

- Emisión de pesos. Las transferencias de utilidades y los adelantos transitorios a través de los cuales el Banco Central es una columna fundamental para el sostenimiento de las cuentas públicas acumularon en doce meses $62 mil millones, a $249 mil millones –datos actualizados al 23 de agosto último-, cifra que superó incluso el aumento de la circulación monetaria, de $53 mil millones en el último año.

La base monetaria (circulación más encajes) creció al 23 de agosto un 24% interanual, por debajo del 39% de crecimiento en 2011 (+$62.500 millones) y del 38% de 2012 (+$84.400 millones). Si en el último cuatrimestre del año se apura la emisión, al calor del clima electoral, estos montos podrían superarse holgadamente en cifras nominales, aunque es probable que no lo hagan en cuanto a porcentaje.

- Inflación en alza. La abundancia de pesos fue un obstáculo para que los acuerdos de precios obtuvieran un resultado contundente. El sitio Inflación Verdadera estimó una desaceleración del avance inflacionario a 20,5% anual al 21 de agosto último, contra el 26% del acumulado en 2012, máximo en la etapa kirchnerista. Sin embargo, ese 26% podría replicarse hacia el cierre de 2013 por el incremento de las jubilaciones, los aumentos salariales por paritarias y la inyección de pesos por la suba del mínimo no imponible de Ganancias que serán un incentivo a la demanda con impacto en los precios.

- Déficit fiscal. El Ministerio de Economía informó que en el primer semestre de 2013 acumuló un resultado primario positivo de $4.727,1 millones, apenas inferior a los $ 4.893,3 millones de enero-junio de 2012. Si la tendencia del gasto público repite el recorrido del año pasado, éste podría ser el segundo año consecutivo con déficit primario, como no ocurría hace 16 años. Además, al incluir los pagos de deuda, el déficit financiero sumó un récord de $13.789,2 millones en seis meses, un 31% más frente al mismo período de 2012, moderado por el auxilio financiero del Banco Central, la ANSeS y otros organismos.

- Déficit del balance cambiario. En el primer semestre de 2013, la salida de divisas por el déficit turístico marcó un récord de u$s4.504 millones, rubro secundado por el rojo comercial automotor (u$s3.258 millones entre enero y junio) y el déficit energético (u$s2.151 millones). El intercambio negativo de estos bienes y servicios fue otro factor de pérdida de reservas.

Afortunadamente, otros indicadores récord se mantuvieron del lado positivo de la balanza, para atenuar en alguna medida la debilidad de los ítems anteriores.

-Cosecha récord. Más allá de las disputas económicas y políticas entre el Gobierno y las entidades del agro, este sector es el que más aporta al crecimiento económico de 2013 y el que sostiene el superávit comercial, con una participación en las exportaciones que supera el 30% del total. Cristina Kirchner anunció este año una cosecha histórica de granos de 105,4 millones de toneladas, útil para mantener alejada a la Argentina de un escenario de crisis.

- Sector automotriz. Las terminales apuntalan el crecimiento fabril y aspiran a una producción récord. Las ventas de vehículos 0 kilómetro son el máximo exponente del “boom” de consumo que se sostiene en un techo desde la salida de la Convertibilidad. En los primeros ocho meses del 2013 se registraron 669.606 nuevos vehículos y los concesionarios prevén alcanzar un récord anual de 900 mil unidades. Como contraparte, el atraso cambiario es un aliciente al ingreso de vehículos y autopartes importados: el 63% de los coches comercializados en Argentina se fabricó en el exterior, y de los nacionales, el 70% de sus componentes es importado.

