Por: Pablo Das Neves
El gobierno argentino y el directorio de la petrolera española anunciaron el acuerdo indemnizatorio por la expropiación del 51% de las acciones de YPF que se encontraban en manos de la empresa española, y esto, pese a ciertas salvedades, es una buena noticia. Desde el punto de vista de una política energética sustentable, el éxito de la expropiación de YPF es debatible. Sobre todo teniendo en cuenta que los resultados en términos de exploración o producción no se observan en forma inmediata, sino con el pasar de los años. No obstante, la idea de una petrolera estatal es atractiva si uno piensa en un modelo de capitales público-privados con un management profesional, al mejor estilo de la noruega Statoil.
Sin embargo, sí resulta cuestionable la forma en la cual fue llevada a cabo, fruto de la improvisación de las autoridades que durante años hicieron la vista gorda al vaciamiento de la empresa, acordada tanto por españoles como por argentinos mediante la distribución de dividendos. La crítica hacia las formas de la negociación y expropiación no son frutos de un excesivo formalismo o apego a las solemnidades; sino un razonamiento lógico en virtud del costo que ella representa en términos económicos. Nadie en su sano juicio podría haber imaginado que existiría una expropiación sin su correspondiente indemnización. Lejos quedaron las bravuconadas oficiales, tanto argentinas como españolas, donde en vez de un proceso legal entre partes parecía una lucha de guapos.
La indemnización -comprensiva del valor objetivo del bien- junto con la sanción de una ley que declarase de utilidad pública el objeto de expropiación son los requisitos esenciales para poder llevar a cabo ese proceso. El gobierno argentino fijó un monto indemnizatorio de U$S 5.000 millones, pagaderos no en efectivo, sino en títulos públicos, mediante bonos existentes en cartera (el Bonar X y el Discount 33) por U$S 1.750 millones, y la emisión de un nuevo bono –el Bonar 2024– por U$S 3.250 millones. Paralelamente, mediante una ampliación de la emisión del Bonar 2024 y otros bonos en cartera, se establece una cartera contingente como garantía por otros U$S 1.000 millones.
De esta manera, puede computarse positivamente para la Argentina el haber resuelto una situación de inseguridad jurídica que afectaba negativamente sus relaciones económicas exteriores. Sin embargo, desde el punto de vista estrictamente económico-financiero, el acuerdo indemnizatorio muestra a Repsol como un claro ganador. Esto se desprende de lo siguiente: un día antes del anuncio de expropiación de YPF, el ADR cotizante en la bolsa de Nueva York mostraba un precio de 19,50 dólares, lo cual representaba un valor de mercado de la petrolera de 7.647 millones de dólares. De forma tal que el 51% que finalmente se expropió alcanzaban los U$S 3.900 millones. Un día después de la expropiación, el mercado acusó el golpe y el ADR cerró a 13,12 dólares, siendo esto una capitalización de mercado de la empresa de U$S 5.145 millones. Así, el 51% expropiado alcanzaba los U$S 2.624 millones. Al momento del anuncio del acuerdo (25 de febrero de 2014), el ADR de YPF cerró a 27,50 dólares, representando un valor de la empresa de U$S 10.800 millones, de forma tal que el 51% expropiado alcanza hoy el valor de U$S 5.508 millones.
Es decir, en el momento en que el Poder Ejecutivo decide la expropiación, podría haber obtenido un precio significativamente menor -cercano a solo U$S 2.800 millones- al que efectivamente se acordó. Una operación de adquisición, aún financiada mediante la emisión de nuevos títulos de deuda, hubiese sido a un precio sensiblemente menor. Por otra parte, el contexto económico era mucho más favorable al presente, por lo que las condiciones financieras hubiesen sido mucho más favorables a las pretensiones argentinas. En tal sentido, producto de un contexto económico adverso, la tasa del cupón de pago de intereses del nuevo título fue establecida en un 8,75%, una tasa excesivamente alta si se la compara con otros títulos similares como el Bonar X o el Boden 2015, que fue fijada en un 7%.
Por otra parte, y quizás con alguna presión española por la desconfianza en la economía argentina, el nuevo Bonar 2024 establece amortizaciones anuales del 16,66% desde el año 2019 al 2023, más una del 16,7% en el 2024. De esta forma, los españoles se aseguran la percepción de las amortizaciones en forma adelantada, a diferencia de otros bonos donde es íntegra al vencimiento. En síntesis, el Estado argentino finalmente cumple sus obligaciones y esto es muy positivo, pero a un elevado costo económico-financiero fruto de la improvisación con la que se condujeron y conducen las autoridades argentinas. Resta ver -y esperar- que una vez resuelto este paso, la conducción de la petrolera argentina sea con un management profesional, alejado de las improvisaciones que tan onerosas resultan para el Estado argentino.