- Menos peso de la deuda. Con datos del cierre de 2012, el Gobierno destaca la reducción de la deuda externa bruta al 30% del PBI, un nivel excepcionalmente bajo en la muestra histórica y también en una comparación con otros países, y de 45% del PBI cuando se le suman los acreedores dentro del territorio nacional (deuda pública bruta). De todos modos, esta comparación se realiza sobre un cálculo de PBI récord de u$s475 mil millones, sobreestimado por el tipo de cambio oficial. La medición no cuenta acreencias como las pendientes con los holdouts, el Club de París y las demandas ante el CIADI, entre otras, que habrán de regularizarse en algún momento e incrementarán en forma significativa la deuda.

En cuanto al stock, la deuda pública ascendió a un máximo histórico de u$s197.464 millones al 31 de diciembre de 2012, por encima del nivel del default de 2001 y del número previo al canje de 2005, a pesar de haberse cancelado vencimientos por u$s173.733 millones en los últimos diez años. Ahora casi el 60% de los pasivos quedaron en cartera de organismos públicos.

Este puñado de cifras marca una dinámica de la economía que se sucede con más velocidad que la que marcan los tiempos de la política. Es de esperar que el Gobierno ceda más lugar a las decisiones que se tomen con la mirada puesta en 2015 antes que en 2013, una vez que los comicios legislativos de octubre despejen las incógnitas sobre un eventual recambio presidencial dentro de dos años.

Aterrizaje forzoso para peso argentino

El tipo de cambio actual sería adecuado para la Argentina si los índices de inflación hubieran sido bajos en el último lustro, como en la mayoría de los países de América Latina, o al menos si la suba de precios local se hubiera acotado a la que registró el INDEC desde su intervención a manos de Guillermo Moreno. Pero la presión alcista de los precios minoristas, que supera por cuarto año consecutivo el 20% y asoma en este 2013 a subir más que en cualquier año de la década kirchnerista, irrumpe incómodamente de tal forma que el Gobierno se vio obligado a cambiar su actitud inflexible respecto de una evolución pausada del dólar.

Así es como se recuerdan con cierta añoranza los primeros años de gestión de Néstor Kirchner, con un índice de inflación en el rango de 3 a 6 por ciento anual y un dólar al que había que sostener con compras del Banco Central porque el ingreso de capitales y el superávit comercial prodigaban abundancia de divisas y pujante recuperación de reservas.

En agosto último, la entidad que conduce Mercedes Marcó del Pont dio señales claras de profundizar la apreciación del dólar oficial, es decir, permitir una devaluación del peso que ya quedó muy lejos de la “sintonía fina”. El dólar mayorista o interbancario -donde interviene el BCRA- cerró el mes en $5,6725, anotó un alza de 2,8% en agosto y sumó un 15,4% en los primeros ocho meses de 2013, la ganancia más alta para un año desde 2002, tras la salida de la convertibilidad. Por el mismo efecto, el peso se devaluó un 2,7% en agosto y un 13,2% en el recorrido del año.

La escalada del dólar mayorista en agosto fue la más alta del año y la mayor desde marzo de 2009 (cuando ganó 4,3%), mientras la ganancia interanual de la divisa (agosto 2012-agosto 2013) marcó 22,3%, la más elevada desde septiembre de 2009. También tiende a acelerarse mes a mes: en junio fue del 2% o 24% anualizado (de 5,29 a 5,395 pesos), en julio fue de 2,2% o 26,4% anualizado (de 5,395 a 5,515 pesos) y en agosto fue de 2,7% o 32,6% anualizado (de 5,52 a 5,68 pesos).

Puede decirse que este “aterrizaje forzoso” del peso tiende a sincerar y reconocer de alguna forma parte de la inflación acumulada en los últimos años y reprimida en cuanto a tipo de cambio por la intervención oficial en el mercado mayorista. En los hechos, agosto (con la proyección de 32,6%) ya está superando las previsiones de inflación anual y la conducta del Central sugiere que seguirá en esta senda hacia fin de año.

¿A qué se debe este apuro del BCRA por ordenar la variable cambiaria?

- En primer lugar, la vigorosa inflación deja en evidencia el atraso de un dólar cuyo precio no evoluciona al mismo ritmo que el resto de los bienes de la economía local.

- La apreciación del dólar en Brasil, de 2,052 a 2,385 reales entre enero y agosto, un 16,2%, con una inflación acumulada en el país vecino en torno al 4%, que resulta una apreciación real de la divisa norteamericana de 12,2% en el año. La producción brasileña se vuelve más competitiva respecto de la norteamericana por esta ayuda cambiaria, y también respecto de la argentina, donde la devaluación del peso es, por ahora, neutralizada por la tasa de inflación.

- La apreciación del dólar en términos globales. No sólo la Argentina y Brasil, si no varios países emergentes optan por deslizar sus monedas ante las expectativas de un fortalecimiento de la divisa de EEUU en un futuro escenario de tasas de interés más elevadas en la economía norteamericana.

- Los ingredientes locales, claro, son fundamentales para que el peso tenga un derrotero diferente al de sus pares regionales. Además de la inflación, Argentina atraviesa un período de pérdida de reservas gradual, pero constante, que deja un dólar teórico de 8,73 pesos (al dividir la base monetaria por las reservas líquidas del BCRA), cercano a los $8,88 del “contado con liquidación” (referencia para operaciones financieras) y a tiro de los $9,30 que merodeó el dólar blue el viernes.

- Las restricciones cambiarias que frenaron la fuga de capitales también cerraron otras vías de ingreso de dólares, como préstamos a empresas, inversiones del extranjero y créditos multilaterales. La sangría de divisas por pago de deuda, el turismo en el exterior, el déficit energético y el rojo comercial de algunos rubros industriales también hicieron su contribución para que la caída de reservas en el año ascendiera a u$s6.489 millones –más del doble que todo lo perdido en 2012-, a u$s36.801 millones, su nivel más bajo desde abril de 2007.

- La poca aceptación del Certificado de Depósito para Inversión (CEDIN) minó una alternativa para fortalecer temporalmente las reservas y atenuar la suba del dólar. A dos meses de su lanzamiento, el blanqueo de capitales motorizó suscripciones por u$s50.801.758, apenas por encima de los u$s41 millones de reservas que se perdieron en promedio en cada jornada cambiaria de 2013.

- El condimento político también tiene que tomarse en cuenta. La elevada emisión de pesos sin respaldo para alimentar el financiamiento público tendrá un incentivo extra con el incremento del mínimo no imponible del impuesto a las Ganancias. Los $4.500 millones de “esfuerzo fiscal” que representará esta medida hasta fin de año serán parcialmente compensados por el aporte privado (impuesto sobre adquisiciones de activos y sobre dividendos) en un monto difícil de estimar todavía. Seguramente, el recorte de ingresos al erario público por Ganancias tendrá que ser equilibrado con más pesos del Banco Central. El futuro para el dólar en el plano local tiene sólo dirección alcista.

Turismo en el exterior, un “éxito” del modelo

En su informe sobre Evolución del Mercado Único y Libre de Cambios y Balance Cambiario, el Banco Central indicó que en el primer semestre del año el rubro Turismo registró un déficit de 4.500 millones de dólares, una salida de dólares equivalente a más del 70% del total de pérdida de reservas en el período.

En el segundo trimestre de 2013, el concepto turismo y viajes y pasajes representó egresos netos por unos u$s2.594 millones, con un aumento de 61% respecto del segundo trimestre del año anterior. Seis de cada 10 dólares de la cuenta de servicios fueron demandados para viajar al exterior, proporción que se incrementa en forma exponencial desde que se instauró el “cepo” al dólar. Los ingresos por gastos de turistas no residentes en el país ascendieron a u$s370 millones, lo que arroja un desbalance entre abril y junio por 2.224 millones de dólares.

Ya en el primer trimestre del año, el período de “temporada alta” argentino, el déficit por turismo y viajes y pasajes había ascendido a u$s2.280 millones, lo que totaliza una salida de dólares del país por u$s4.504 millones en sólo seis meses. En comparación a los u$s1.743 millones de déficit turístico que registró el semestre enero-junio de 2012, la salida de divisas casi se triplicó, con un alza de 158 por ciento.

Cabe aclarar que en el estudio de 2012 el Banco Central no incluye las compras de billetes en moneda extranjera que efectuaron los viajeros, las cuales fueron incluidas en el ítem “demanda de activos externos de residentes”, cuando entonces estaba autorizada por la AFIP la adquisición de “libre disponibilidad” o atesoramiento (vigente hasta el 5 de julio del año pasado). Esta diferencia probablemente exagera la brecha entre los montos anotados este año contra los del año pasado, pero no revierte una tendencia creciente que es indudable.

El informe del Balance Cambiario también mostró que el déficit comercial automotriz acumuló importantes u$s3.258 millones en el primer semestre, mientras que el rubro energético mostró un rojo de u$s2.151 millones, producto del pago de importaciones por u$s5.293 millones y exportaciones por 3.142 millones. La salida de dólares por turismo superó así en forma holgada a la de estos dos rubros, que le siguen en el análisis de la balanza de intercambio de bienes y servicios.

Sin cuestionar el derecho de los argentinos a demandar moneda extranjera y darle el uso que parezca más apropiado, incluso el esparcimiento, a esta altura es obligado discutir si la permeabilidad que ofrece el Gobierno para realizar pagos en el exterior con tarjeta al tipo de cambio oficial, con un recargo del 20% cada vez más insignificante (la brecha entre el dólar libre y el formal es de 62%), es pertinente, e incluso equitativa respecto de aquellos ciudadanos que no salieron del país.

Sucede que en un escenario de marcada pérdida de reservas, la distorsión cambiaria que impacta de lleno en el rubro turístico pronuncia más este declive, incentiva y prácticamente subsidia los viajes al extranjero, a la vez que penaliza al turista que llega a la Argentina y cambia sus dólares en un banco. Y, por qué no, también al argentino que decide veranear en su país, con costos crecientes por la inflación. Al desprenderse de esos dólares a una tasa de cambio de $6,74, el Banco Central orada el stock de activos con los que respalda los pesos que emite, cada día más devaluados, y que perciben todos los asalariados.

Las importaciones sostienen el PBI industrial

La producción fabril mantiene un leve crecimiento en el transcurso de 2013 y cumple con lo justo con su cuota dentro de la actividad general, apuntalada por el sector automotriz, el de mayor desarrollo y también el que más depende de la importación de insumos, piezas y unidades terminadas para mostrar números positivos.

Esta condición refleja que no siempre el crecimiento fabril es baluarte del superávit comercial, que permite el ingreso de dólares al país. Si bien la ministra de Industria Débora Giorgi destacó en el Council of the Americas la sustitución de importaciones por u$s15 mil millones desde 2008 -un dato muy positivo-, aseguró que la relación importaciones-PBI pasó del 17,6% al 14,1%, una mejora mediocre si se toma en cuenta que este porcentaje está subestimado por la distorsión de la brecha cambiaria, que toma el tipo de cambio oficial para medir la producción de bienes y servicios.

El déficit comercial automotriz acumuló importantes u$s3.258 millones en el primer semestre del año, según el Banco Central. Aunque fue un 6,9% menos que en el mismo lapso de 2012, las terminales locales se consolidaron como el principal complejo importador de Argentina, con u$s8.781 entre enero y junio, contra exportaciones por 5.524 millones.

El INDEC señaló que la industria automotriz registró un crecimiento interanual de 19,2% en el acumulado del primer semestre del año, frente al mismo período de 2012. En esa comparación, el indicador general (Estimador Mensual Industrial-EMI) progresó apenas 1,5 por ciento. A su vez, la UIA informó que en el primer semestre el sector fabril acumuló un crecimiento de 1,9% frente a 2012. En junio el alza fue de 3,6% interanual; sin el aporte automotriz la mejora sectorial hubiera sido de sólo 1,2 por ciento.

Ya con cifras de julio, la consultora Orlando Ferreres & Asociados detectó una recaída de 0,8% anual para la industria, “por la desaceleración que evidenció la producción de automotores”, a la vez que anticipó que “es esperable que se consolide la desaceleración en los meses venideros”, debido a que las terminales mostrarán indicadores de producción interanuales más modestos. La industria argentina adolece de una desmesurada ”automotriz-dependencia”.

Para la fundación FIEL, la actividad fabril también promedió una caída de 0,8% en julio. Otra vez fue decisivo el desempeño automotriz, que avanzó 18,6% en los primeros siete meses de 2013. En ese mismo sentido, Gustavo Dalmasso, analista de Abeceb.com, comentó que en julio “pese a su gran primer semestre, el deterioro del mercado brasileño obligó a realizar un leve ajuste a la baja de la producción de la industria automotriz”, que pasó del 10,5% interanual en junio a 10,1% el mes pasado. Brasil es el destino del 86% de las ventas externas de vehículos.

Más ventas y más importaciones

Además del “efecto Mercosur”, pesan los incentivos internos que empujan las ventas de autos en Argentina. Ante la imposibilidad de ahorrar en divisas, la falta de alternativas de inversión que superen la inflación y el salto del dólar blue, comprar un 0 kilómetro es visto como una forma de mantener el capital a través de un bien durable, cuyo precio en dólares -en caso de unidades o componentes importados- se traduce en pesos al tipo de cambio oficial. Este año se prevén ventas de automóviles en el mercado interno cercanas a las 840 mil autos, lo que constituirá un nuevo récord.

Según ADEFA, la entidad que integran las terminales radicadas en el país, entre enero y julio se produjeron casi 72 mil vehículos, de los cuales más de la mitad (unos 39.200) se exportó. Sin embargo, para abastecer a las concesionarias locales debió importarse un número mayor: casi 52 mil unidades. Es decir que el fuerte crecimiento del principal rubro industrial no evitó el déficit en materia de comercio exterior.

El INDEC informó que la importación de vehículos automotores terminados en julio fue de u$s668 millones, con un aumento del 65% en términos interanuales. En siete meses, este segmento representó compras al exterior por 3.881 millones de dólares (+26%). Asimismo, el ente estadístico refirió que el ingreso de piezas y accesorios para bienes de capital, en el que las autopartes tienen amplia participación, sumó entre enero y julio 8.961 millones de dólares.

Esos dos ítems de importación significan un 82% del total de exportaciones de Manufacturas de Origen Industrial: u$s15.612 en siete meses, de las cuales u$s6.400 millones son aportados por los automóviles que se enviaron al exterior. Muchas de sus piezas se ensamblan en el país, pero no se fabrican acá. La complementación de las terminales “binacionales” –marcas con establecimientos en Argentina y Brasil- deja un claro resultado comercial deficitario.

Datos privados confirman esta tendencia en el sector autopartista, cuyo rojo comercial creció en el primer semestre del año 14,5% comparado con igual lapso de 2012, según un informe de Investigaciones Económicas Sectoriales (IES). El estudio indicó que el déficit del intercambio de autopartes sumó en la primera mitad del año u$s4.947 millones, lo que implica un aumento de 15% en relación a los u$s4.321 millones registrados en seis meses de 2012.

Las importaciones de autopartes alcanzaron en el lapso enero-junio a u$s6.312 millones, un incremento de 11,5% interanual, pese a las trabas impuestas por el Gobierno. En cambio, las exportaciones en ese lapso crecieron a un ritmo muy inferior, apenas 1,8% interanual por 1.364 millones de dólares.